在目前通脹高企、熱錢流入、外儲增長過快的形勢下，中國資本項目開放的進程演繹出一種單向化傾向。

近日，國家外匯管理局（下稱“外管局”）新批準4家合格境外機構投資者（QFII）共計4億美元、以及3家合格境內機構投資者（QDII）共計15.85億美元的投資額度。

一位外管局人士表示，在制度設計上，QFII只是一種過渡性安排，在一改過去“寬進嚴出”為“嚴進寬出”的背景下，不宜賦予其過高的投資額度。

建行高級研究員趙慶明坦言，QFII的審批額度有些慢，某種程度上，資本進來之門近來在慢慢“收緊”。

而已實現75%項目基本開放的資本項目管制改革已到了動輒觸及深層次矛盾的境地——人民幣匯率與利率市場化的改革。

數字的背后

一個是流入，一個是流出。流入者QFII額度雖少，但時常成為A股市場的投資風向標，流出者QDII額度較多卻時常沒有用足，一些購買QDII產品的國內投資者至今都在補倉。

據統計，截至今年4月29日，外管局累計批準103家QFII投資額度206.90億美元、92家QDII投資額度726.46億美元，QFII的投資額度不及QDII的30%。

一位接近外管局高層人士說QFII收益較好顯示國內投資環境好，資本收益率較高；而境外投資風險較大，QDII資本不愿意出去。

不過，上述人士解釋，QFII作為一個過渡性的制度安排，未來完全可兌換的話，就無需存在，因此，投資額度有限，但制度設計上是“雙向流向”的考慮。

趙慶明認為，QFII額度雖少，但近年來人民幣的升值與加息預期，令其在中國股市的收益不錯；而QDII正好相反，人民幣升值每年都要凈虧3%以上，更何況出海不久又遇到了國際金融危機，損失慘重。

雖然QFII與QDII只是資本項目開放進程中的一步，不過，時至今日，其仍然是個人與機構參與跨境投資的惟一通道。觀察人士認為，尚無管制松動的跡象。事實上，就銀行外債頭寸、外資企業外匯資本金結匯角度而言，很多企業感覺似乎資本可兌換的操作更難、更復雜了?！暗拇_，我們改變了以前的寬進嚴出模式；在目前通脹高、熱錢流入、外儲增長過快的形勢下，不加強資本管制又不行；但趨勢還是逐步實現資本項目開放?！鄙鲜鐾夤芫秩?。而據近央行人士說，“最大障礙還是匯率問題?！钡鲜鼋咏夤芫指邔尤耸坎⒉徽J為問題根源是匯率均衡水平。

北京大學國家發展研究院副院長盧鋒說，資本項目開放是大勢所趨，但是考慮國內相關經濟政策相互銜接要求，階段性安排表現為資本項目開放往外走的步子大一些，對內則小一些?！斑@與多年來國際收支總體順差型失衡有關，也與本幣匯率尚未均衡有關?！?P>盧鋒早先討論人民幣匯率改革時，就曾建議通過“限量放價”方式推進匯率改革。只有先“搞對”把匯率這個開放經濟基本相對價格，然后才好更快更好地推進資本賬戶開放，“這應是開放宏觀政策架構調整優先序的基本邏輯”，他說。

開放秩序

不過，在瑞穗證券大中華區首席經濟學家沈建光看來，新加坡意在成為第二個人民幣離岸中心，中投有望再獲2000億美元政府注資等最新消息，顯示人民幣可兌換進程正在加快。

他認為，人民幣海外流通將會加速擴大；屆時，跨境對證券投資的限制，特別是個人投資限制部分將會有所放松。

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值得注意的是，盡管熱錢流入及金融機構市場化程度是實現人民幣可兌換所面臨的主要短期和中期風險。但是，沈建光認為，最近IMF已經允許可兌換貨幣國家在適當情況下可以對短期資本流動采取限制措施，這將有助于中國提早實現人民幣可兌換。

沈建光預計，今年人民幣兌美元升值可能達到5%-6%。伴隨著兩年漸進升值的過渡期安排，人民幣兌美元匯率將逐漸接近均衡水平。

美國斯坦福大學教授麥金農曾提出這樣一個開放次序：財政改革、金融與貿易自由化、匯率改革、資本項目開放。

事實上，央行副行長易綱曾表示，人民幣國際化，要想清楚資本項目可兌換進程的方向與開放順序。

5月4日，匯豐貿易信心指數調查顯示，亞洲貿易商普遍認為人民幣將于2011年成為他們最常用三大貿易結算貨幣之一。此消息對于“人民幣國際化單向化即人民幣跨境貿易結算中，進口遠超出口”的擔憂無疑是種利好。但無論是匯率還是資本項目開放、以及人民幣國際化要擺脫“單邊升值、單向演進、單向化”絕非易事，可能需要決策層通盤梳理與完善包括貿易政策在內的各種相關經濟政策。