王芳

　　東方金鈺(600086.SH)的股價不靠業績，靠翡翠價格走勢和庫存。

這只滬深兩市唯一的翡翠股，2010年年報披露收入15.70億元，同比增長40.76%，歸屬于母公司所有者凈利潤5747萬元，同比增長372.8%，2009年這個數字是113.8%，2008年僅為-58.5%。

玉石價格的飛漲不僅帶動了凈利潤提升，也使公司庫存和負債也水漲船高。大規模囤積翡翠，造成東方金鈺資產負債率高達78.45%。

翡翠漲價

2010年年報顯示，東方金鈺實現凈利潤5747萬元，同比增長372.8%。華創證券分析師區志航認為，東方金鈺業績增長主要是2010年翡翠原料及產品價格持續上漲，其在翡翠尤其是鑲嵌黃金的翡翠飾品上的銷售大幅提升136.78%至6.43億元。全年綜合毛利率提升3.79%至11.92%，其中珠寶玉石毛利率為21.36%，提升0.58%。

此外，東方金鈺與騰沖嘉德利珠寶實業達成債務重組協議，所欠部分本金及利息得到豁免，因此產生債務重組收益2869萬。

目前，緬甸未再發現新的玉石礦坑，未來十年內將面臨越來越少的趨勢。因此，翡翠價格依然將保持上升勢頭。

3月24日晚，緬甸東北部地區發生里氏7.2級地震。緬甸翡翠礦區正位于北部克欽邦西端密支那市的帕敢地區，理論上地震將影響礦山開采以及陸路運輸到云南。華創證券區志航表示，礦山開采周期較長，且目前海運占比較大，所以估計不會對翡翠供應造成太大影響，但可能短期刺激翡翠價格繼續走高。

平安證券分析師邵青在報告中表示，公司東方金鈺對翡翠的銷售策略是“差貨先出”，因而導致公司毛利率偏低，盡管如此，受益于翡翠價格的大幅上漲，公司的珠寶玉石業務仍出現了大幅上漲。報告期內，公司的珠寶玉石業務實現收入6.43億元（約占營業收入的40%），同比增加136.78%，成為公司成長最快的業務。

2009年東方金鈺舉債8億元，目前已基本轉化為翡翠存貨，報告期內公司期末存貨同比期初存貨上升約140%。囤積的翡翠極有可能成為未來的業績的爆發點。

瓶頸

2011年3月10日，平安證券聶秀欣及團隊調研了東方金鈺。報告中認為，翡翠交易多采用現金結算的方式，公司經常出現資金短缺的現象，目前公司的資產負債率接近80%。

游資的炒作對翡翠的價格影響也不容忽視，一旦炒作熱情過去，短期內翡翠價格存在下跌的風險。但長期來看，翡翠屬于稀缺資源，在供給和需求平衡的條件下，翡翠價格可以保持穩定甚至保持長期穩定的增長。

調研還指出，東方金鈺的主營構成不會發生太大變化。未來2-3年的主營構成仍舊是“黃金+翡翠”的業務結構，黃金、珠寶玉石的銷售比例約為55:45，其中黃金的毛利率隨金價上升而下跌，預計2010年為4%-5%；珠寶玉石的毛利率波動較大，預計2010年為18%左右。雖然會引進鉆石、鉑金等業務，但比重較小。

珠寶行業尤其是玉石子行業的價值鏈應該符合“微笑曲線”理論，兩頭的價值最大，也就是說玉石公司應該掌握上游原料市場以及掌握下游渠道。

隨著原料尤其是高檔原料不斷稀缺，資源價值凸顯，東方金鈺更抓緊掌握原料，2010年4月份大股東云南興龍實業有限公司（下稱“興龍實業”）以7.8元的價格轉讓1800萬股給中信信托，借用中信信托資金優勢以更大程度掌握上游資源。目前興龍實業還在云南騰沖籌建原料交易市場；另外，在渠道拓展上，東方金鈺從2009年10月份珠寶展開始就推出全國加盟連鎖業務，計劃3年達到360家店的規模。

除了掌握供給外，東方金鈺更有意打造翡翠文化，從而擴大需求。著名的鉆石原料廠商DeBeers就是除了壟斷鉆石資源外，還努力打造“鉆石恒久遠，一顆永流傳”這樣成功的鉆石文化，使得鉆石成為全世界可以接受的消費品。東方金鈺正從音樂和歷史等方面著手，打造翡翠文化，力求使更多的人接受翡翠。

由于翡翠形成過程較為復雜，其定價的參考因素相對復雜，定價較為困難。普通消費者往往無法對翡翠的價值做出正確的判斷，購買時常常不放心，這種現象一定程度上抑制了翡翠的需求。雖然業內已經在嘗試將翡翠的定價標準化，但依然舉步維艱。