一份銀行間市場交易商協會（下稱“交易商協會”）的研究報告《我國高收益債券發展研究》勾勒了在中國發展高收益債券的“路線圖”。

這份報告建議，根據風險可控的原則，可以分階段推進“高收益債券”?？梢韵葘σ恍俺砷L型中小企業”進行試點，逐步建立相關的制度規范，積聚合格的投資者，在取得經驗后再逐步放開市場。高收益債券指的是信用等級低于投資級別的債券，又被稱為垃圾債券。

醞釀試點

本報獲悉，能夠首批得到試點機會的所謂“成長型中小企業”要符合一些條件。從行業來講必須符合國家的產業扶持政策，所在行業對經濟社會發展有重要促進作用，或者擁有國家政策鼓勵和支持的關鍵技術、裝備及產品。

從單個公司要求，自身已經確立了市場需求和業務模式，能依托本產業擴張壯大，經營收入和利潤水平有一定的穩定性和較高的成長性。

“此外，一些PE機構進駐的企業盈利增長會比較確定，風險較低，可能作為高收益債券發行主體的優先選擇?！币晃唤咏灰咨虆f會人士透露。

為穩妥考慮，在試點初期，高收益債的期限或將定在1年以上、3年以下；而收益率則由主承銷商根據市場的供需來決定。

“從國外和我國信用債券與國債利差情況來看，5年期以內的高收益債券與相同期限的國債利差可能在400-600基點以上?！苯咏灰咨虆f會人士稱。

在試點階段，發行對象宜采用私募的發行方式，同時采用備案管理，并建立起規范私募發行高收益債券的相關指引，由交易商協會受理發行文件的備案管理和相關的市場自律監管工作。

接近交易商協會人士稱，目前，人民銀行、交易商協會以及銀行都在積極研究推進高收益債券試點。不過，具體實施還需要進一步完善國內信用體系，并且等待合適的時機。

信用體系尚待完善

實際上，中國的債券市場一直存在“深度”不夠的問題。諸如中石油等大型信用等級高的央企在債券市場上往往可以呼風喚雨。而承擔全國大部分就業的中小企業由于信用等級低根本無法在債券市場上籌集資金。

而創業板設立之后，中小企業和科技企業，利用股票市場實現股權定價融資的工具已經先走一步，而利用信用定價融資的高收益債券工具依然缺位。

2008年10月之后，交易商協會陸續推出中小企業短期融資券試點和中小企業集合債券。

截至2009年底，在所發行具有主體信用評級的1097只短期融資債券中，絕大多數信用級別在A+以上，僅僅有2只是最低級別的BBB+。也就是說絕大部分的中小企業依然被排斥在債券融資的大門外。

一位接近交易商協會人士表示，如果要在中國推進高收益債券，必須要有一整套以信用評估為基礎的交易體系。其中包括風險對沖工具、信息披露規則以及投資者保護機制等。

在國外不少機構投資者在持有信用債的同時，通過信用違約互換（CDS）等工具對沖其所持債券的信用風險；或者將持有的信用債或信用資產通過內部或外部增信后證券化，轉變為資產支持證券（ABS）。而在國內，僅有數量微小的信貸資產證券化產品，還沒有出現信用風險轉移和對沖的金融工具。

交易商協會在7月份披露，中國版的CDS，也就是“信用風險緩釋工具”有望于今年面市?！爸袊娴腃DS發展策略是，早期階段先推出以高信用級別債券為標的的信用違約互換，待高收益債券面世之后再逐步擴展?！币晃簧虡I銀行人士指出。

此外，交易商協會理事會已經批準了非金融企業私募發債指引文件。這也為高收益債券私募發行提供了制度上的準備。交易商協會對投資者保護制度的設計也在進行當中。

法規障礙仍存

除了信用體系基礎設施建設尚待完善之外，發行高收益債券在目前的法律體系內還存有一些障礙。

一個重要問題在于，我國現行法律規定，企業公開發行債券的累計規模不應超過凈資產的40%。

“作為發行高收益債券的潛在主體一半是處于成長期的企業或者債務較高的企業，其凈資產必然會較小。如果按照凈資本40%的規模，企業發行債券的額度將受到很大的限制，這必然會影響債券的發行和流動性。從國外情況來看，很少有國家對此進行明確限制，即使是對發債規模進行限制的韓國，其規定企業發債規模不超過凈資產的4倍，比國內要寬松得多?！苯咏灰咨虆f會人士稱。

另一個問題在于部分監管部門的部門規章限制了機構拿錢出來投資高收益債券。根據現行規定，保險機構、貨幣市場基金和社?；鹁荒芡顿Y于信用級別在投資級別以下的債券。

而我國的私募基金、私人銀行、財富管理機構等尚處于起步階段，很少涉足到銀行間市場進行債券投資。

“放寬銀行、保險等行業法律法規的限制恐怕會是一個長期過程。在此期間可以培育和鼓勵私募基金等風險偏好型機構先期進入這個市場進行投資，與此同時逐步放開國外投資者進入銀行間市場?！币晃还煞葜粕虡I銀行人士稱。