2010年中國經濟半年報依舊靚麗，上半年中國經濟同比增長達到11.1%，既擺脫了第一季度的過熱，又沒有走入過冷區間。

但是，中國經濟運行的脈象已開始發生紊亂。

“集裝箱已經缺箱了，這是以前從來沒有過的”，交銀施羅德港口行業研究員曹文俊說，與此相反，同樣是海運指數，波羅的海干散貨運價指數（BDI）卻連續下挫，創下了自去年5月1日以來的新低。

“鋼鐵和有色金屬中鋁、鋅價格已在大幅度跳水，但銅的價格依舊高居不下，為什么會發生這種背離？”中信證券研究員向記者提出疑問。

當問題被一步步剝繭抽絲式地解答之后，一個秘密浮出水面：虧損正在從產業鏈上游向下游蔓延。

數據在說話

“開局良好”是國家統計局對2010年第一季度經濟數據的描述，當季中國經濟增長率 （GDP）高達11.9%。但在人大財經委副主任尹中卿等人眼中，這樣的經濟增幅已是偏熱，“當時我們擔心的不是衰退，而是經濟過熱了?！?月份尹中卿接受本報采訪時說。

慶幸的是，經濟熱度從第二季度就開始消退。

一些現行指標訴說著這種變化，2009年10月國家統計局公布的中國先行指數就已經見頂，此指數一般領先實體經濟5個月；與此同時，OECD中國合成先行指數也在見頂，該指數一般領先實體經濟6個月，“這意味這中國宏觀經濟已在2010年4-5月見頂下滑?！?月10日中國人民大學在浦東干部學院召開的宏觀經濟論壇上，中國人民大學經濟學院副院長劉元春說。

他的分析很快被中國經濟半年報所印證，中國GDP上半年同比增長11.1%，其中二季度增長10.3%，比一季度回落1.6個百分點。與此對應，規模以上工業同比增長速度從第一季度19.6%回落到二季度的17.6%，6月工業增加值更是回落至13.7%，興業證券首席經濟學家董先安測算季調后環比趨勢折年率降低到7.4%，“中國經濟環比數據已到冰點?！彼f。

“一兩個月前我們曾經擔憂樓市泡沫、擔憂通脹、投資擴張過快、產能過快。好像現在迅速變了，我們現在開始擔憂速度會回落?！眹野l展和改革委員會的宏觀經濟研究院常務副院長王一鳴描述了市場心態的變化。

但國家統計局新聞發言人盛來運仍愿意用 “半年國民經濟運行總體態勢良好”來描述上半年經濟形勢。這種描述有一定理由，支撐中國經濟增長的三大主力表現依舊良好。上半年全社會固定資產投資同比增長25.0%，其中房地產開發投資增長38.1%；社會消費品零售總額同比增長18.2%；進出口同比增長43.1%，其中出口增長35.2%。

不過，讓劉元春擔心的是一種趨勢的改變，“目前這種下滑不是短期的波動，而是一種趨勢性的下滑”。

再次探底風險

固定資產投資一直是中國經濟最大的引擎，現在它從一季度25.6%回落到二季度的25%，其對經濟貢獻從去年90%以上跌到50%左右。未來，考慮到今年政府嚴格控制新開工項目、對地方政府融資平臺嚴格審查，劉元春預測9月份投資會出現大幅下，第四季度固定資產增速可能回到20%的水平。

最大變數仍是房地產，劉元春認為從房地產新政到房地產投資下滑需要5-7個月時間，他預計今年第四季度房地產投資將出現大幅的下滑。而瑞銀證券首席經濟學家汪濤認為新房開工下降和建筑業活動的減速，不僅拉低房地產投資增速，也會帶來對大宗商品和建筑材料需求的下滑，進一步壓低重工業生產的增長。

雖然消費數據依舊強勁，但一次性消費刺激政策的效用已在遞減，在青島這類介于一二線之間城市做外貿的車先生告訴記者，他原本打算投資青島市內的咖啡廳，但是經過考察后發現，這里咖啡廳幾乎沒有盈利的，“房價的上漲，已經綁架了居民消費水平?！彼f。外貿仍然在熱舞，海關統計1-6月中國進出口總值比去年同期增長43.1%，其中6月份外貿進出口總額和出口額雙雙刷新2008年7月以來的紀錄。不過，多數研究員認為，目前的情況是三四月份的外貿企業訂單強勁的反映，交銀施羅德基金公司港口研究員曹文俊4-5月份去做過草根調研，當時他發現企業的外貿訂單都很強勁，所以他預計未來7、8月外貿情況都會很好。

不過在5月底到6月份初當曹文俊再次與相關的公司溝通的時候，一些家電、輕工的企業告訴他，出口訂單下滑得很快。所以，他對目前一些研究人士預測全年30%外貿增幅不以為然，他估計增長25%左右，這與瑞銀首席中國經濟學家汪濤預測接近，她預計出口增速將從目前超過40%的高位放慢到四季度的不到10%，不過全年出口增長仍會到24%。

“去年推動經濟增長的核心動力——刺激性政策、存貨調整以及出口復蘇具有強烈的易變性和敏感性，決定了今年經濟增長的基礎不穩固?！眲⒃赫J為這是目前經濟下滑的原因，他更擔心第四季度幾個因素疊加，導致中國經濟面臨再次探底的風險。

實際上，國內和國際一些先行指標已經在發生共振，國際上ECR指標在4月份出現了一個拐點，OECD在5月份出現了一個拐點，國際和國內PMI指標在6月份的數據都在下降，考慮到這些因素的重疊和共振，汪濤認為GDP增速在2010年四季度或2011年一季度可能會低于8%。

虧損蔓延

在經濟下滑過程中，有越來越多的紊亂現象在出現。

“集裝箱已經缺箱了，這是以前從來沒有過的?！苯汇y施羅德港口行業研究員曹文俊說，“今年以來集裝箱運費不斷在提，到今年一季度末各航線的集裝箱海運費漲到了2008年金融危機之前的水平?！钡c此相反，波羅的海干散貨運價指數（BDI）卻連續下挫,創下了自去年5月1日以來的新低。

“同樣是金屬行業，鋼鐵、鋁、鋅與銅的價格已經背離，前三者價格都在加速下跌，但是銅的價格為什么高居不下？”中信證券研究員也有疑問。

這些問題被剝繭抽絲后答案是：上游產業鏈開始變冷，已經蔓延到中間制造商，但下游產業鏈感覺仍不明顯。

“從去年上半年開始，中國進口的鐵礦石進口就達到5000萬噸以上，之后上升到6000萬噸，這種情況一直持續今年5月份，但6月份鐵礦石進口量環比出現明顯的下降?！苯汇y施羅德有色金屬研究員饒超說。

導致鐵礦石需求減少原因之一是企業庫存周期在結束，如去年汽車行業銷售和生產有一個爆發性的增長，到了今年2、3月研究員調查時發現，一些4S店出現一定的滯銷情況，很多4S店是處在新一輪的去庫存階段。

另一方面，中國4月15日開始新一輪地產調控措施也影響國內對鋼鐵和鐵礦石的需求，因為房地產行業的調整將影響到建材、建筑、裝修、家庭耐用品以及機械等行業，而這些行業都是鋼鐵和鋁、鋅最大的需求行業。

同時，調控也在影響預期，“2008年季度大眾商品暴跌，跌完之后市場有通貨膨脹預期，需求都會慢慢放出來，但現在大家已經有了通縮預期，需求會一下子消失?！辈芪目≌f。

分析員還預測，如果正常情況下，政策沒有拐頭，大家對經濟的預期沒有發生變化，三季度市場對金屬或礦金石需求維持下滑的趨勢。

一邊是需求減少，但另一邊國內鋼鐵和有色金屬企業的產能并沒有減少。從6月中旬鋼鐵數據來看，基本上鋼材日產量還在175萬噸以上，供應是歷史比較高位的水平。電解鋁產量是141萬噸，年化將近1700萬噸，也是歷史的最高產量。

供大于求導致鋼鐵和電解鋁行業價格大幅下滑，但鋼鐵和有色金屬行業為什么不去減產?

“最難減產的就是兩個行業，第一個肯定是鋼鐵行業，比較大的鋼廠都是國有企業，是以GDP考核的，不是以利潤考核的，到了一個經濟周期結束或經濟拐點時，企業產能很難減下來。同樣的，電解鋁行業也是如此，這主要因為電解鋁公司開關電解槽的成本非常高?！苯汇y施羅德有色金屬分析師饒超回答記者疑問。

價格下跌導致鋼鐵行業從6月就開始虧損，7月會全面虧損，“現在除了冷軋產品有4個點的毛利率，其他主要的鋼鐵產品毛利率都是負了?！别埑f。另一個券商公司人士透露，他們與寶鋼公司接觸，獲悉未來寶鋼會繼續調低鋼材價格，這意味鋼鐵業虧損面會擴大?！巴瑯拥?，目前整個鋁的行業也是全面虧損。未來如果需求沒有增長，再加上季節性因素疊加，未來鋁行業虧損會加大?！彼€表示，“如果第三季度宏觀政策沒有拐頭，中游產業無論是盈利水平，是基本面都會出現繼續惡化的態勢?！?P>不過，下游的產業仍在溫水煮青蛙的狀態中，銅價與鋼鐵、鋁等有色金屬價格背離恰好說明這一點?！般~在中國消費結構跟西方不一樣，40%以上用在電力，18%可能在空調和家電上，銅價的高位反映這些產業鏈的利潤沒有被很快侵蝕?！倍辔谎芯繂T都說。

在產業鏈的最下游，貿易產業生存狀態最好，由于3-5月份訂單很好，分析員認為7、8月份的外貿和集裝箱的環比數據都很好看。不過，他們認為，中國對出口的調控，包括對部分產品的出口退稅的下調，對人民幣匯率形成機制的改革都是在5月末才開始做的，而根據他們調研情況，6月份比5月份的環比訂單已經開始減弱，這種訂單減少會到9月份或10月份會慢慢開始體現出來。

“總之，先是礦資源，這是最上游產業已經發生變化，接著是中間制造業開始虧損，中間制造業之后，虧損會走到下游，那時候工業品、再加工、機械、電子衍生品可能都會相繼進入利潤下滑區域?！辈芪目≌f。