樓市秋涼幾成定局

　　中國樓市正處于一個敏感的 “時間窗口”，被開發商殷殷期待的“金九”，前半月成色嚴重不足，成交量加速下滑；然而，國房景氣指數在100點以下的不景氣區間徘徊10個月后，8月份首次重回100點以上景氣區間，這令地產股為之一振。利好與利空消息并存，在市場何去何從問題上，業界意見出現明顯分歧。

在分析房地產市場時，很多人眼睛依舊緊盯土地和商品房的成交量、價格、新開工面積、開發投資額等業內指標，卻往往忽視或無力深究外部經濟環境。

實際上，今年決定中國股市、樓市等資產市場的諸多因素中，可謂“流動性為王”。只有洞徹了流動性影響樓市的內部作用機制與未來變化，才能真正窺探市場奧妙。

經濟學上的“流動性”，本指一種商品對其他商品實現交易的難易程度，尤其是資產的變現能力，比如我們一般可以說股票的流動性好于房產。而目前媒體上天天說的流動性，實際指代的是貨幣供量應。根據貨幣數量理論，當貨幣供給相對于商品、服務和資產交易所需的貨幣需求過大時，便認為存在流動性過剩，或者俗稱：錢太多了。

目前，我國的貨幣供應主要分三種。M0是流通中的現金，M1（狹義貨幣）是M0加上企業活期存款，反映企業和居民資金松緊變化；M2是M1加居民儲蓄存款和企業定期存款，體現社會總需求的變化和未來通貨膨脹的壓力狀況。與資產價格變化相關度最高的是M1，從內部原理分析，如果M1快速增長，除經濟向好的因素外，也可能是企業傾向于進行非經營性的投資活動，所以表現為定期存款活期化。

筆者的實證研究結果表明，M1、股價和樓市依次呈領先關系。M1領先股市和樓市的時間，因國別和商業周期而不同，平均滯后6個月左右；尤其是當商業周期出現拐點，以及資產市場出現大幅波動時，M1、股市和樓市的相關度非常高。比如1990年前后的日本與臺灣，1997年前后的香港，2007年至今的我國大陸等。而在商業周期的非峰點和非谷點期，以及資產市場出現小幅波動時，三者的關聯度較低甚至不相關。

不妨重點分析一下今年以來的情況。坊間流傳一種說法：金融危機救了中國樓市。這并非全無道理，危機之下，全球主要經濟體爭相為經濟體注入流動性，尤以我國為最，上半年央行狂印鈔票，M1增速超過24%，金融機構猛放貸款，總額高達7.37萬億，兩個指標皆創十幾年來最高紀錄，尤其是信貸具有乘數效應，放大之后，使經濟體內資金泛濫。

兩個因素導致巨量資金流進資產市場，一是實體經濟尚未全面復蘇，企業有錢不愿投資主業，二是流動性過剩必然導致通貨膨脹，出于保值增值目的而炒股、購房者，不在少數。其中，股市反彈的時間早于樓市，幅度也大于樓市。2008年11月M1增幅只有6%多點，創歷史低點，其后持續增加，7月已高達26.37%；股市今年初開始上漲，至7月底反彈幅度翻倍；70個大中城市房價今年3月由跌轉升，直到目前，多數樓盤漲價2—3成。

目前形勢發生了微妙變化。雖然中央一再強調下半年適度寬松的貨幣政策不變，但實際上是“外松內緊”，一方面通過公開市場收回部分流動性，另一方面信貸規模劇減，7月只有3559億元，8月4104億元。這直接導致8月股指暴跌超二成。

樓市亦生變。7月全國商品房銷售量環比萎縮19%，8月、9月，京、滬、深等多數一、二線城市成交量繼續下滑；價格依然堅挺，卻露疲態，8月份70個大中城市二手房價格環比上漲0.6%，漲幅比7月份縮小0.3個百分點——這就意味著二手房價格環比增幅已于7月觸頂，筆者預測10月或11月很有可能出現環比下跌。

再來觀察M1增幅。今年3—5月M1增幅處于17%—18%的合理水平，6—8月分別跳高至24.76%、26.37%、27.72%。這是一個危險的信號。近十年來，M1增速持續超過22%的情況有兩次，一次是2001年上半年持續了5個月，另一次是2007年8—10月。從未在24%的高位上持續超過3個月，即便考慮到經濟“保8”的特殊情況，這一超高位亦難以持續。

在流動性不斷收縮的情況下，希冀上證綜指年內重上4000點，只能畫餅充饑了。而樓市，經歷半年大筆銷售資金回籠，以及巨額信貸和資本市場融資后，開發商確實不差錢，可在銀行全年貸款指標接近用完和二套房貸嚴厲化后，個人房貸方面的流動性鐵定不足，繼剛性需求撤場后，部分投資投機客必然也會停手。整個市場迎來秋涼，幾成定局。

（作者為上海易居房地產研究院綜合研究部部長）

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