泡沫消解下如何精挑細選

胡月曉

　　通過研究泡沫指數的發展演變，可以為投資者判斷市場走勢提供參考。從歷史數據看，泡沫指數變化對大盤長期走勢有著較大的預測性。正確研判市場走勢，是投資者尤其是機構投資者做出長期投資決策的前提。

隨著調整而來的市場熱度的降溫，未來泡沫值有可能逐漸減小。尤其是下半年宏觀經濟的好轉，使得股指在沒有大幅下降的情況下，也能有效的降低股市泡沫值。通過股指的大幅度下跌來降低泡沫的通常行為，不會是我國股市下半年的故事。

股市下降對我國消費支出的影響較小。資產價格上漲通過財富效應改變人們的經濟行為。不同的經濟體系財富效應的大小是不一樣的。國際對比研究顯示，資產價格和消費支出間關系在美國要比歐洲密切，因為歐洲大陸和美國相比，股票市場和GDP的聯系更少，歐洲的公司更多的依賴銀行融資。

在中國，資產價格上漲主要影響的是儲蓄的變化，對支出影響較少。下半年，消費總體上出現大變動的可能性不大。對于消費，我們要關注的是其中消費結構升級的趨勢。今年以來，在消費總體表現平穩的同時，消費升級特征明顯。當前的消費升級主要表現為汽車的普及。

股票價格雖不直接影響公司經營效益，但對公司價值有直接影響，公司通常對價格信號做出反應。公司管理層通常會利用泡沫高漲時的市場有利時機，加快并購重組行為。因此，泡沫下降時期，整合預期的概念炒作等主題性投資機會風險會大大增加，投資者應更加注重公司質地和業績增長。

在投資標的的選擇上，在泡沫形成時期，各種板塊在估值的影響下，不分質地的輪動（不同質地股票估值應該是有差異的），上半年投資者可以“撿到籃子里就是菜”，下半年則需要精挑細選了。

下半年，我國宏觀經濟的運行環境將表現為：財政復蘇帶來政府投資持續增長，去貨幣化行為不對經濟構成實質影響。未來6-12個月，由于去庫存行為基本結束，而去過剩產能行為還沒大規模開始，中國經濟內生性增長動力處于相對穩定的回暖確定期。在庫存回補的企業經營行為下，經濟狀況會呈現大范圍好轉現象。

在中國經濟持續回暖的窗口行情下，我們預計下半年國民經濟將呈現我們年初預測的低位平穩運行狀態，增速緩慢回升。

“窗口”行情下的經濟增長具有下面2個明顯特征：1）需求回升來自于回補庫存，來自于流量復蘇，存量需求仍未增加；2）產能過剩仍然存在。

宏觀環境利于以下企業效益回升：

無庫存生產行業，包括服務業（金融、信息服務、IT軟件）、煉化、電力（火電）；庫存消化充分行業，比如房地產；產能過剩壓力小、需求回升趨勢確立行業：農藥、化肥、化工、煤炭。

從企業經營表現看，當前形勢下，企業需求回升要大于、快于消費者需求回升，從而以其他企業為主要銷售對象的公司好于專注于消費者的企業。因此，我們建議重點關注中游行業，中游行業直接受益于需求上升和庫存回補，業績增長會比較確定。

（作者為上海證券首席宏觀分析師，文章僅代表個人觀點。）

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