辨析外匯儲備與熱錢（下）

陳炳才

　　在上周的文章中，我們探討了外匯儲備數據是如何得出的，以及和熱錢的關系，現在，我們將討論如何理解外匯儲備經營損益等問題。

人民幣升值，外匯儲備損失嗎

目前，國際和國內有一種看法，認為如果人民幣升值，中國如此龐大的外匯儲備將蒙受巨大的損失。匯率升值多大，相應的外匯儲備就損失多大。

如果將外匯儲備兌換為人民幣使用，由于人民幣升值，外匯儲備確實要蒙受損失。但是，如果不兌換為人民幣使用，情況就不是這樣。從道理上來說，由于外匯儲備本身是以人民幣購買的，已經投放了人民幣，如果拿外匯儲備再結匯成為人民幣，那就是第二次投放人民幣，而外匯儲備不會減少，不應該發生這樣的事情。

從更大范圍來說，外匯儲備是國家擁有的可以動用的戰略資源，也是國家實力的表現。人民幣升值對外匯儲備來說有損失，但是境內的人民幣金融資產和國民財富、當年GDP等如果以美元計算，以國際購買力計算，則會有相應的升值，外匯儲備的規模與這些資產、財富比較起來還是很小。因此，即使人民幣升值，外匯儲備有損失，整個國家利益的收益大于損失。其實，即使外匯儲備和出口合計起來考慮，2005年7月匯率改革以來人民幣匯率升值以來的收益也遠遠大于損失。

從使用來說，外匯儲備的用途主要是用于購買境外設備、技術、資源、知識產權、股權等，如果這些東西的物價以美元衡量沒有上漲，其購買力就沒有下降，只有當這些購買物的價格出現上漲，才會導致外匯儲備的實際購買力下降。也就是說，外匯儲備的損失是看所持有外匯幣種國家的物價和資源價格以及本國所要購買對象物的國際價格如何，與人民幣升值關系不大。一般來說，各國的物價是上漲的，因此，正常情況下，外匯儲備的實際購買力下降是無法解決的問題，不能用這樣的方法來計算外匯儲備的損失。就像在國內拿工資，物價上漲，購買力下降但不能計算有損失的道理一樣。

但購買金融資產的損益計算復雜一些。

外匯儲備中的美元與歐元升值

2003年以來的歐元持續升值，也導致人們對外匯儲備的幣種結構有很多議論。有人認為，美元貶值了，持有的美元外匯儲備就損失了，而最近歐元貶值，有人又覺得損失了。其實，不能這樣看問題。

一是國際貨幣本身就在不斷波動，短期的升值和貶值都在不斷發生變化，因此作為外匯儲備的投資是損失還是盈利，這本身很正常，這是市場風險或風險收益。短期貶值，但如果是長期投資呢？那就不能肯定了。

另外，一種損失，只要沒有變現，就是賬面上的，不是實際的。如同持有的股票價格下跌一樣，只要股票沒有賣出，就不是真實損失。價格上漲的時候，沒有變現，也不是真實的盈利。

而從市場本身來說，要調整外匯儲備資產存量往往比較困難，市場本身會有一些約束乃至有強烈的反映。當將持有的美元債券大量賣出的時候，美元本身會下跌，出售債券的人要蒙受很大損失。一個更大的問題是，短期內出售巨大的美元債券，誰能夠接手呢？購買歐元是否有如此巨大的供給和流動性保證？是否可以如此便利地進入任何市場進行投資呢？這些都存在很大的實際問題。其實，如果研究國際清算和結算體系的貨幣制度，就可以發現，美元仍然占據主導地位和絕對優勢，拋棄美元就意味著喪失美元利益。人們對美國的痛恨，往往夾雜著對美元金融的怨恨，但是，如果一種貨幣體系崩潰，誰有好處呢？2001年美國股票市場泡沫破裂以及9·11事件發生后的美元動蕩，連歐元國家也不愿意看到這種情形，也都極力去維護美元的穩定。本次美國次債危機，美元不僅沒有貶值，反而升值。這說明了世界對美元的依賴與無奈。

因此，就外匯儲備的幣種結構調整來說，最好的途徑是對增量進行調整乃至大幅度調整。當然，根本問題還在于進行投資組合，避免風險。不能簡單認為，美元貶值就損失了，不應該持有美元。對歐元同樣如此。

外匯儲備是誰的資產

外匯儲備是中央銀行的資產還是國家資產，人們也存在模糊認識。關鍵在于如何認識國家資產。比如，國務院各部門管理的國有資產是部門資產還是國家資產？很顯然，這些都是國家資產，由各部門行使管理和使用職能。

外匯儲備是中央銀行發行人民幣基礎貨幣購買的，因此，這些資產屬于中央銀行資產，如同發行的基礎貨幣是人民銀行的資產一樣，但這只在資產平衡表上這樣表示。發行人民幣本身屬于國家行為，因此，外匯儲備屬于國家資產，是國家可以隨時動用和使用的戰略資源。

但是，也不能因此認為既然是國家資產，就要歸類到統一的一個部門管理，因為國務院各部門本身代表國家在行使管理國有資產的職能。但筆者這里提出外匯儲備是國家資產的目的在于改變人們長期以來的觀念：中央銀行不能直接使用外匯資產，企業和社會要用外匯，必須拿人民幣去購買。

事實上，對于如何使用外匯儲備人們提出不少建議，但有些建議不合適。

第一，給商業銀行的外匯注資可以結匯？

2003年中央匯金公司給建設銀行和中國銀行各注入了200多億美元的外匯資本金，2005年給中國工商銀行注入外匯資金150億美元。在人民幣匯率升值或升值預期的情況下，以人民幣資產衡量，外匯資本金的價值縮水了，將來還面臨縮水的預期。因此，有看法提出，是否可以將注入的資金結匯成為人民幣呢？很顯然，這是不能結匯的。因為給商業銀行的外匯資產已經投放了相應的人民幣現金，如果再次結匯，這筆外匯就是兩次結匯，投放了雙倍的人民幣現金，最后外匯又回到了中央銀行作為外匯儲備。因此，所有從匯金公司出去的外匯資金，無論是注資給商業銀行還是證券公司等，這些資金都不能結匯使用。

第二，外匯儲備是否可以扶貧乃至發給個人？可以給企業注資？

再比如，有人提出，拉動內需把外匯發給個人，以前還有提出拿外匯儲備去解決農村的貧困問題，或用于扶貧，或者把這些資金用來改善生態環境、進行基礎設施建設等，也有人提出把外匯儲備用來解決目前企業的困難等。

這些想法很好，但不正確。如果貧困問題解決所需要的物資、設備、技術的采購來自國內，工資的發放是人民幣，那么，運用外匯儲備解決這些問題并沒有減少外匯儲備，不過是外匯儲備在國內轉了一圈，由被資助者結匯成為人民幣使用，外匯最后又回到了中央銀行。這樣的外匯儲備使用，仍然是雙倍的基礎貨幣投放。與其這樣，還不如讓中央銀行直接發鈔票進行扶貧，而這是不可能的。

當然，如果解決上述問題是在境外采購，設備、資源在境內使用，這才是真正使用外匯儲備，這確實可以減少儲備。

外匯儲備確實是國家可以支配和動用的戰略資源，但凡是在國內使用的外匯儲備，只要使用者要求結匯成為人民幣使用，這樣的使用都是不可行的。因此，外匯儲備可以給商業銀行證券公司注資，目的是國際競爭，但企業如果是結匯使用，就不能這樣做。

只有純粹使用外匯的項目，才能動用外匯儲備。比如石油戰略儲備、戰略物資的進口儲備等。

筆者認為，外匯儲備是國有資產，是中央政府可以直接動用的資產，這樣資產的動用，不用人民幣去購買，而是拿外匯直接進口資源、能源、技術等，向需要的企業出售或者作為股權參股或者將進口的實物資產或無形資產進行注資，這樣外匯儲備就真正用起來了，也就不再是永遠不能使用而被國際綁架的資產了。

（作者為國家行政學院研究員）