經濟觀察報 肖水龍/文

新三板擴容攪動了多方熱情，無論是創業陣容中的各地政府、高新園區企業，還是作為投資方的創投企業，都蠢蠢欲動，甚至有的已暗暗備戰。

這是繼創業板開閘之后，又一場值得期待的資本市場盛宴。對創投企業來說，多了一個退出渠道自然興高采烈，但是，透過這種表面的興奮，創投內心深處更多的是糾結，是一種兩難的抉擇。

如果將新三板比喻成“中?！?，那么創業板則是“大?！?，中小板是普通本科，主板則是重點本科。選擇新三板就好像選擇讀“中?！?，讀還是不讀？這是個糾結的問題。讀的好處是，沒有機會上大學讀個中專也不錯，而且還有中專升大專的機會呢，因為目前新三板轉板至創業板的機制已形成并實行。 更大的希望還在后頭呢，今后由于高新企業快速成長有望促使創業板、中小板、主板的依次層進的轉板機制形成，那么進入創業板這個“大?！敝?，還有“專升本”的機會。

但問題是，上了“中?！敝竽懿荒茼樌M入“大?！焙茈y說，也許一輩子就是個“中專生”，還不如當初繼續選擇讀高中（籌備創業板），興許就能直接上“大?！蹦?？

證監會主席尚福林在今年年初曾說，擴大“新三板”試點范圍是證監會2011年八大工作重點之首，當時市場甚至預期兩會后即推出首批擴容企業，雖然至今新三板擴容仍是姍姍來遲，但市場認為腳步已越來越近。

目前，全國有84家國家級高新技術園區，各園區都在積極準備新三板項目，上海張江高科技園區、武漢東湖高新區、蘇州高新區、成都高新區、青島高新區等幾家大型高新區，被認為是最有希望進入首批擴容名單的。一般來說，一個大型園區內就有數十家新三板儲備企業。

對于創投企業來說，新三板擴容展現了一個嶄新的機會，但是這個機會喜憂參半。在創投投資的諸多項目中，部分符合創業板條件的企業已登上或待登創業板，但也有一些項目，離上創業板還有相當的距離，有的甚至由于種種原因很難進入創業板，那么此時新三板擴容便為之開啟一扇新窗口，因為新三板掛牌條件相對較低，對于創投來說多了一個退出的渠道。但這個渠道相比創業板、中小板，掛牌價格相對被“低估”，如果憑此退出自然比IPO所獲收益要低得多。

新三板相對于IPO的公開交易，還是限制較多，如成交不夠活躍，參與者有限，基本就是擁有一定資本門檻的機構投資者和個人投資者，而且每次交易的股份數量相對較大，這些都造成新三板無法與IPO企業的公開交易相媲美。但這個機會不是最好是次好，不是最佳選擇是次佳選擇。

掛牌新三板有時還可能是一個錯誤的抉擇，因為企業很可能因發展快速而能直接登上創業板，只不過需要更多的耐心再等一等，需要更多的資金培育助其成長。

掛牌新三板采用的是備案制，不是審批制，但從目前備戰新三板擴容的陣勢來看，進入新三板也并非是件輕而易舉的事，甚至有可能門檻被抬高，如需要企業有一年盈利記錄等等。既然掛牌新三板不是件容易的事，那么就會形成競爭，競爭上位往往需要付出更多的隱形成本。

同時，掛牌新三板還需要付出更多顯而易見的成本。因為掛牌之前公司必須要在專業機構的指導下先進行股權改革，掛牌后還要按照上市公司進行信息披露，公司要進行規范經營，稅收、人力資源、社會責任等等都需要規范透明，如果要達到規范經營往往需要花費數千萬。是將這筆錢用于繼續讀幾年高中沖擊大專（籌備創業板），還是將這筆錢直接用于讀中專（掛牌創業板），的確是一個兩難的選擇。

當然，如果考不上“大?！?，上個“中?！币膊诲e，今后還有望中專升大專甚至本科呢。那么，為了最終登上創業板而先在新三板掛牌，這種曲線IPO（雖然新三板有望轉板至創業板，但是從目前的情況看來，轉板實際上跟IPO的限制條件一樣，所以更多的新三板企業選擇退出新三板，然后再進行IPO，而采用“轉板制”進入創業板的企業相對更少）是不是更值得？

一個高新企業的董事長跟我說，新三板對于初創期的高新企業來說就好像“蘿卜加大棒”，一面是掛牌后股份交易、融資渠道更寬廣，一面是在本來融資困難的情況下，需要付出更多的“規范”成本。獲準掛牌新三板就好像先給你一根胡蘿卜嘗嘗甜頭，然后一棒子打下來，使企業被迫付出更多的成本規范經營。

投資新三板掛牌企業又如何呢？即從擴容之后的新三板中挑出潛力企業進行投資，期盼有朝一日所投企業從新三板轉板至創業板以獲更高溢價。我所了解的是，自從今年新三板擴容進入實質性的籌備階段并有望盡快推出之后，新三板企業股份轉讓變得比以前活躍，到新三板淘金已成為部分投資機構所好，某些企業市盈率已被推高至數十倍，如此高的市盈率是不是還要跟投，投的話如何選擇企業，這都使投資掛牌的新三板企業變得復雜起來。

當然，新三板擴容中的機會是顯而易見的，掛牌的企業會獲得更多的政策支持，還有未來IPO的預期，都會吸引大量的資金追隨而來?！稗D板制度”成為資本市場中的橋梁，初創期高新企業進入新三板后可以轉板至創業板。對于創投來說，新三板使退出渠道中多了一種選擇，新三板項目將成為配置之一。如果沒有IPO項目，或者在IPO項目不夠的情況下，創投將新三板項目作為配置之一，配置比重將根據自身的資金量，以及手中掌握的項目情況進行權衡。

機會無處不在，新三板擴容初期往往需要抓項目貯備數量，項目的選擇往往跟當地政府取向緊密相連，同時政府又會對高新區貯備項目給予政策優惠。大型高新區的貯備項目是哪幾家企業，創投如果能夠抓住這些“早期”機會，屆時將能嘗到新三板擴容的“第一鮮”。

【新三板】是指北京中關村科技園區非上市股份有限公司進入代辦股份系統進行轉讓試點。由于這些公司的高科技成長性與原來被打入三板的質差上市公司不同，所以被形象地稱為新三板以示區別。新三板擴容是指除了北京中關村之外，其他各地的高新科技區的企業也有望加入。

(作者系深圳市創東方投資有限公司董事長)