熱錢非近憂 通脹是遠慮

經濟觀察報 記者 孫健芳 趙宇新　熱錢，一直被認為是引發中國資產泡沫的死魂靈，每次國內資產泡沫起伏的時候，熱錢都在其中翩翩起舞。

同樣的，寬松的貨幣政策一直被認作通貨膨脹的推手，自從去年下半年央行實行寬松的貨幣政策以來，國內股市和房地產市場價格就開始飆升并吹起了泡泡。

但最近幾周，股票市場開始劇烈波動，房地產市場開始了縮量調整，這種調整與熱錢進出有關還是與信貸收縮有關，這種調整是短期因素還是長期趨勢？相關的，通脹到底離我們多遠，中國經濟增長是否會出現反復？

就此，我們特別邀請國家外匯管理局國際收支司副司長管濤、國務院發展研究中心金融研究所證券研究室主任范建軍、中國建設銀行行長辦公室高級經理趙慶明、亞洲開發銀行駐中國代表處高級經濟學家莊健以及中信銀行國際金融市場專家劉維明一起進行探討。

A股下跌非熱錢所累

趙慶明：有部分研究人員熱衷用“當月新增外匯儲備-當月外貿順差-當月FDI”來計算熱錢的流入與流出，這種說法有些以偏概全，也有人用國際收支平衡表上 “錯誤與遺漏”項計算熱錢，但“錯誤與遺漏”是人為平衡國際收支平衡表的結果，并不能代表熱錢。

目前熱錢的渠道主要有貿易通道、個人單方面轉移、外商直接投資和其他渠道。我們可以通過外匯占款來觀察，如果它比上一個月增加了，可以視為熱錢在流入，如果變得比較少了，就可以視為熱錢流入在減少或在凈流出。

管濤：熱錢的問題，目前一些說法和評論是有一定道理的，但現實中你很難去甄別什么是熱錢、什么是冷錢，因為所有的錢都是要賺錢的。中國開放了之后，國際金融資本必然會干擾國內市場，這是不爭的事實，不要定義什么是好錢、什么是壞錢。

今年以來資本大量回流的跡象尚不明顯，現在不論是跨境資金的進入規模，還是銀行和企業個人辦理人民幣和外幣的兌換的順差，都維持在最近幾年來的低水平。二季度凈結匯比一季度有所增加，主要原因并非結匯量增加，而是售匯下降。

范建軍：很多人認為股市上漲是新增貸款進入股市造成的，今年上半年銀行新增信貸是7.4萬億，其中1.1萬貸給了居民和個人，這部分資金回流基本上不可能，還有6.3萬億貸給了非金融企業，那么理論上企業存款至少要增加7.5萬億，但央行公布的數據是5.9萬億，中間有1.6萬億不知去向，好像這部分資金進入股市？或許今年1月份央行公布的另一個數據能解釋這1.6萬億的去向，1月份新增信貸1.6萬億，其中貸給非金融企業的是1.5萬億，當月非常令人不解的是，雖然非金融企業獲得了1.5萬億的貸款，但是它的存款是降低的，居民個人雖然只有1000多億貸款，但存款增加了1.3萬億，只有一種解釋，那就是央行控制了企業的信貸，而大量的企業卻向民間借貸。

劉維明：信貸增長和資本市場上漲關系并不是很大，什么跟股市有密切關系？我認為是居民的可支配收入和支出?，F在的情況是，一方面居民收入在下跌，一方面股票市場在大幅度反彈。所以目前股票市場、房地產市場和商品市場的上漲，不是反映經濟復蘇，而是反映經濟快速、大幅度、超過2008年以前速度的復蘇，這是金融市場一種夸張的反應。但最終，建立在通脹預期下的價格飛升不可持續，股市一反彈，很多人一下子聯想到6000點，我總覺得不敢想象，大家都說上市公司的贏利會好起來，但2007年下半年到2008年，幾乎所有的行業分析師都把上市公司的業績搞錯了。我個人的看法是，中國經濟復蘇的過程會非常緩慢，而且目前需求仍舊不振，所以股票市場不會像大家想象的這么快就會繼續上漲。

通脹離我們多遠

范建軍：對于通脹，我覺得也沒必要擔心，現在唯一比較擔心的是貨幣供應量的增加，這一次貨幣供應量增速遠遠超過2007年，但未必會馬上引發通貨膨脹?，F在，大宗商品至少在短期內不會快速上漲，現在銀行業超額準備金為零，央行有足夠的微調工具，根據物價的變化來調節通脹。

莊?。簩τ谖飪r指數（CPI）的走勢，我認為11月份開始轉正，生產者價格指數（PPI）可能在12月由負轉正，今年全年CPI還是一個非常小的負水平，但明年就很難講了，如果政策提前做一些微調，明年CPI控制在3%是非常有可能的；如果是調整比較滯后，增長5%不是沒有可能的。國內通貨膨脹沒有明顯的近憂，但是遠慮還是有的。

目前來說兩大因素會影響通脹，一個是輸入性的通貨膨脹，國際上的油價也好、大宗商品都可能引發國內的通貨膨脹；第二個就是成本上升的因素，成本上升和供求沒有直接的關系，但會通過土地價格、勞動力成本等推動企業來提高產品的價格。

另外，食品價格、資產價格和經濟增長都會影響通脹。目前食品價格在CPI中間占33%的比重，最近一兩個月食品價格在反彈，這對CPI是一個正面的拉動。很多專家提到了CPI和資本市場的關系，用股價漲、房價漲、物價漲這三部曲，在這一傳導鏈中，資產市場上漲會給出新一輪通貨膨脹的信號。最后一個因素是經濟增長反彈，只要今年GDP增長尚未回升到長期平均水平,明年的CPI就不會明顯上漲，但如果經濟很快回升甚至出現經濟過熱，引發全面的需求上漲，就會導致通貨膨脹。

從政策面上來看，目前還是動態微調，無論是預期，還是前瞻觀察，通貨膨脹都是的的的確確存在的，我們不做提前的調整，等到CPI已經由負轉正，逐漸上升時，再采取措施就為時過晚了。另外，對部分壟斷行業，如鐵路、電力、醫療、衛生教育等，應該進一步降低門檻，為民營資本來創造更多的渠道進入，避免資金流入房地產市場，造成資產價格的上漲。

中國經濟增長動能是否在減弱

范建軍：總體上來講，目前應該說是內需增長非常強勁，投資是近三十年的最高增速，唯獨缺少的還是外需。上半年，如果用增長法計算，內需就是投資加消費，占GDP的比重大概是90%。根據這些數據，我估計三季度的GDP的實際增速應該是在9%以上。

劉維明：不管是國際還是國內，經濟復蘇的進程不是一帆風順的，未來的道路可能是漫長而充滿反復的。我個人把經濟危機以后的經濟比喻成為一潭死水，如果把石頭投入進去以后會起浪花，持續不斷地投入石頭，浪花就會變成波浪，但如果有人認為這是經濟復蘇的明顯信號，他就是把那朵浪花當成了滔天波浪。

管濤：保增長確實是非常重要的指導方針，對外管局來說，保增長主要是貿易投資便利化，我們今年采取了一些措施，前一陣子下放了資本項目審批的一些項目，加大走出去的支持力度；我們還出臺了新的境內機構、境外機構的外匯管理辦法，把前些年外匯管理的投資用法律的方式確定下來；同時我們取消了外匯資金管理審查，給企業投資定了簡化手續。最后，我們過去幾年可能對外匯流入加強一些控制，把金融機構的短期外債指標往下調，現在形勢發生了變化，今年有專門往上調的，讓一些金融機構專門借錢支持國有企業到外面去做貿易。

范建軍：現在有人說財政政策出現一個間歇期，我不認同，無論是貨幣還是財政，我覺得并沒有出現一個間歇期。不過，信貸刺激消費的政策存在問題，在金融危機期間，包括一些家電下鄉政策是必要的，但長期來看起比較大作用的應該是整個社會保險體系的建立，為什么中國的消費實際增速是從2008年開始比較快速增長，主要是在這個過程中，中國政府在加大力度建立整個社會保險體系，未來這個建設力度必須加大。

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