張奧平 孟竹青/文 中小板從開板至今已經走過了近17個年頭，在此期間中小板從邊緣板塊成長為融資規模和企業數量均超過深交所主板的企業上市主力板塊。一批在中小板上市的小規模企業也成長為行業龍頭，中小板的市場定位也與深交所主板已不存在顯著差異。在科創板和創業板注冊制改革相繼成功后，中小板的注冊制改革的條件已經成熟。因此，我們認為在新版《證券法》以及監管層的強力推動下，2021年中小板注冊制改革有望實現落地。

一、中小板市場歷史與現狀

1、中小板的發展歷史回顧

2004年5月17日，經國務院批準，中國證監會正式發出批復，同意在深圳證券交易所主板塊市場內設立中小企業板塊。當年5月27日中小板正式開板，首批8家上市公司于6月25日正式發行上市。次年12月1日，深交所開始發布中小企業板指數。中小板的發展由此步入正軌，開啟了此后十多年繁榮發展的序幕。

中小板是主板市場的組成部分，自設立以來一直在主板市場的制度框架下運行，但同時又是主板市場中相對獨立的板塊，該板塊實行運行獨立、監察獨立、代碼獨立、指數獨立。中小板的發行上市標準與主板一致，成立初期主要安排擬發行上市企業中流通股本規模相對較小，且具有成長性和科技含量的中小企業在該板塊上市，以“小盤”為最突出的特征。設立中小企業板是完善多層次資本市場體系的重要一步，其初衷是為下一步設立創業板積累經驗，也是落實黨中央關于分步推進創業板市場建設要求的具體安排。

回顧中小板的歷史，可以發現中小板的設立帶有明顯的過渡性。據了解，有關部門原本計劃2000年在深交所設立創業板，對標美國納斯達克交易所，然而2000年美國互聯網泡沫破裂，納斯達克股市遭到重創。此外，1999年港交所推出的創業板發展不如預期，因此在深交所設立創業板的計劃被暫時擱置?；ヂ摼W泡沫危機過后，為了積累經驗，監管部門于2004年在深交所推出中小板。但隨著中小板的發展，其上市企業數量和總市值均已超過深交所主板，其過渡性作用已經完成。有媒體報道，監管層擬合并深交所主板和中小板，但目前官方并未對這一消息進行確認。我們認為在注冊制全面推進的背景下，不排除會有深交所主板與中小板合并的可能性。

2、中小板市場目前運行情況

截至2020年12月31日，中小板共有994家上市公司，總市值為135,378億元，占深交所總市值的39.59%，流通市值為106 , 105億元，占深交所總流通市值的40.25%。2020年中小板IPO公司家數為54家，比上年增加28家，同比增加107.69%；IPO籌資額為372.29億元，比上年增加27.62億元，同比增加8.01%。

經過多年的發展，中小板的融資功能已經遠超深交所主板（深交所主板已經超過三年未有企業上市），如比亞迪、?？低?、牧原股份等部分中小板上市公司已經成長為行業龍頭企業。中小板上市公司在規模上與深交所主板上市公司已不存在顯著差異。

二、科創板、創業板注冊制改革平穩運行，中小板注冊制改革在即

資本市場的設立本質上是為了服務于經濟發展，但在此前的審批制與核準制下，許多“新經濟”企業或因無法達到上市標準和“同股不同權”等相關制度，或因排隊周期過長，被迫選擇港股或海外市場上市，導致如BAT、美團、京東等優質企業流失，國內投資者難以享受到“新經濟”企業成長帶來的紅利。在此背景下，注冊制改革被提上日程。

科創板作為增量市場，率先打響了試點注冊制的第一槍?？苿摪遄栽O立以來發展迅速，截至2021年1月28日，科創板上市企業達到223家，其中2020年上市企業家數達到145家，擬募集資金為1,614.86億元，實際募集資金達到2,226.22億元，上市企業數量及募資規模遠超其他板塊。此外，2020年上交所還推出了一系列政策對科創板上市規則進行完善，隨著政策的落實，科創板將率先與國外成熟市場“接軌”?？苿摪遄灾聘母锞哂刑铰返淖饔?，目前科創板注冊制運行良好，為其他板塊試點注冊制打下了良好的基礎。

不同于科創板的增量市場改革，創業板屬于存量市場改革。創業板市場涉及超過900多家上市公司以及4,600多萬存量投資者，注冊制改革需要充分考慮存量投資者的風險承受能力、交易習慣以及存量上市公司的監管規則。但在科創板的良好示范以及新版《證券法》的推動下，創業板的注冊制于2020年6月正式落地，首批18家企業也于同年8月24日上市。目前市場運行總體平穩，開局良好。

同時，由于與科創板的定位不同，創業板在注冊制改革時更加重視自身特色。例如，相比科創板，創業板在上市標準的設置上更加看重預期盈利能力，僅就市值超過人民幣50億元的一般盈利企業不設置盈利要求，但仍設置了近一年營業收入不低于人民幣3億元的限制。而對紅籌企業及表決權差異安排企業，創業板明確“營業收入快速增長”具體標準的同時，相對科創板還增加了“最近一年凈利潤為正”的要求。創業板注冊制改革是中國資本市場全面注冊制改革關鍵的一環，起到承前啟后的作用。

在科創板、創業板注冊制改革成功后，全面注冊制勢在必行。目前有關注冊制的配套政策已經逐步完善，全面注冊制的條件日趨成熟。2021年1月28日召開的證監會系統工作會議提出要為做好注冊制試點總結評估和改進優化，加快推進配套制度規則完善、強化中介機構責任等工作，為穩步推進全市場注冊制改革積極創造條件。相信在監管層的大力推動下，全面注冊制有望加速推進。

而中小板作為主板的組成部分，有望成為2021年試點注冊制的下一個板塊，這也將是2021年中國資本市場走向市場化、法制化的最大增量。由于中小板上市公司的規模及監管制度與滬市主板和深交所主板不存在顯著差異，因此如果中小板成功試點注冊制，那么全面注冊制的推行將不存在關鍵障礙，中國的資本市場也將與國際成熟市場全面“接軌”?？苿摪逵?60天將注冊制從理念變成現實，創業板只用119天完成了注冊制的落地，預計中小板注冊制的推進將會更加迅速。此外，在前文中我們提到中小板與深交所主板在融資功能上已不存在顯著差異，所以，我們不排除監管層會借此機會將中小板與深交所主板合并后再全面推進注冊制改革的可能性。

（作者張奧平系增量研究院院長、如是資本董事總經理，孟竹青系如是資本投資總監）