經濟觀察網 田昇/文 2013年5月，美聯儲釋放可能退出寬松貨幣政策的信號，引發國際資本大規模拋售風險資產，墨西哥、巴西、俄羅斯、印度等新興市場貨幣暴跌。韓元兌美元匯率卻相對穩定，甚至延續了2009年以來的單邊升值態勢。作為一個長期奉行出口導向戰略的國家，韓元的匯率波動與其經濟發展和產業結構變化密不可分。那么，韓國1997年以來的匯率、經濟和政策有何變化？韓國的實踐對中國現階段經濟改革和匯率政策又有哪些啟示？

1997年亞洲金融危機后，隨著韓國經濟逐步復蘇，韓元對美元顯著升值，從1998年至2013年間累計升幅達34%，平均每年升值2%。2008年美國金融危機爆發后，美聯儲實行量化寬松政策，韓元升值速度進一步加快，從2009年2月底至今已升值31%至1060韓元兌1美元附近，年均升值幅度高達6%。韓元對人民幣長期略有升值，但2009年以來一直在低位區間波動。1997年至2013年期間，韓元對人民幣的年均升值幅度僅有0.7%，但波動較大。受美國金融危機影響，從2008年2月至2009年2月，韓元對人民幣匯率暴跌近70%，達到約230韓元兌1人民幣，創下二十年以來的最低水平。2009年2月，美國奧巴馬政府通過7870億美元救市計劃后，韓元兌人民幣在4個月內大幅反彈。此后幾年，市場一直在160-190區間內震蕩。

韓元持續升值的主因

第一，持續的經常賬戶盈余構成穩定的國內韓元需求。亞洲金融危機后，貨物及服務出口對韓國GDP的貢獻從1997年的31%上升到2012年的58.7%。貿易平衡在1998年由赤字轉為盈余，并在2009年后顯著擴大，年均超過300億美元，約為美國金融危機爆發前的兩倍。與此對應，韓國經常賬戶盈余占GDP的比重也從1997年末的-0.9%上升至5.9%。本國出口商的持續盈余結匯自然形成了穩定的韓元需求。

第二，外國資本持續流入帶來大量國際韓元需求。隨著1998年韓國資本市場的全面開放，外國直接投資的年流入量在過去十年間增長了1.5倍，2012年全年達到163億美元，占GDP的比重也從1.0%上升到1.4%。同時，越來越多的國際資本在亞洲金融危機后重新涌入韓國證券市場。根據韓國金融監督院的最新數據，截至2013年10月，外國投資在股票市場占比達32.8%，在上市交易債券中的占比達6.9%。

面對韓元升值，韓國央行以拋售韓元，作為保證出口競爭力的基本手段。亞洲金融危機后，韓國被認為實行自由浮動匯率制度，但央行依然對外匯市場進行持續的大規模干預。2013年以來，單日干預規模甚至一度高達5億美元。從1997年底至2013年10月，韓國外匯儲備規模從197億美元急速擴大至3324億美元，累計增加了約16倍。中、美是韓國主要貿易對手，截至2012年，韓國對中國出口額占總出口比重已超過30%，約為對美國的三倍。央行干預大大延緩了韓元對美元和人民幣的升值速度，保護了其出口產品的價格優勢。

國際收支長期盈余的基本保證

就其國際收支長期盈余的基本保證而言，主要在于提升經濟和金融實力。實體經濟方面，制造業經營狀況改善和產業結構升級，保證了經常項目盈余的穩定。亞洲金融危機后，韓國制造業經營狀況明顯提升。截至2012年底，其負債權益比率已從1997年的400%降至2012年的101%。同時，出口行業的重心也從低端加工產業轉向高端技術產業。鋼鐵、服裝加工等傳統出口門類在總出口中的占比從1997年的40%下降到2012年的約20%；而電子、汽車、日用化工用品等技術密集型產品的占比則從50%增加到約65%，迅速搶占了日本等競爭對手的國際市場份額。

金融方面，金融機構風險管理水平的提升和多層次資本市場的發展，重建了韓國資產對國際資本的吸引力。首先，1998年以來，韓國金融機構逐步從做大資產規?；氐教岣咄顿Y收益的健康發展軌道上。國內商業銀行的平均資本充足率從1998年的不足7%逐步提升至2012年底的14.3%，同期，不良貸款率從15%下降至2%以下，資本收益率也從虧損提升至6.2%。其次，金融市場自由化催生多層次資本市場。股市方面，主板市場、創業板市場和場外市場的同步發展使得股市規模在2012年年末達到1263萬億韓元，與2002年相比翻了四番。債券市場方面，2012年非金融企業債市場規模已達到1719萬億韓元，金融機構債總量達到1686萬億韓元，均比十年前翻了一番。融資模式的多樣化使得企業對銀行信貸等傳統業務的依賴度下降，銀行業系統性風險顯著降低。

韓國國力提升的根本動力

韓國企業經營狀況的提升主要得益于1998年韓國政府提出的“5+3”原則。其中，五項基本原則包括：提高經營透明度、禁止集團內部擔保、改善債務結構、強化核心經營領域、打破家族式管理；三大補充原則包括：限制集團內部相互出資、不正當內部交易和企業對非銀行金融機構的支配權。

為落實上述原則，韓國政府推出了一攬子改革措施。制造業方面，一是對有競爭力的大型企業，要求將經營范圍縮減到3　至5個核心部門，出售非核心業務并將負債權益比率在三年內降至200%以下。二是對失去經營能力的企業進行重組和拍賣，這其中就包括號稱“韓國第二”的大宇集團。三是設立公有企業民營化推進委員會，制定分兩步走的民營化時間表，并將經營管理體制作為改革重點。金融業方面，一是于1998年4月將監管職責從央行剝離，建立了直接隸屬總理的金融監管委員會，以加強對銀行、保險、證券等各類金融機構的統一管理。二是制定金融機構重組方案，建立與國際接軌的銀行風險評估體系和經營標準。三是實行從開放外資私人投資、獨資、參股到最終開放銀行控股的四步走策略，吸引外國資本進入，加速金融機構的市場化進程。

對中國經濟改革和匯率政策的啟示

產業結構和金融系統的配套改革是提升經濟實力，應對貨幣升值壓力的必然選擇?，F階段，中國出口產品的主體依然是加工代工和原材料冶煉等低端產業。隨著勞動力成本上升和貨幣升值，傳統產品的價格優勢逐漸喪失。今后，必須大力推動產業從勞動密集型向技術密集型轉變，提高資源配置和勞動生產效率，鼓勵科技自主研發，將出口競爭優勢從價格轉向核心技術。同時，應盡快落實金融體系的配套改革，通過建立多層次資本市場和系統性審慎監管體系，提高資本配置效率，服務實體經濟升級。

維護實際有效匯率穩定是改革過程中保證經濟增長的重要手段。目前，中國面臨艱難的出口和經濟轉型。和韓國相比，中國的主要出口對象為美歐等發達經濟體，一直面臨較大的貨幣升值壓力。同時，資本市場放開可能帶來更大的匯率波動。面對這些挑戰，可參照韓國，維持適當的市場干預，應對國際資金流動的短期沖擊，保證實際有效匯率穩定，延緩貨幣升值對國內經濟的沖擊，以便保持經濟平穩增長，為全面深化改革創造更多有利條件。

（作者為金融界人士）