經濟觀察報 記者 李保華 QE退出，導致大量國際資金撤離新興市場，是否會影響中國利率市場化的進程？如果參照中國以外的新興市場，答案或許是肯定的。剛剛過去的整個夏天，QE退出預期已經造成印尼、印度、土耳其等國家貨幣和股市市場強烈反彈。這些國家為了應對貨幣的貶值和防堵資金進一步流失，加息成了單一的政策手段。

但中國可能會是個例外。事實上5月份QE退出預演中，中國是新興市場中唯一一個幾乎沒有受到任何沖擊的國家。中國有著足夠的外匯儲備和資本管制制度。

利率市場化潛行

利率市場化從2012年初加速推進后，貸款利率市場化已經初見成效，存款利率市場化緩慢前行。

央行數據顯示，2013年8月，當月通過市場化利率貸款的總金額占社會融資總規模的50.55%；在所有存款中，市場化利率的存款占金融機構總存款的11.74%。

由于利率市場化是發揮資源市場配置功能，規范金融市場，同時也是國債期貨等固定收益衍生品、人民幣國際化以及資本項目逐步推進的自由化的基礎。目前的不完全利率市場化已經成為中國金融改革的短板，但隨著美國QE預期之中的退出可能引起局部新興市場的金融動蕩，中國的利率市場化改革可能比預期的更加謹慎。

央行數據顯示，2013年8月，當月社會融資總規模為15687億元，其中人民幣貸款7113億元，外幣貸款-360億元（折合成人民幣），委托貸款2938億元，信托貸款1079億元，未貼現銀行承兌匯票3045億元，企業債券1227億元，非金融企業境內股票融資136億元。

由于外幣貸款、委托貸款、信托貸款和企業債券的利率均不受央行利率管制，銀行承兌匯票收取的手續費是銀行自主決定，所以一般將外幣貸款、委托貸款、信托貸款、企業債券和銀行承兌匯票的融資視為市場化利率的融資。

上述市場化利率融資的項目合計為7929億元，占8月份社會融資總規模為15687億元的50.55%，已經超過了社會融資總規模的半壁江山。而利率市場化加速前的2011年12月份，這一比例還只有38.3%。

事實上，市場化融資的比例的2013年以來沒有上升反而下降了。由于2013年以來監管部門嚴厲打擊虛假外貿等措施造成了外幣貸款的大幅萎縮，外幣貸款在7月份和8月份甚至出現了負增長。

央行數據顯示，2012年12月，社會融資規模16282億元，其中人民幣貸款4546億元，外幣貸款1486億元，委托貸款2079億元，信托貸款2598億元，未貼現銀行承兌匯票2637億元，企業債券2126億元，非金融企業境內股票融資135億元。市場化利率融資總額為10926億元，占社會融資規模的比例高達67.10%。

相對于突飛猛進的增量概念的貸款利率市場化融資比例，存量概念的存款利率市場化的變化相對平緩，但正在穩步上升。

央行數據顯示，截止到2013年8月，人民幣存款合計1014600.80億元。其中保證金存款57001.47億元、結構性存款14642.24億元、委托存款302.30億元和其他存款23508.52億元。外幣存款的余額為4344.85億美元。

一般認為，保證金存款、結構性存款、委托存款、其他存款和外幣存款為市場化利率的存款，財政性存款中由于無法詳細區分哪些存款通過招標方式實現了市場化利率暫不計入市場化利率的存款范圍。

上述市場化利率的存款合計為122266.2，占全部存款的比例為11.74%。如果考慮到財政性存款中通過招標方式實現的部分，這一比例將更高。

事實上，存款利率雖然受到更嚴格的管制，但一直都在穩步上升。利率市場化加速前的2011年底，市場化利率的存款比例為10.84%；2012年底，這一比例上升到了11.50%。

值得注意的是，上述央行的統計數據來源于監管之下的金融機構，如果考慮到沒有納入監管的民間融資體系，無論是貸款利率市場化還是存款利率市場化，上述比例都會有較大幅度的升高。隨著互聯網金融對傳統商業銀行的沖擊，傳統商業銀行的利率市場化意識進一步被加強。

路線圖變數

市場利率定價自律機制成立暨第一次工作會議9月24日在京召開。在此次會議上，央行副行長胡曉煉提出了建立市場利率定價自律機制、開展貸款基礎利率報價工作、推進同業存單發行與交易有序推進利率市場化工作的任務，這被認為是利率市場化的路線圖。

公開信息顯示，胡曉煉在會上指出，繼續穩步推進利率市場化改革，是黨的十八大和“十二五”規劃明確提出的要求，也是今年黨中央和國務院部署的金融領域改革的重點任務。建立貸款基礎利率集中報價和發布機制，把市場基準利率報價從貨幣市場拓展至信貸市場。隨著貸款利率管制全面放開，近期將以自律機制為基礎，組織綜合實力較強的金融機構報出對其最優質客戶執行的貸款利率,為金融機構信貸產品定價提供參考。

胡曉煉認為上述措施將有利于適應貸款利率全面放開、實現市場化的需要。借鑒國際經驗，立足近年來我國同業融資市場發展迅速的情況，近期將從銀行間市場上發行同業存單入手，逐步擴大負債產品的市場化定價范圍，進一步豐富金融機構市場化負債產品，從而為穩妥有序推進存款利率市場化創造條件。

事實上，利率市場化的工作早已開始推進。早在2012年6月8日，央行將存款利率浮動區間的上限調整為基準利率的1.1倍，將貸款利率下限調整為0.8倍，這標志著中國利率市場化大幕正式開啟。

但隨著QE退出的預期，利率可能將更多地作為中國防御金融風險調控的工具而打亂利率市場化的進程，同時，新興市場可能會引發的風險也會使尚有爭議的利率市場化改革更加謹慎。

香港北威國際集團董事總經理劉憶如認為，QE退場，將導致大量國際資金撤離新興市場，造成這些國家貨幣的貶值；而為了防堵資金進一步流失，也為避免貶值加??；加息成了許多新興國家的政策手段。但另一方面，這些國家同時面對經濟增長快速的下滑，加息在此情況下會給新興市場造成較大的殺傷力。

為了應對資本外逃的風險，公開信息顯示，5月份以來，土耳其、巴西和印尼等國家紛紛加息。平安證券研究報告也認為，QE的退出不排除會引發新興市場的局部金融風險。