經濟觀察報 記者 李緣 陳旭 8月13日的股價暴跌，再一次將中信證券（600030.SH，6030.HK）推至風口浪尖。

因為在中信證券公告收購里昂證券的方案之后，市場就開始不斷傳出里昂證券員工大面積離職的消息。對此里昂證券亞太區CEO斯隆在接受本報采訪時表示，“我們將繼續保持現有的獨立管理結構。”另一方面，里昂證券內部則開始了大范圍針對員工及客戶的安撫活動。

24天前的7月20日，中信證券董秘辦深夜向媒體、機構投資者及分析師推送關于收購里昂證券股權的公告。此后，雖然中信證券副董事長殷可不斷地出面解釋，但是關于本次交易的各種消息仍然層出不窮，期間甚至有機構融券做空中信證券。中信證券官方直到8月15日，才對這些消息作出全面澄清。但隨后，為了順利完成余下的收購，中信證券的高管們開始對本次交易集體緘默。

金融危機后這一輪大型證券公司、投行的兼并，唯一平穩過渡的案例是美國銀行收購美林證券。中信證券收購里昂證券，作為中國公司的驚艷一跳能否成功，還要看未來的作為。

定心丸大會

“大家還有問題嗎？”7月中旬，在簽訂股權轉讓協議之前，里昂證券的高管在一個內部員工會議結束前拋出了這個問題。

據一位里昂證券的中層稱，當天，管理層告訴員工，中信收購后業務和管理都和之前無異，請大家安心工作。他向本報表示，里昂證券管理層對收購的態度是很積極的。

但在這最后的管理層答問環節時，提問題的員工寥寥無幾。“其實我估計大家心里都有很多疑問，比如未來會不會以整合之名裁員等，但誰又敢當面問老板呢？”該中層說。

除了內部的員工大會，里昂對重要客戶亦特別召開了“安撫會”。據參會的一位基金公司的人士透露，管理層主要強調的是研究報告的獨立性和客戶保障體系。“背后沒有商業銀行或龐大的投行隊伍，里昂的獨立性還是很吸引的。畢竟市場上充斥著太多自身銀行利益驅動的陰陽報告。”

她指出，比如個別美資銀行有銀行股的倉位，其研究部會相應地發出“買入”銀行股的報告，以哄抬股價，然后再趁高套現。雖然技術上投行部和研究部有“防火墻”，而且報告和買賣行為之間的關聯是市場的猜測，但起碼里昂沒有發布這種銀行報告的動機，比較純粹。

在國際投行間并購方面，失敗案例不勝枚舉。2000年，瑞士信貸第一波士頓124億美元收購帝杰證券，不久，后者的員工出現大量離職。2008年，雄心勃勃的野村證券收購了雷曼兄弟的歐亞業務，為了留住人才，給很多高級管理層簽發了2年的薪資保證合約，只要不犯原則性錯誤，而且達到基本的經營目標，每年的獎金都有最低保證。這里的最低，可能的數額高達數千萬美元，而在野村證券內部，同等職位的薪資水平只有25萬美元。

在收購雷曼之后的第一個季度，野村證券并表的員工薪酬達到了1618億日元，較收購雷曼前增加了1倍。而且日本的企業文化對于雷曼的員工而言，無法忍受，在收購完成后，員工即出現了大面積辭職。

自中信證券公告收購方案后，市場不斷傳出里昂證券員工大面積離職的消息。事實上中信證券目前并沒表現出強烈干預里昂證券管理的苗頭。“目前，只有殷可一個人加入了里昂證券的董事會，中信方面將會努力留住里昂證券每一個員工。”斯隆說。

據悉，中信證券此次并未像野村收購雷曼時一樣，向員工提供薪資保證。但即便如此，據本報從里昂證券內部員工處了解到，動蕩的市場環境下，里昂證券的絕大多數員工選擇了繼續留下，“現在香港金融市場招聘情況比2008年后更差，無論是券商還是基金都在裁員，雇員基本沒有主動權。”里昂證券的一位員工告訴記者。

其實，里昂證券的員工在某些方面具有優良的傳統。2008年金融危機時，里昂證券推行自動減薪計劃，五分之四的雇員選擇了最大幅度的減薪而不是辭職。

貴與不貴

這筆收購貴嗎？

據參與了中信證券去年10月在香港上市的承銷團成員的說法，當時路演時已經屢次被投資者詢問收購里昂是否作價過高，因為當時里昂證券市凈率為1.7倍，而中信證券港股上市時作價僅1.2倍，即里昂較中信有42%的估值溢價。

7月23日，中信證券公告將以12.52億美元收購里昂證券后的首個交易日，中信證券H股下跌7.29%、A股下跌4.06%。雖然中信證券董事長王東明、財務總監葛小波及本次交易主導者副董事長殷可在當日晚間召開電話會議向投資者解釋本次收購的細節，但中信證券A、H股價進一步下跌的趨勢并未改變。

中信證券收購里昂證券其實醞釀已久。遷延三年，歷經三次方案修改的收購計劃，與最后收購成功的細節，被淹沒在了各方的口水中。

在前兩套方案中，里昂證券的股東東方匯理銀行方面握有絕對的主導權。最初，雙方意向在港設立合資公司，各占50%股份，中信證券和東方匯理將把中信證券國際和里昂證券注入新公司；之后的第二套方案，仍由東方匯理主導，合并里昂證券和盛富證券，由中信證券各持股19.9%。“事實上，我們并不想要盛富證券。”中信證券一位高管告訴記者，雖然如此，為了達到收購里昂證券的目標，中信證券仍在2011年6月9日公告同意以3.74億美元收購里昂證券和盛富證券19.9%的股份。

此后，收購風云突變，主導權易主。2011年11月，中信證券突然要求放棄收購盛富證券，轉而100%收購里昂證券。3個月后的2012年2月23日，由于為希臘主權債務減值計劃分擔的份額和向旗下虧損的希臘EMPORIKI銀行提供資金支持，法國農業信貸銀行2011年虧損14.7億歐元。作為東方匯理的控股股東，法國農業信貸銀行的虧損，加速了第三套方案的出臺。今年3月底，中信證券100%收購里昂證券的方案，也即第三套方案獲得了雙方的認可。

根據最后的方案，中信證券以3.1億美元收購里昂證券19.9%的股權，如果按照此價格，余下80.1%的股權的收購價格將為12.48億美元。實際上，對于這80.1%的股權，中信證券只付出了9.42億美元，并且爭取到了里昂證券原股東東方匯理的配套服務。

有趣的是，最后一套方案的實施，也包含著買賣雙方的激烈交鋒。為了提高售賣價格，里昂證券在美國收購了當地一家券商作為美國分支，以此做高股權溢價。中信方面隨后也在紐約注冊了分公司，安排了一位員工，以此為砝碼和里昂證券還價：“我們也有美國辦公室！”

藍海之后

對里昂證券的成功收購無疑是中信證券國際化的重要一步。事實上，對于海外業務，中信證券的記憶并不愉快。

自1998年4月在香港成立中信證券國際之后，主要的業務來源仍是中資紅籌股的在港上市承銷。但無論是中信證券內部還是外界都普遍認為，中信證券國際在香港始終未能打開局面。為了實現自己成為中國高盛的理想，中信證券方面除了不斷向國內監管層請求放開政策限制外，還積極尋找海外借力目標。

在收購貝爾斯登未果躲過一劫后，中信證券便開始了與里昂證券的接觸，而真正讓中信高層決意100%控股的原因，并不復雜。

2010年，農行A+H股同步上市，幾乎在最后一刻，中信證券痛失H股主承銷權，搶走他們主承銷位置的，是中金公司。“我們跟了幾年的項目，就這樣沒了，沒有辦法，參與詢價的客戶太少。”中信方面的一位人士告訴本報。在國際基金圈人脈的單薄導致中信證券丟單，這與外資投行多年來形成的強大客戶實力相比差距甚遠。

在越來越多中國企業走向海外的時候，要參與分享這場盛宴與付出12億美元收購在亞太地區負有盛名的里昂證券相比，中信證券內部并不覺得自己吃虧。畢竟，里昂背后的資源是全球9000個高端機構客戶，“里昂在圈內的聲譽很好，相當于給我們自己也打出了一個打廣告。”上述中信證券內部人士說。

2011年，中信證券主動縮減了在港的團隊人數，研究團隊的人員規?？刂圃?0人左右。由于業績不佳，成功IPO的項目只有三單：西藏5100礦泉水（募資額13.8億港元）、匯賢地產信托(105億元人民幣)和中信證券H股(160億港元)上市。今年初，中信國際下調了ED以上級別的高級管理層薪酬。

據本報在香港業內多方探聽，至少在目前，傳聞中的大規模離職在中信國際和里昂證券都未出現。至7月底，中信證券國際投行部約40名員工只有2名員工因績效墊底而離職，相比其他投行的裁員比例還是較低的。

“香港前20的大投行都是混業經營，股東實力雄厚，我們希望可以做的更好。”中信證券那位內部人士表示。