一、通貨膨脹加速，考驗全年目標
    4月份居民消費指數同比達到2.8%，這是進入2010年以來比較高的水平，羅列了一下在消費價格里面八大類變化情況，對于八大類產品，我們發現從同比價格來說，有五類上漲，有兩類下降，一類持平，在座很多是同學，能夠從公開的渠道上得到的數據就不詳細描述了，根據這些數據進行了一些相關的分析，簡要的介紹一下我們得到的一些基本的觀點。
    這張是價格指數變化圖，進入2010年之后，價格水平已經超過在2008年發生金融危機之前最高水平，這是關于當前消費者價格絕對水平的情況。我們再看增長率的情況，從八大類產品來看，如果仔細看，八大類產品價格走勢存在很大差別，藍顏色線是非常熟悉的食品價格變化曲線，通過各種渠道，我們已經知道這次導致消費者價格上漲有兩個主要原因：第一食品價格上漲；另外是居住類價格上漲，如果我們把八大類價格指數1999年1月份都定成100，交通類基本直線下降，一直呈下降趨勢，家庭設備有緩慢下降，最近稍有上升，保持基本相對平穩的狀況。這張圖羅列了另外四類產品，除了食品和住宅之外，煙酒類上漲的比較快，醫療在2010年上漲比較快，通過這幾張圖我們看出什么問題呢？對于中國的通貨膨脹來講，結構性特征非常明顯，即便是我們認為消費者價格里面具有非常強的結構特征，但是也不能掩蓋通貨膨脹上升的壓力。
    我們再看看增長率的問題，我們做了一個價格指數增長率，怎么做的呢？把三個月以來價格增長轉化成年率，如果未來的價格指數按照目前速度增長一年之后價格要漲多少，我們發現如果按照當前消費者價格指數變化目前增長速度一年之后增長率每年大概2.6%，這是經過季節調整之后的，雖然目前價格處在比較高的水平，但是增長率仍然在政府提出的年增長率3%目標下，食品和居住漲的比較快，一年之后食品類漲7.7%，居住類大概漲6.5%左右。我們還非常關心食品價格內部的變化，食品價格的變化跟老百姓的生活息息相關，我們最近經常聽到糧食價格上漲，蔬菜價格在上漲，水果價格在水漲，唯一不上漲的就是豬肉價格，我們同樣采取了一點技術手段做了1993年以來食品類各個分項目的價格指數變化，綠顏色是鮮菜類價格，漲的最快，紅顏色線指肉類價格，2009年之后基本是下降趨勢，2008年之前漲幅非?？?，目前豬肉價格增長率仍然是非常低的。導致目前食品價格漲的最快的原因有三方面：第一，糧食的價格；第二，蔬菜價格；第三，水果價格。這三類產品價格是導致食品價格上漲比較快的原因。我們發現通貨膨脹或者價格上漲慣性最強的是兩類：第一類肉類，第二類餐飲類，屬于服務業，一旦價格上漲。鮮菜這類產品上漲慣性等于零，上漲慣性非常弱。另外鮮果也比較低，在這三類導致目前這一輪食品價格上漲最重要的是糧食和食品，糧食這種產品上漲慣性最強，如果關注食品類價格，最重要的是關注糧食這類產品的上漲。
   我們再關注一下工業品出廠價格，工業品出廠價格如果上升的話，可能對未來通貨膨脹造成一定的壓力。我們看結構狀況，這幅圖描述了從1990年開始的總的工業品出廠價格指數以及重工業、輕工業、生產資料和生活資料的變化情況，藍顏色線是總工業品出廠價格情況，綠顏色線代表重工業，黑顏色線代表生產資料，通過這張圖的對比我們可以發現一個問題，在中國工業品出廠價格里重工業產品價格上漲速度超過輕工業，生產資料價格上漲也是要超過生活資料。在發生金融危機下跌的時候，重工業下跌速度也比輕工業要快，生產資料下跌的比生活資料快。如果我們也算增長率，這幅圖算的是三個月增長的年率，經過季節調整，2010年前三個月增長速度可能緩慢下降，但是對于4月份來講，環比增長率顯示進入4月份之后重工業和生產資料的增長速度又開始抬頭，這是需要我們關注的一個非常重要的問題。這個信息對我們以后預測通貨膨脹可能有一點作用。
    我們把整個4月份以來通貨膨脹情況給大家總結一下，首先我們發現中國通貨膨脹歷來具有結構性特征，進入4月份之后，消費品價格總體上漲速度相對比較緩和，根據我們的計算，按照目前速度增長，一年之后大概2.6%，從年初漲到年尾，不是按照每月平均計算，2.6%仍然在3%目標之下。導致快速增長的主要有兩類產品，一個食品，一個居住，關注食品價格里重點關注糧食產品價格。工業品出廠價格指數在4月份出現了加速上升的情況，可能會預示未來通貨膨脹壓力會進一步提高，這是通貨膨脹情況。
    二、產出過熱了嗎？
    目前學界還有業界關于中國經濟是不是過熱存在一些爭議，我們以工業品產出為代表看看是不是產出過熱？我們判斷產出過熱的依據Hat波，比零大表明經濟可能存在過熱，這個方法有些缺點，在端點上不太穩健，現在要做的工作恰恰根據端點判斷現在到底偏冷還是偏熱，為了增強結論我們的穩健性，把二季度數補全了，假設已經知道4月份工業增加值，假設5月份、6月份跟4月份一樣，如果工業增加值不再增長的話，我們的產出缺口是正的。從2008年開始，產出缺口從正值最高峰一直到2009年負的最低峰，現在變成正值，這是常說的中國經濟的V型反彈。
    看了總的工業增加值缺口之后，我們看看是不是還有其他數據能夠對它進行印證，因為中國工業增加值數據有一個問題，既沒有報告每個月工業增加值絕對數，也不報告1月份工業增加值同比增長率是多少，我們在這里要得到這個數據，中間進行了一點點技術處理，有可能會產生一定的誤差，誤差到底有多大我們現在并不是特別有把握，我們找了另外一個數據印證一下中國目前生產的情況。我們找了季度發電量缺口，發電量是實際電量，所以不存在用價格進行調整的問題，我們做了發電量缺口，發電量缺口基本上和工業增加值缺口比較吻合，到2010年一季度變成正的，兩個變量相互印證一下，我們發現產出缺口已經由負值變成了正值。導致工業產出由負值變成正值的主要原因在哪兒呢？我們把工業分成重工業和輕工業，用同樣方法做了一點技術處理得到一個缺口，得出這個缺口之后我們發現對于4月份或者二季度開始這段時間來講導致產出缺口為正的因素主要來自于重工業，輕工業缺口相對比較低。由此我們可能會引申出一點政策含義，重工業主要是生產生產資料，如果最終需求不能夠保持穩定的話，來自于重工業或者生產資料方面的需求可持續性比較成問題。
    把關于工業的幾個信息合在一起，關于現在生產是不是過熱有幾個判斷：第一，產能缺口正在或者已經由負轉正，這是一個好消息。第二，我們還發現工業產出由負轉正主要因素來自重工業，輕工業恢復比較緩慢，從一個側面說明目前經濟恢復的基礎并不是特別的牢固。第三，產出缺口和通貨膨脹之間有前后關系，如果產出缺口持續由負轉正也可能預示著未來通貨膨脹有進一步上升的壓力。
    三、總需求增長加速結構性明顯：主要依賴存貨
    我們把政府支出部分略掉，主要看看固定資產投資和消費的情況，羅列了一些公開的關于固定資產投資和消費的數據。這張表格對照了2009年一季度和2010年一季度經濟增長狀況，前面三行數都是實際變量，用名義增長率剔除了相關價格指數之后，2009年一季度GDP增速6.1%，到2010年增速是11.9%，這兩個數一對比我們發現2010年一季度增速比2009年增速漲了5.7%。我們再看看構成總需求最重要兩部分：第一是消費，用消費品零售總額來表示，2009年一季度增速是15.9%，剔除了消費者價格變化之后的，今年一季度增長率15.7%，兩個一對照，我們發現今年消費增速比去年下降了0.2%。城鎮固定資產投資，取的是城鎮固定資產投資，而不是全社會固定資產投資，通過投資品價格指數剔除掉價格因素之后我們發現2009年一季度增長率29.8%，今年24.5%。進出口部分，由于現在缺乏季度進出口產品價格指數，所以我們這里羅列了兩個名義價格，2009年一季度中國進出口順差，623億，到今年，3月份是逆差，合一起一季度仍然是順差，但是只剩下144.9，兩個一對照，順差的絕對名義額在一季度下降了478.1?？侴DP是上升的，但是構成GDP三個主要部分都是下降的，我們反推一下是哪個變量支撐了GDP增速在今年比去年上升，如果我們排除政府的政策干預，剩下部分只能是來自于存貨了。導致今年一季度總需求增速上升最重要因素在哪兒呢？來自于企業增加存貨，從2008年開始，鐵礦石、石油價格上漲，我們發現企業開始增加存貨，發生金融危機之后開始去存貨，存貨的增長速度可能跟預期通貨膨脹是密切相關的，如果未來經濟狀況增速下降，或者通貨膨脹率下降的話，廠商對存貨增加速度將放緩。關于存貨跟GDP的比例有一個最優的水平，也不會持續增長。通過對照，我們發現從總需求角度來看，今年一季度總需求增速上升的基礎并不是特別牢固，在幾大類總需求支出里，只有存貨的增長對GDP提高有正貢獻，其它的都是負貢獻。
    四、出口難成經濟復蘇主引擎
    我們羅列了幾個數據，我們看看影響未來中國出口有哪些因素？第一，我們發現從中國貿易伙伴結構來看，我們知道今年以來特別是前四個月中國最大貿易伙伴國是歐盟，而不是美國，最近由于歐洲所出現的主權債務危機對歐洲實體經濟的打擊，未來必然會對歐洲地區、對中國產品的需求造成影響，這是為中國未來增加進出口非常不利的影響。第二，由于歐洲主權債務危機，歐元相對于美元是弱勢，使得像中國匯率盯住美元這樣的國家幣值要升值，另外我們發現如果國內通貨膨脹水平上升，合在一起名義匯率要上升，實際匯率也要上升，將導致中國實際匯率和名義匯率都要上升，紅顏色線代表中國實際有效匯率，藍顏色線是名義有效匯率，最近都是升級的。雖然美國政府在強迫我們升級，我們現在還沒有答應，但是由于歐元的弱勢還有通貨膨脹的上升，中國人民幣實際上已經在上升的通道里。另外一個引起我們關注的事情在哪兒呢？我們還注意到中國貿易條件出現了惡化的情況，貿易條件歸根到底是由進口產品價格和出口產品價格變化造成的，這兩幅圖羅列了中國進口和出口價格指數，紅顏色線是進口價格指數，藍顏色線是出口價格指數，進口價格和出口價格都在2008年金融危機之前達到最高點，金融危機爆發之后，紅顏色線出現快速下降，由于石油價格、鐵礦石價格下降造成的中國進口產品價格的下降，同時中國出口產品價格也在下降，隨著世界經濟開始復蘇，紅顏色線出現了較快上漲，中國進口產品價格出現快速上漲，但是出口產品價格仍然維持基本穩定。造成中國貿易條件的惡化。
    這幅圖從1993年以來中國貿易條件的指數序列，如果這張圖返過來，和中國工業缺口對照一下，這張圖對照中國經濟V型反彈，這個地方也是V型，只不過是反過來的V型，2008年金融危機爆發時候，中國貿易條件有急速改善的過程，大概2009年年初又開始惡化，到目前為止已經達到了1993年貿易條件最差的水平，未來是不是還會惡化？取決于未來世界經濟是不是復蘇，未來經濟增長如果仍然依賴高能耗、依賴于鐵礦石、石油這些重工業的話，鐵礦石、石油價格繼續維持比較高的水平，中國貿易環境還會進一步惡化。
    這幅圖展示的是進出口產品數量情況，紅顏色線是進口數量，藍顏色線是出口數量，4月份中國出口在剔除價格因素以后產品數量下降，進口產品上升，從2009年之后，無論進口還是出口，都呈現總體上上升的趨勢，進口產品數量增長速度遠遠超過出口產品的增長速度，把兩張圖合在一起，一方面中國進口產品數量增長速度超過出口產品增長速度，進口產品價格增長速度又超過了出口產品價格增長速度，兩個合在一起就是導致目前中國開始出現逆差或者順差維持比較低水平的原因。如果這個現狀不能改變，低順差或者逆差的情況在未來將維持一段時間。我們總結一下，通貨膨脹壓力日益明顯，有可能會超過3%的目標，生產恢復的基礎仍然比較薄弱，主要依賴重工業，內需增長主要依賴存貨的增加，外需可能在短期不能成為中國經濟復蘇的引擎。
   五、宏觀政策需要調整嗎？
    藍顏色線和綠顏色分別取的是中國一年期存款和貸款基準利率，這個基準利率受人民銀行控制，這個圖是不平滑的，紅顏色線和黑顏色線是實際存款利率和貸款利率，目前為止紅顏色線已經低于零，存款利率已經連續三個月是負值。從中國歷史上來看，1990年之后已經出現過三個比較長時期負利率情況，一個是1993年時候，另外一個是2002年之后，目前剛剛開始出現負利率情況?？偨Y一下，金融危機爆發之后中國開始執行擴張性政策，到目前為止一方面實際利率恢復了，另一方面由于擴張性政策造成的一些負面影響也逐漸展示出來，一個是通貨膨脹，另外隨著貨幣供給的擴張，我們發現地方融資平臺可能積累了一些財政風險。通過經濟學理論，我們知道擴張性貨幣政策要想發揮作用，貨幣擴張必須是沒有被預期到的，持續貨幣擴張，到消費者、廠商預期到貨幣政策擴張，政策效果自然會隨著時間慢慢削弱。
    關于政策是不是調整？根據今年以來政府一系列政策，我們發現政策已經開始慢慢出現轉向，首先財政政策、貨幣政策都已經出現了緩慢的調整，存款準備金率上升了，央行票據不斷增發。未來政策是不是需要調整呢？我們有兩個主要建議：第一，目前雖然中國有通貨膨脹的苗頭，或者有未來通貨膨脹上升的壓力，但是實體經濟恢復的基礎并不是特別的穩健，同時由于歐洲主權債務危機可能對未來中國外需造成一系列負面打擊，即使要調整政策，也是逐步的溫和的過程，由于目前通貨膨脹率并不是特別高，而且負利率情況僅僅開始了三個月，之前大家一直討論加息，我個人認為加息象征意義遠遠超過實際意義，加息只表明政府開始對通貨膨脹的關切程度正在加劇，通過前面分析我們還發現一個問題，這一輪中國經濟的復蘇在短時間內造成中國進口產品價格的迅速上漲，跟中國這一輪經濟復蘇結構有關系，這一輪復蘇主要依賴投資造成重工業、生產資料行業的快速上升，通過進口價格的上漲，使得中國經濟收益在很大程度上被原油出口國、被出口鐵礦石的國家占有了，未來中國經濟要實現持續、平穩的發展和增長，應該加速中國結構調整。
    上面是我對于4月份宏觀數據的解讀，非常感謝各位老師和同學的參與！希望聽到大家的評論意見，謝謝！

   劉元春：感謝范志勇副教授比較有技術性的數據點評！目前不僅僅局限于我們剛剛公布的這些數據，更重要的是著眼點在于我們現在推行的一系列政策，特別是4月14號推行的房產新政，以及自3月份以來金融部門所嚴格推行的地方投融資平臺的查處，當然還有其它一系列政策，對于這些方面來講，我們會請嘉賓對剛才范志勇教授所做的點評進行進一步的說明，另外嘉賓也可以闡述自己獨立的看法。
    下面，有請孫學工研究員進行點評，大家歡迎！

（孫學工 宏觀經濟研究院經濟所經濟形勢室主任）

孫學工：聽了范教授的介紹，應該說還是受益匪淺，學到了很多東西，特別是在技術方面、在數據的深度挖掘方面確實做了很好的工作?？梢哉f我們那也是從事相同工作的，跟你們比較起來，我覺得我們的數據分析顯得過于粗淺。

   孫學工：聽了范教授的介紹，應該說還是受益匪淺，學到了很多東西，特別是在技術方面、在數據的深度挖掘方面確實做了很好的工作?？梢哉f我們那也是從事相同工作的，跟你們比較起來，我覺得我們的數據分析顯得過于粗淺。
    在大的判斷和主要結論方面我基本都同意，短期來看增長勢頭還是非常強勁，我們分析頻率主要還是以季度為主，目前為止主要分析還是基于一季度的情況。短期增長態勢非常強勁，甚至在某些環節確實有過熱的傾向，但是支撐一季度特別強勁增長的因素當中短期因素又比較多，有一點我們的看法可能不完全一致，一季度增長里，咱們認為存貨是最主要因素，在我們看來主要還是出口增長，跟去年全年情況來比較，變化最大的因素還是出口，在您列的結構特征里，包括GDP、消費、投資都是增長率的變化，更準確的列的話應該是順差的變化率，從順差變化率來說，盡管順差仍在下降，但是順差下降速度明顯放緩，從增長角度來說，如果一個下滑因素速度放慢，反而導致增長加快。對出口快速增長，說到底都是存貨的增加，更多的是國外存貨的增加，去年美國四季度GDP明顯上升，很重要拉動因素也是存貨速度下降放慢引起的，存貨確實對出口有比較大的帶動作用。如果從單項因素上看，一季度增長當中出口還是起了非常重要的作用，如果從二季度來看，二季度出口仍然可以保持比較高的增長，但是二季度以后到今年下半年以后出口能不能繼續保持高速增長，我們確實非常懷疑，一方面由于一季度、甚至二季度高速增長跟國外庫存回補有很大關系，另一方面政策調整，包括人民幣匯率的調整，從現在這種形勢來看，給人感覺好象雙方應該有一種默契，但是我們也沒有內部消息，包括美國使館人跟我們交流時候他們講他們也感覺雙方應該更有默契，他們說我們也不知道是否有這樣的協議，從共識來說應該有這樣的東西。政策調整恐怕也會對出口起到非常明顯的減速作用。
    對另外兩大需求的增長情況，我們的判斷基本一致，總體來說今年消費類應該在比較平穩的狀況，甚至有可能比去年有所提高，可能有多方面因素，包括從政策、從短期經濟運行、從就業角度，這兩年推進的比較快，如果跟1997年亞洲金融危機時期相比，這次消費的復蘇遠遠好于上次，上次為了刺激消費費很大勁，這來說并沒有出現特別大的下滑，反而出現了強勁的上升勢頭，很重要一點就是制度面的條件發生了很大的變化，特別是近幾年在農村地區推行的各種養老保險、合作醫療保險，潤物細無聲，盡管這些政策并不是直接針對復蘇和宏觀形勢的。
    至于投資的情況，大家都預期今年投資和去年相比會有一定的回落，這也是普遍的共識，政府投資這塊，很多人在說中國什么時候退出，就像剛才范教授總結的那樣，其實中國政策已經在退出，對于高速增長的經濟而言，我們的退出實際上還是增量退出方式，在總量意義上是減少的，不會發生存量意義上的退出，從增量角度來看，政策退出力度并不小，比如公共投資的增長，今年去上一年相比只增加600多億，去年公共增長非常高，70%、80%的增長速度，今年的增長速度連10%都不到，從增量角度來說有非常大的收縮。從財政支出也可以看出來，去年財政支出增長速度30%，今年財政增長只有10%幾，財政預算收入增長只有6%。包括我們的信貸，整體信貸規模下降節奏的控制，說明政策本身已經發生很大變化。政策首先影響到投資，投資更大程度上受政策驅動的成份更多一點，另外就是房地產，房地產形勢確實對投資形勢有非常大的影響，去年一季度房地產整體投資增長率幾乎是零，到今年一季度房地產投資在整個投資增量當中的貢獻率達到了25%，正是由于公共投資的退出使我們現在的投資更加依賴于房地產投資，這還是房地產直接投資，大家知道房地產業上下游產業鏈非常陳，鋼鐵、建材，甚至包括一系列消費品都跟房地產市場有很大關聯。調控之前大家可能也意識到今年房地產市場還是有非常大的不確定性，去年和今年這么大的價格上漲，無論從政策角度，還是從市場本身，都存在很大的調整壓力，這個調整壓力對整體投資的增長確實有非常大的影響。
    國10條出臺以后，現在的形勢還沒有特別的明朗，但是從情況來看，中央對治理房地產市場應該下很大決心，但是他們也處于兩難的局面，一方面調控的是房地產價格，希望價格上漲；另一方面也希望房地產投資不要下來，能夠保持20%左右正常的投資增長，這樣才能保證整體的投資比較穩定，但是大家也知道投資肯定跟價格有很強的關系，怎么處理好這種關系和力度，對宏觀政策確實是很大的挑戰。
    回到政策問題，對現在的決策者而言確實面臨比較大的問題，短期之內、特別是一季度甚至二季度前幾個月增長態勢非常非常強，我們看同比CPI，未來幾個月CPI肯定要進一步上升，但是下半年又面臨很多國際形勢，比如希臘債務危機，大家不知道下半年會發生什么情況，面臨非常多的經濟下調因素，如何能把這幾個月抗過去，如果抗過去，會有回調，中間幾個月是非常困難的華西，今后幾個月負利率會更高，我承認在中國利率主要是象征性利率，信貸規模對經濟的影響會更顯著一些，更具有實質性影響，負利率本身也是非常強的心理作用，對通脹預期可能也有非常強的作用。從貨幣政策角度來說，不應該影響，也不能夠影響短期價格形勢，應該盯住中長期價格形勢。但是有時候必須反應短期價格變化可能會對我們產生比較大的影響，那時候可能必須要做一些事情。
    從前天溫家寶總理和胡錦濤主席的表態來看，他們還是傾向于在政策方面稍微的控制一下節奏，看看前期這些政策到底怎么樣，然后再做出進一步的決定，總這個意義上說，從個人感覺來說調息、匯率變動可能就不是那么特別急的事情，跟范教授的感覺基本一致。

   劉元春：感謝孫學工研究員對宏觀形勢比較全面的分析！在他的分析中，對政策層面的調整進行了說明；另外，對于一季度增長的動力提出了跟范教授不一樣的看法，后面我們可以討論。
    下面，有請孫穩存研究員進行數據點評，大家歡迎！

（孫穩存 中信證券研究所宏觀經濟分析師 ）

   孫穩存：剛才范老師和孫老師都對中國經濟形勢做了很精彩的分析和演講，我講講我們對今年宏觀經濟形勢的一些看法。
    首先，從經濟增長整體態勢來看，我也非常同意兩位老師的判斷，目前一季度經濟增長比較強勁，無論從工業產出缺口來看，還是從GDP產出缺口來看，實際上也支持目前的判斷。首先從微觀產能利用率情況來看，中國目前調查的五千家大企業產能利用率大致達到2006年底到2007年初的水平，2006年底到2007年初是中國經濟最好的時候，2007年下半年以后處于非常過熱的狀態。目前產能利用率已經達到過熱前比較高的水平。另外勞動力市場情況，4月份勞動力市場比2007年任何時候都要好，目前城市里工作職位的供需比超過一，實際上2007年以前都沒有出現過這樣的情況，特別是中西部城市勞動職位供需比，比過去幾年都有大幅度提高，跟過去一段時期中部一些區域政策有一定的關系。為微觀形勢來看，一季度經濟形勢非常好。
    從未來的情況來看，從經濟增長動力來看，消費基本上比較平穩，從短期因素來看，消費對于收入、就業有一定的滯后性，過去的收入和過去就業狀況對未來的消費有一定的預測作用，從這方面來看，短期對于消費還是有支持的作用。從長期來看，有三方面因素會對消費有比較大的支持：首先，中國發展階段，在目前這樣的發展階段，正是中國資本投資率最高的階段，GDP進入4000美元以后，消費率都會有上升的趨勢，并不是因為經濟增速下來了消費率就下降了，意味著未來一段時期內中國消費增速會快于GDP增速，特別是在東部大城市里這種情況可能更加明顯。第二，對消費有比較大支持作用的就是人口結構的變化，如果考慮一下出生率的情況，1984-1992年這段時期是中國出生率上升的小高峰，這部分人口在未來一、兩年或者未來四、五年正好是消費傾向最高的階段，也意味著未來幾年消費會有保障。第三，目前在政策上還是有一定的支持，無論是過去提到的一些財政方面的民生政策，還是最近出臺的國36條允許民營資本進入管制領域，有很多供給不足的領域，像醫療、教育，還有公共事業方面的領域，都是供給不足的領域，而不是需求不足的領域，這方面的影響在未來會有比較大的支持。對消費來看，未來還是會呈現平穩、較快的增長。
    從出口情況來看，二季度的情況實際上還不錯，從全球經濟增長來看，盡管希臘主權債務危機出現了，但是對中國出口的影響在下半年才能顯現，從目前情況來看，從數據關系來看，OECD領先指數領先中國出口增速一個季度，現在看來，未來三個月出口還是會比較強勁。對于中國出口另外一個比較大的影響就是實際匯率，也會有一定負面影響，從經濟增長跟匯率的影響來看，全球經濟增長對中國出口的影響幣匯率的影響要更大，整體來看未來一個季度的出口還會不錯，下半年就看歐洲目前債務危機能不能穩定，如果再出現2008年華爾街那種事情，對中國來說可能也是嚴峻的事情，不過從目前的經驗來看應該不至于，因為歐洲金融體系跟華盛頓金融體系是不同的，這次金融危機之前，美國所有銀行都是私有銀行，歐洲盡管有的國家是私有銀行，但是法國、德國的銀行很大程度上是國有銀行，像法國銀行國有化程度比中國更高，歐洲出現金融體系崩潰的情況很難。在這樣的情況下需求也可能不會出現大幅度的崩潰。如果需求不出現大的崩潰，金管會縮減財政赤字，對中國的出口可能不會有非常大的影響。即使今年下半年中國出口增速可能有一定放緩，但是也不會有非常大的下降。
    從投資情況來看，剛才兩位老師說的也比較多。一方面國內存貨投資確實會有一定下降，3、4月份中國進口的東西大幅度上升，有政策主導的因素，增加原油的進口，也有通脹的預期，但是從5月份的情況來看，像鐵礦石的進口實際上已經放緩了，而且目前通脹預期也在下降，目前大宗商品價格下降很厲害。
    從房地產情況來看，我們自己做過一個數據的測算，如果這次房地產政策跟2008年的政策相類似的話，最終會導致GDP下降1.5個百分點左右，這個影響主要體現在下半年，今年對中國GDP的影響大概是0.7個百分點，考慮到下半年可能會出臺政策性住房建設的政策，這個影響可能會小一點，估計今年是24%、25%的增速，價格還有比較大的影響，因為今年固定資產價格可能比去年高很多。
    從整個動力來看，上半年應該還是比較充足，下板您可能要下降一點，從目前已有數據推斷來看，今年二季度的增長可能還會在11%左右，比一季度預期的10.6%的速度稍微好一點。上半年高，會在11%以上，下半年可能會下降一點，會在9%左右，全年10%左右的速度。
    對于通脹，考察中國通脹，目前來看可以從以下五方面來考慮：第一方面，從全球背景來考慮，從大宗商品情況來考慮，最近因為歐洲主權債務出現了一些問題，歐元大幅度貶值，對大宗商品價格會有比較強的抑制，到5月份以后大宗商品價格下降的也比較多，從數據來看，從大宗商品價格對國內生產資料價格傳導來講，大概在2-3個月，對國內生產資料價格會有比較大的影響，從5月份開始，國內一些生產資料價格已經明顯的下降，像鋼鐵已經開始主動降價，這方面的影響還是比較大。從目前美歐經濟增長速度來看，未來美元匯率還會有一定上升，從數據分析來看，美元指數的上升，往往意味著大宗商品價格在未來一段時間內可能會下降，對國內也是比較有意義的。另外人民幣有效匯率的上升對國內PPI的影響，在這方面的影響也比較明顯，有效匯率對國內CPI其實沒有什么影響，從數量上基本可以忽略，但是對PPI的影響比較大，從資料回歸來看，大概是0.23%的彈性。第三方面，時點，今年CPI不會有比較大的下降，或者未來兩個季度還會上升，剛才范老師也說了，目前食品價格在上升，但是豬肉價格在下降，看未來，對通脹來說不是一個好事情，反而是壞事情，豬肉價格下降，總有拐點的出現，從農業生產角度來看，很有可能下半年豬肉價格就會進入上升周期，在這樣的周期中間可能正好是CPI環比快速上升的階段，在這樣的情況下3月份CPU還會繼續上漲。第四方面，房價，CPI里面居住價格大概滯后于房價一個季度左右，未來一個季度左右房價居住類CPI還會上升。第五方面，就業情況，就業的影響因素對于服務業價格還有農產品本身也有一定的支持作用，未來各個地區都在提高最低工資，未來這方面的影響也會比較大?？傮w來看，PPI可能在二季度就到頭了，二季度可能接近頂峰，5月份是PPI最高點。CPI上升的趨勢還會延續到第三季度。
    對于政策的看法，首先，從房地產政策來看，目前行政調控色彩太濃，未來會加劇波動，至少過去十年房地產政策要是以調控價格為目標，失敗的成份比較多，我記得2005年房地產調控要緊縮房地產供應商的貸款、打擊土地供應，任何有經濟學常識的人都知道未來房地產價格會猛漲，過去很長一段時間內對房地產價格的調控就是降低供給，這次在供給和需求方面都有調控，今年房地產土地供應量比去年多很多，至少上升了60%，但是今年土地供應能不能真正轉化為有效供應還很難說，過去只要政府有土地供應，企業就愿意拿地，但是今年出現土地流拍的情況，意味著未來兩、三年之內住房的供應是不是能夠跟得上，在短期內對房價有一定的壓制，對長期是否真正有作用目前還很難說。
    關于信貸情況，今年信貸應該說還是相對寬松，17%信貸增速應該說是非常好的信貸增速，平均16%左右對中國經濟穩定就是非常好的增速，今年大概在17%、18%左右，如果這個目標能夠達到也是不錯的水平。
    對于利率，現在行政性手段控制也比較多，如果大家把投資增長跟過去多少年來中國名義利率還有ROA做一個比較，如果ROA超過中國貸款利率，投資都會有比較快的增長，并不是意味著利率在中國經濟中的作用很小，而是利率在中國經濟中的作用很大，只是因為受到其它政策限制，如果未來中國經濟要走向均衡化、合理化，利率政策應該還是非常重要的政策。從短期來看，未來一、兩個季度可能還不一定，因為5月份CPI很有可能比原來預期的幅度低，可能也就3%左右，近期一些物價在下降，到三季度，如果通脹繼續上升，利率還是會有一定的調整。對于匯率的情況來看，因為一季度貨幣政策報告出來以后提出還是要尊重一攬子匯率，是不是意味著兌美元會升值可能還是一個疑問，在很短一段時期內相對于美元很有可能會貶值，未來再逐步走向升值。
    我的介紹大概就這些，謝謝大家！

  劉元春：感謝孫穩存研究員！對于未來宏觀形勢的判斷，第一個分歧點是關于中央房產新政持續時間問題，如果簡單的視為象征性的房價的調控，短期行政化色彩的話，對于我們投資的影響可能不會太大，如果政府也能夠真正的在經濟適用房、廉租房建設上全面落實并且能夠加速的話，對沖效應也可能使我們房地產投資不會下滑，但是房地產本身對宏觀經濟的作用里有幾個點：第一個點是我們經?？吹降耐顿Y，投資帶動整體經濟的啟動；第二個點是銷售額；第三個點是資金鏈，因此我們經常談論的是房地產作為一種民生產業和作為一種支柱型產業在宏觀經濟預測中間起到的作用應該是完全不一樣的，因此我們經常拋開政策民生性因素分析這些政策對宏觀經濟因素怎么起作用的，第一要義是對投資的影響；第二是房地產銷售引起的下游消費性需求的變化，然后才是經常談到的會不會重現2008年房地產企業資金鏈相對比較緊張導致一系列降價行為進一步引發土地市場變化。剛才穩存講他們那測算的是1.5個點，應該說是非常大的影響，從一季度數據來看，出口的減緩，相對于去年貿易順差的減緩來講，對經濟的拉動作用也就只有1個多點，房地產就能把這塊吃掉，這是未來要關注的很重要的要點。從4萬億刺激政策上來講，如果從退出角度上講，11月份就開始啟動，12月份中央工作會議非常明確進行增量調整，從今年3月份到目前為止在加碼，很重要的就是對于地方投融資平臺的清理和整頓，以及對于資金使用的管制，因為大家都知道地方政府、特別是地方投融資平臺目前已經成為我們基礎建設投資的發動機，如果這個約束比較強烈，同時大家知道目前國際上風行的中國崩潰論有兩個支點，一個是房地產崩潰，一個支點是地方債務的崩潰，房產新政上升的高度是地方問責制，不僅僅是簡單的行政化手段，而且是上升到政治化的高度，中央有中央的考量，然后分解到各個部門，在中國分權體系下，中央的目標通過地方和各個部門分解之后進行實施，我們會發現政策的調控往往并不像中央所想象的那樣具有靈活性，言下之意就是說房產新政包括地投融資平臺的清理整頓，即使已經上馬了，中央由于外部環境的調整和未來經濟形勢的下滑做出一種反向調整，一個是有可能調不過來，即使調過來，前期的影響力有強烈的滯后性，去年11月份我們認為一季度的數據絕對會出現虛過的局面，如果從單純的統計指標來看，這里面有虛高的成份，唯一能解釋的一個是有存貨調整的因素，一個數據是值得懷疑的；第二就是消費結構和投資結構發生很大變化，從而使我們所公布的全社會零售銷售總額與我們核算的最終消費之間存在很大的差距，另外城鎮固定資產數據與資本形成數據結構差異有很大變化，否則核算不過來，考慮到這個因素，認為這個數據虛高會導致第二季度很多政策會加碼，加碼可能會導致超越市場的共識，很多機構都認為我們今年是前高后穩，全年增長應該在10%以上，我們感覺有很多變數，政策變數是非常大的作用，當然外部變數也是非常大的作用。另外經濟增長動力機制的變異也是很重要的變數，這幾個變數加在一起我們認為是前高后低的態勢，低的概率是什么呢？我們認為基本會跌破9%，如果持續目前強烈的收縮政策，再加上歐洲的問題，如果影響程度在第四季度進行顯現的話，目前的看法很有可能會接近8%，甚至會跌破8%。關鍵要點就是到底怎么判斷房產新政到底，可持續時間怎樣，以及對于投資、對于消費的影響到底怎樣。在收縮性投資方面，到底會有些什么樣的變化？如果地方投融資平臺還是按照第一季度整頓的方式來進行的話，影響可能還是非常劇烈的，另外就是存貨投資是不是在一季度已經達到高點？或者存貨投資的敏感程度到底怎么樣？存貨投資對于未來的預期具有強烈的不確定性，不像很多數據周期性影響比較大，比如我們經?？吹椒康禺a投資周期相對比較長，一旦新項目開工，投資至少持續一個多季度之后才發生真正的變化，但是存貨投資不一樣，可以立馬調頭。
    剛才范老師和兩位嘉賓的很多判斷基本是一致的，因為大家基礎數據都是一致的，很多分析方法也是一致的，但是對于未來前瞻性的看法差異比較大，這里面沒有涉及到對明年形勢的看法，實際上人民大學這個團隊對于明年形勢的看法相對比較悲觀，特別是我們目前所看到的以行政性調控政策為主體的政策，可能會導致大上大下的波動，對宏觀經濟的影響紅恢復有超預期的沖擊，大家可以關注我們6月份舉辦的第四季度報告會的主題。報告會到此結束，再次感謝兩位點評嘉賓！