建信·觀察家2010宏觀經濟高峰論壇—解碼復蘇時代投資策略
時間：2010年4月24日
地點：廣州富力君悅大酒店
主持人：各位嘉賓，各位朋友，女士們、先生們，大家下午好！我是來自經濟觀察報的張宏，非常榮幸能夠邀請到你們參加今天舉行建信·觀察家2010宏觀經濟高峰論壇。
經濟觀察報是一份城市的周報，主要的報道是經濟、政治、金融市場，我們到現在為止已經成立了9年了，我們的報告里面是秉承著理性觀察性的報道原則，對宏觀經濟以及金融市場進行分析；建信·觀察家2010宏觀經濟高峰論壇是建信基金和經濟觀察報聯合組辦的季度活動。從2009年3月份開始，每季度舉辦一次，宗旨在關注當期的經濟熱點，包括對宏觀經濟的走勢、貨幣政策、產業狀況、貿易狀況、投資主題等問題進行深入探討和解讀，旨在明確下一階段的政策可能走向、投資關注方向，以及如何避免風險等問題。
圖：活動主持人經濟觀察報 張宏先生
今天非常有幸邀請到嘉賓：
1。香港證券專業學院專業委員、招商證券（香港）投資銀行董事總經理 溫天納先生
2。中再保險中再保險集團副總裁、中再資產管理有限公司董事長、總經理 寇日明先生
3。美國芝加哥氣侯交易所副總裁、北京師范大學客座教授 黃杰夫先生
4。美國道富銀行北京代表處首席代表 陸肖馬先生
5。建信基金管理公司副總經理 王新艷女士
我相信大家更多的是希望聽到專家們的真知灼見。下面有請建設銀行廣東分行廣州個人金融部劉燕副總經理致辭。
圖：建設銀行廣東分行廣州個人金融部劉燕
劉燕：各位尊貴的嘉賓，建信基金各位領導同仁大家下午好！我是建設銀行廣東分行廣州個人金融部劉燕副總經理致辭。 今天非常高興參加建信·觀察家2010宏觀經濟高峰論壇。
大家都知道近一段時期以來，宏觀經濟和資本市場新政頻出，股指期貨的上市，房地產組合新政的出臺，人民幣升值以及預期通脹等問題不斷的加劇，給市場帶來了很大的不確定性，也引發了我們在座各位朋友深入的思考，市場接下來應該要如何演繹呢？在政策敏感期，建信基金公司的同仁們，以客戶服務為宗旨，利用今天這個寶貴的機會，特別邀請了國內外著名的經濟專家來與大家進行面對面的溝通，共同的探討經濟熱點的問題，希望通過今天寶貴的機會，讓大家能夠有所收獲，幫助大家來了解市場，增添對資本市場長期向好的信息，同時我也想借此機會感謝各位客戶和朋友長期對建設銀行廣東省分行的支持與信任。接下來我們建設銀行與建信基金一起，一如既往的為各位客戶朋友提供最優質的服務，也希望通過我們的努力，能夠讓大家的財富不斷的增值。
最后祝愿大家心情像今天的陽光一樣燦爛，祝各位安康快樂。謝謝各位！
首先有請香港證券專業學院專業委員、招商證券（香港）投資銀行董事總經理-溫天納先生演講。
演講主題：中國經濟第二季度往后的投資趨勢
溫天納：非常高興接受建信基金和經濟觀察報的邀請作為今天的演講嘉賓，我們有機會跟參會者交流和分享對經濟觀察的一些看法。
特別從房地產的角度，今年宏觀經濟的趨勢，我覺得這次演講會特別有意思；我記得受到邀請之后記得是在一個月之前，當時的中央政府雖然開始價碼調控樓市，但是令到所有調控實質的措施基本上是4月中旬才開始的，市場變化非?？?，基本上來講，很多投資界的朋友和經濟界的朋友很難預料掉。
圖：香港證券專業學院專業委員、招商證券（香港）投資銀行董事總經理-溫天納先生
作為投資銀行家，我的工作就需要關注內地的宏觀經濟的走勢。特別是在年初編寫了一本《中國投資趨勢》的新書，在此過程當中，需要仔細的觀察市場的變化。
在各位手上面可能有我的演講的顯示稿，里面有2010年第一季度宏觀經濟的觀察跟2010年第二季度宏觀經濟的觀察就有一個很概括的描述。
從第一季度宏觀經濟的觀察，可以看到經濟還是在擴張穩健的階段，基本上價格是從CPI的角度去看，由負到正，快速的反彈，目前的走勢還是趨穩，投資增速繼續回落，這是第一季度宏觀經濟概括性的看法。
第二季度在觀察方面，我就分了五個方面去評論，我會詳細的針對貨幣政策，投資、消費匯率方面發表自己的看法，從通貨膨脹方面來看講，通貨膨脹失控的概率不大，央行會加息兩次，投資我會在稍候的演講部分來講。
我希望多說一些關于宏觀經濟方面有關的內容。針對內地的樓市，我的態度一直是較為審慎的，按照目前統計的數據來看，在全國來講都是超過了15倍，我們在參考上海、北京、廣州、一些情況來看，機會發現有部分的地區基本上是超過10倍，泡沫的現象很難統計。
目前出現調控的局面基本上是從去年的超寬松的貨幣政策所引起的，究竟有多少的資金進入了樓市；基本上來講是沒有一個概括的定論，但是我們參考去年的新增貸款，新增貸款就是10萬億人民幣，中央政府加上省市地方政府或者是其他的投資綜合可能涉及到另外的20億人民幣，一下子法發現去年就有20萬投入了實體的經濟當中，數量非常大，基本上是市場難以承受的。
我們跟很多不同的政府的朋友，或者是企業界的朋友都討論過，有多少是進入了實體經濟，有多少進入了投資市場呢？ 我們個人估計就有2-3成進入了房地產和證券市場，我們在看比較極端一些可能代表了有6萬億人民幣是投資市場，6萬億是什么概念？2009年全年的財政收入，我們在參考其他的一些數據來看2008年內地全部的人民幣信貸市場是30多萬億，之前平均每年的新增貸款大概就是3-4萬億的水平，為了度過金融海嘯，加了10萬億的新增貸款。
中國的房地產擴大，內地的城鎮住房的總市值加起來大概50-60萬億，所以我們這些新增貸款，投資房地產市場，對樓市的沖擊是非常大的，所以房價不膨脹才奇怪。
內地去年開始對房地產進行調控，在不同的階段，由于調控政策的不一樣，但是我們會留意到對經濟的市場或者是一個投資市場有一個不同的影響。
我粗略的將調控政策分成三個階段： 第一個階段：去年年底到今年年中。 第二個階段：從4月16日開始，持續時間未定。 第三個階段：從今年下半年開始，持續時間未定。
我對第一階段調控政策的分析，當時的目的是為了調控需求，防止通脹，絕對不會為了調控房地產泡沫，因為金融海嘯所引發的經濟衰退不是內地衍生的衰退，主要是受到外圍市場的沖擊，我們跟很多投資節或者是一些政府的朋友都有討論過。
現在回頭一看，四萬億的投資計劃或者是十萬億的新政貸款，第一季度經濟迅速反彈，年底出現了過熱的征兆，內地12月的CPI攀升到1.9通貨膨脹肯定出現了上升的情況，當時的經濟還是保持適度
寬松貨幣政策和財政政策底下，外圍的經濟不是太明朗。
內地的經濟是否復蘇，在當時是沒有一個定論的，所以中央政府是不能夠全面收縮需求，所以政府選擇調控房地產的產業政策工具，調控帶來的結果是什么？房地產的投資出現了下降，房屋的供應量減少了，但是我們留意到需求沒有減少，不單單是沒有減少，而且出現了增加，這造成了房價暴漲主要的原因；我提供了一些數據給大家參考，從2008年第一季度做一個數據的分析，2010年的季度分析，這是把房地產投資活動的總計列舉出來，其實這個表不是概括所有的投資，基本上是概括了一個大眾金額交易，包括了一千萬元以上的交易，無論如何從2008年第三季度開始出現了非常之明顯的反彈，量來講比2008年金融海嘯之前來得更加的厲害，這是房地產投資的，按照不同的分類作出一個數據，2009年第一季度股市就有非常明顯的攀升，無論是從哪一個區域，哪一個類別來看，我們都留意到房地產投資活動都是有一個非常大的上升，這是我對第一季度從數據上的看法。
第二階段宏觀經濟調控是對房地產市場的調控有怎樣的看法，當然我們留意到房價出現了社會穩定和資產泡沫的問題，為了減少對房屋的需求，這次的調控基本上是從4月16日開始，目的是為了讓房地產價格下跌，或者是至少是平穩的下來，基本上大家都是短期對房地產價格是調不下去，這個政策很難長期的執行，相關的政策的確相當的嚴格，我們預期效果可能會是短暫的，房地產價格是一個供求的原因，我們說部分的投資者囤積導致供求不能夠平穩下來，導致房地產成為了稀缺的資源，所以有人認為在調控需求的同時，基本上要盡快增加供應、穩定市場中長期的預期，在下半年通貨膨脹壓力減退之后，中央政府推出一些具體的房地產刺激的計劃，刺激民營房地產商的參與，這是本人預期內地第三個房地產市場調控的階段。
我們從數據來看就列舉了一些不同的情況。
從增加供應方面來看，除了要平衡需求，另外留意一下我國城市化的速度不斷的增加，這基本上來講都是符合我國的政策。在供應量方面來講肯定是需要不斷的增加，這是我對城市化一些圖表的分析。
我們留意到在中國東部，中部、西部、城市化差異還是相當的巨大，這象征著市場在某些地區還是有一個龐大需求的空間，這是我們對內地的主要城市的水平，但是變的最高位置是上海，該圖表并沒有把所有的城市都納入其中，所以這只是給大家一個參考。
參考完這些數據以后，究竟我們對房地產市場，或者股市的看法，基本上我們覺得在下半年信貸屬于寬松的環境之下，以及在房地產市場刺激計劃帶動下，投資增長將會不斷的回升，我們預期在2010年投資依然是GDP很重要的貢獻來源。
至于房價方面，我們剛剛所說的，目前的調控政策對房地產帶來的沖擊可能是短暫的，按照過往的經驗告訴我們，寬松的貨幣政策是房價上漲最主要的原因，因為內地的一些投資渠道非常的閑雜，無論是買得起樓還是買不起樓，有不少人還是想盡辦法去買房子。
我們手上的數據都有一個分析，從內地的不同地區，把北京、上海、深圳、廣州、天津、杭州數據都列舉出來，我們留意到成交價和價格方面并不是完全的一樣，但是就有一個共同點，2月份到3月份的時候，房地產價格出現了明顯的調升，房地產是一個非常重要的投資工具。 以上是我們對房地產市場的判斷。
我們留意到2010年和2007年有一個基本性的不同，現在寬松的貨幣政策將會持續下去，特別是留意到中國人民銀行貨幣政策委員會提出了繼續實施適度寬松的貨幣政策，流動性持續寬松的講話，房價肯定會持續的上漲，目前的調控政策主要對依賴于信貸的投資者帶來一些沖擊。
另外，目前跟2007年二套房政策效果有一個根本性的不同，因為很多投資者都可能會覺得是當年二套房導致了房地產價格的下跌。但是，我們覺得當時房價下跌有很多不同的原因，當然二套房政策是其中的原因之一，但是其他的還包括國際的因素，房地產市場周期的影響，更重要的是在2007年最后兩個月，當時的新增貸款和信貸方面出現了零增長；因此，才是當時房地產價格調整或者有沖擊主要的原因。
基本上來講就把2007跟2008年當時一些新政貸款，藍色那條線都是房價，這都是當時情況和現在不同主要的分析。
2010年房地產市場的情況如何，首先是房地產市場之外，我們需考慮貨幣的趨勢到底是如何？我們大家都知道，經濟，特別是貨幣環境就會朝寬松的貨幣政策退出，大家會留意到信貸規模從去年的10萬億，9.5萬億下降到今年預期的7.5萬億，另外存款準備金率可能會上升不到于100個點，基準利率出現兩次的大調，這是最近的預期；人民幣匯率都是非常重要的政策因素，但是，這個政策因素都跟所謂的經濟和貨幣寬松退出時間表就有關系的，我們考慮到貨幣政策對出口市場的影響，特別是沿海市場就業和穩定的影響。
縱觀內地的經濟環境，我們聽到很多的聲音，其實象征著人民幣將逐漸回到穩固上升的情況，未來10個月，人民幣出現了緩慢增進的升值，至于多少，市場有不同的看法，但是普遍來講，但是都預期未來10個月升值5%左右，我們說過升值的步伐是緩慢增進，中央政府在0.5的空間里面作出調整，這是我們對人民幣匯率的看法。
剛剛我們說過2010年的貨幣政策、匯率之外，我們還考慮兩點，消費市場的情況，我們留意到消費市場基本上就持續平穩的增長，隨著經濟的持續復蘇，基本上居民的收入肯定是提升的，去年不少經濟的刺激政策當中，很多是集中在一些大件消費品方面，今年就會留意到去年透支部分的需求，消費量是針對汽車，出現下降的情況，消費對GDP的貢獻有可能稍微低于去年的，基本上今年的消費比例增長的速度維持在18.6%的水平。
貿易是我們另一個要考慮的因素，剛剛我們說過一些人民幣的匯率對貿易，包括出口經濟都有很大的影響，宏觀經濟層面來講，內部的需求還是強過外需的情況，今年上半年進口的增長速度肯定會持續的高于出口的增長速度，但是我們考慮到經濟過熱風險形式不斷的增加，所以基本上下半年或者是調控的政策有可能在一段時間里面，對進口和內需有些壓抑的作用，我們基本上覺得下半年進出口增速的差距基本上出現了收窄的情況，看人民幣升值的情況，才可以確定外貿對內地經濟的影響有多大，整體外貿市場對GDP的增長貢獻還是有增長的情況。
在投資市場方面，我們今天要說宏觀的經濟的情況之外，還是要看看整體房地產市場的走勢。
我們留意到房地產的市場，如果內地的房地產市場出現了調整，有些是資金充裕兼具備良好品牌實力開發商抗低的能力，投資價值強過一些房地產開發商；我們是從事境外融資的，我們留意到最近一個現象，房地產股份最近不斷的尋求債券市場或者是高息市場進行融資，這代表了他們從內地外資銀行取得信貸的能力有所下降，二是從資本的角度去看，現在市場上出現了不穩的情況，對市場的融資都有困難，目前就是朝著高息套利的角度去看，監管機構對相關的融資計劃還是盯得非常的緊，房地產股份面臨了較大融資的壓力，這對他們未來業務的增長肯定就有一個較為負面的影響。
但是我剛剛說過了一些，如果有資金充裕，具有良好品牌實力，有些業務不是集中在一線城市的開發商來講，我覺得這些公司還是有一個長線的投資價值，所以在這個機會當中，其實不防多留意，但是在未來三個月里面，省市政府和相關的部門，肯定會陸續的推出一些配套的政策，這些配套的政策基本上還是從調控的角度出發的，所以究竟對市場的沖擊力有多大呢？其實我們還是有待于我們觀察的。
但是短期而言，我覺得第二季度，特別是在房地產投資板塊來看，面臨調整的壓力還是非常大，但是通貨膨脹壓力，始終要提供供應，提供一些新的刺激方案來刺激房地產開發，無論是民營還是私營都要提高供應量，從而平衡供求關系。
從長遠而言，房地產還是有一個所謂的投資的價值。以上基本上都是我對一些房地產市場和經濟方面的看法。
關于國十條的內容，其實就是政策背景和成因，內容分析影響就不在這里詳細說了，大家都了解相關的內容，無論從需求方面來講，基本是第二季度的調控，希望從需求方面壓下來，基本上是我們政策的影響，我今天就是把我對資本市場或者是房地產市場的看法說出來跟大家做一個交流。非常感謝大會給我時間，給我機會讓我發表意見。我的演說到此結束。謝謝各位。
主持人：謝謝溫先生的分析，從宏觀經濟的，包括利率的走向，今年貸款達到的額度，以及房價、資本市場波動都做了獨到的點評，我們會在所有嘉賓演講完了以后就有一個提問的環節，如果大家有新的問題可以再做一次探討。
下面有請中再保險集團總裁、中再資產管理公司副董事長、總經理寇日明先生做演講。
演講題目：當前經濟條件下保險資金的應對策略
寇日明：非常高興建信基金和經濟觀察報給我提供機會到廣州來，也非常高興到這里進行探討，我想講三個題目，我們做投資，首先看看怎樣的市場環境，展望一下，其次想談談我對保險資金的特點，人老是去想看市場，老是想睜著眼睛看未來，其實都是人的一廂情愿，大家可能做投資時間長了以后，就發現哪一個專家都說得不準。
首先我談談對當前國家經濟的認識有關，到底是走也好，還是不走好，做投資肯定就跟大家交流，總要有自己的看法。
我認為今年的經濟是喜憂參半，2009年中國經濟在政策的刺激下迅速的回升，預計今年將在2009年大幅度反彈的基礎上，保持相對的穩定，這將使我國的經濟在2010年維持一個增長的態勢，不需要過分的擔心經濟出現二次探底，這是我的一個認識。
圖：中再保險集團總裁、中再資產管理公司副董事長、總經理寇日明先生
但是從中長期來看，我國經濟復蘇的基礎，還不牢靠，各種經濟的矛盾十分的突出，風險的因素較多；大家從一季度股票市場的走向也可以看到表現，總是在一個很窄的空間里面進行波動。
首先通貨膨脹正在越走越近，一個方面，我國可能會面臨輸入性的通脹壓力，主要是國際資本炒作商品期貨，導致我國進口大宗商品的價格不斷的上升，就以鐵礦石為例，如果鐵礦石上漲100%，預計國內每個鋼材的價格上漲800元才可以對接上鐵礦石上漲的因素。鋼鐵相關產業鏈上漲，同時導致生產資料的上漲。
另一方面我國貨幣供應的大幅度的增長，已經遠遠超過了二十年來歷次的程度，1999-2008年M2的年均增長率是14%，但是2009年的增長率是27.7%，過多的貨幣進入實體經濟就會推高物價水平，如果停留在虛擬經濟就會推高金融產品的價格。通貨膨脹難以避免，但是受到產能過剩的制約，預計升幅比較的有限。
貨幣政策方面，我國現在的利率水平已經高于美國和歐洲的等發達國家。加息將會導致國際熱錢的收入，并增加外匯的暫緩，其實結果將會提高企業的財務成本，難以實現預期的調控目標，但如果不加息，也無法平衡資金成本，使得銀行存款國際化越來越嚴重，貸款也難以控制，導致我國金融系統和經濟不穩定，加息就有8-9個月的滯后期，如果經濟出現的過熱苗頭再加息，就不會對當前經濟產生實質性的影響，有可能因為調整力度過猛增加經濟。
財政方面，四萬億的刺激計劃和家電下鄉對2010年的消費信心恢復有功不可沒的作用，但是2010年政策的邊際作用在減弱，如果刺激，實體經濟復蘇有所減緩，刺激政策就會加重通貨膨脹，造成銀行信貸進一步的上升。
但如果退出過快，則會損傷實體經濟復蘇的基礎，導致經濟硬著落，財政政策退出了以后，退出的時候要把握好，我們認為伴隨著CPI的走高，負利率的時代來臨，央行不得不提高利率，流動性收縮將成為貨幣政策的主基調，財政政策溫和推出，對出現過熱的經濟降溫。
最后是關注經濟結構的調整方式，2009年中央經濟工作會議提出要把加快經濟發展方式轉變為深入貫徹落實科學發展觀的重要目標和戰略的舉措。
可以看出，以轉型促崛起正在替代以增長促崛起，成為我國經濟發展的主線，經濟結構調整不僅僅是2010年宏觀經濟的政策，也將是今后一個時期宏觀經濟基本的方向，我們認為2009年刺激政策，一方面導致銀行信貸的大量的增加，另外一方面使得政府債務風險迅速進來；有些項目完了以后，未來投資規模大幅度的下降，政府主導的經濟增長難以持續，考慮到我國是處于工業化和城鎮化加快發展的階段，要素的供給和條件較好，國內需求潛力巨大這些因素，預計未來我國經濟的發展就會是投資和消費并重，經濟結構、收入結構，區域發展的結構等等都將逐步的調整，其中就有大量的投資機會；總體看，我們認為在2009年刺激政策的基礎上，進一步消化金融危機的影響，逐步實現國內和國際經濟再平衡，經濟波動將更加的溫和，出現大變化的可能性較小，這是我們比較短期的看美。
從長遠來講，就我個人來講對中國經濟的發展還是充滿了信心，從自己的生活當中就可以看到，我們現在是車房經濟，從車子來看，大家知道美國人平均擁有的汽車保有量是800臺，中國北京最高是每千人是200人，達到北京市的水平，生產就需要2億輛的汽車，大家知道中國的汽車產能每年是1000萬輛。
再看房子，經濟調整、結構調整最重要的是城市化，大家知道我國目前城市化的水平還是非常的低；城市化低需要的就是房子，盡管短期內，因為房價過分的上漲，引起了政府關注，我想房地產持續或者更為健康的增長也是不可流轉的方向。
我們有了車和房，更需要的是基礎的設施，例如路、橋、機場、港口這類醫療保險必然會伴隨著社會化程度的提高，《道德經》里面那最前面有兩句話當中有“無”和“有”其實都是資源，資本國家發展金融危機不好刺激起來，就沒有那么多的空間，人的生活就沒有更多可以刺激的東西，其實國家還是建立財富，我們還有很多的無，我們上項目就有很多的項目可以上，我想從這個角度來講，中國的經濟長期來看持續增長的態勢是毋庸置疑的。盡管我不是特別喜歡猜市場，我希望每個投資者根據自己對風險的承受能力和投資收益水平來擺布你的資產，無論作為機構投資者和個人投資者，都能夠從這個角度出發，因此是立于不敗之地。
我是做保險的，保險資金有一個怎樣的特點呢？我國保險行業的規模逐年的擴大，目前有130多家保險公司，管理的資金總額超過4萬億，成為我國資本市場重要的投資機構之一，跟銀行資金比起來還是很小的一個規模，但是保險業發展的速度這幾年是非常的快，但是也有不足之處，過去保險基本上是不搞投資的，只要收保戶的保費，基本上是靠承保來賺錢，有了壽險以后就必須要做投資，就要為壽險創造了利潤，現在保險業基本上是這樣的一個慣例，承保這塊只能是現金流，絕大多數80-90%收益都是靠投資的，這就是為什么保險公司承保和投資并重。
任何金融的活動，不管是怎樣的金融產品，不管是你是銀行的金融產品、還是保險類的金融產品，還是證券類的金融產品，不管買方的角度看還是賣方的角度看，不外乎就是三個作用，第一個就是改變現金流，例如壽險和現在買的保險，就希望等著我退休以后，或者說需要的時候能夠用，就是每年交一點錢，退休的時候就能夠領到錢，債券也是改變現金流。我現在把我不需要的錢投出去，這是一個賣債券也是改變現金流，首先第一個就是要改變現金流，第二個就是要獲取投資的收益，保險費里面沒有收益，所以就要獲取投資收益，再一個是規避風險，不管是怎樣的金融產品，理解到本質上也就是以上三個作用。
保險企業就是以資本金作為保證，通過承接社會其他市場主體的風險獲得現金流；通過你有一定的資金金做保證獲取一些利潤，保費收入是保險企業主要的收入來源，保險企業通過負債業務進行融資，與銀行等金融機構，保險資金具有流動性現金流不確定的特點，現金流不確定就不知道錢是賠還是不償，銀行給了客戶以后就知道現金流，貸款也是有現金流，但是保險就不確定的。
保險的成本也不確定，因為賠的時候，拿100元賠出1000元有可能，融資成本總體較高，風險承受能力比較差，這是保險資金的特點，因為過去長期做銀行的，總喜歡把資金的來源，我們把保險和銀行比較一下；你看看保險資金有幾個特點，保險資金的本金和收益都是長投的，銀行在資產管理當中只要控制信貸風險，本金遭受到風險就可以控制，信貸風險能夠控制住，我遭受損失的風險就可以控制住，沒有市場的風險，貸款和存款都是在同一個市場上，只要利差存在，銀行就有資金的杠桿作用存在，銀行就有有利的空間。
但是保險是不同的市場，財產遭受損失，金融市場就有保證，或者失火，或者是人身的傷害，資本市場和金融利率是兩個不同的市場，這就導致了保險資金賠付時金額和頻率時間都有不確定性，所以本金就存在遭受損失的可能性。這是我剛剛講的，我拿了一百元的保費和本金可能賠出一千元，保費主要是依據歷史統計數據和大數法則確定，大數法則差異很大，導致保險行業的負債成本就有很大的不確定性，另外一方面，保險的成本率和保險資金的收益率就沒有相關性，剛剛芝加哥演講嘉賓是做期貨交易，我們在講拒災風險的的防范，表面上是看是發債券，其實就是在拒災上面轉換為防范的風險。
我們看保險融資的成本和融資的效果，目前銀行資金平均的成本只有2.25，但是保險就不是這樣，保險就是看財產險，一般重倉成本率都是在103-105%，也就是說要獲取現金流的資金成本都在3-5%成本上面，這是財險。
壽險除了2.5%預定利率之外，銷售成本也是在不斷的增加，因此，保險資金的負債成本總體上要比銀行高。所以保險還有一個負債成本要高的特點。
保險資金的風險承受能力總體比較弱，保險企業從事的是接管并管理風險的行業，保險企業作為負債業務的風險承擔著，負債成本就有高度的不確定性，資產業務不應該承擔過多的風險。
一般是什么意思呢！ 因為保險本身就是承擔風險的機構，你如果在投資的環節，在進一步承擔更多的風險，這就不是給社會減少風險，而是變成了一個重鎮，兩個風險的疊加，保險公司就不能對社會進行分散風險。這樣對投資這塊所能接受的風險程度比以往的要弱一些。
如果在投資的環節，保險資金在進一步承擔更多的風險就會損害受益人，也就是保單持有人的利益。
另外一方面，保險企業還有償付能力的剛性約束，償還能力不足就會存在問題，因為保險公司的償付比例按照投資業務市場市值算所擁有的償付能力，如果債券市場下跌就按綜合收益來計算償付的能力，一旦股票市場下跌，保險公司的償付能力就會受到損害，這種情況下，就不能再繼續開展。保險資金就有這么幾個特點。
我們了解保險資金的特點之后，如何采取對策管理資金呢？我認為就有幾點的認識。首先要堅持長期的投資的理念，不能有猜市場為依據，進行投資決策。
股票市場和經濟走勢路徑都是一樣的，實體經濟總是在互相循環，金融市場也是在去杠桿和加杠桿之間的反復，影響市場短期因素非常多，導致短期市場不確定性多，如果短期市場可預測，或者上帝都不可能準確預測短期市場。
我們從理論上來講，短期市場完全就有不可預期的，但是人們總是試圖預測短期市場獲取收益，人們有了市場的概念之后，貪婪和恐懼就一直伴隨著市場，看誰跌了就害怕，看誰漲了就蠢蠢欲動，人們就是在恐懼和貪婪之間不停的來回，1997年亞洲金融危機怎樣造成其實就是過分的貪婪，十多年之后大家知道，這次的金融危機之前，各種各樣衍生、復雜的過分杠桿率和過高的金融產品又已經開始泛濫；我們一直講金融工具好不好，我們說簡單的金融工具是好的，例如期貨之類的，正是因為有了期貨，如果每年期貨漲了，每年就開始播種綠豆，從而平衡了兩年以后的市場，這對市場的長期平衡就有好處。
但是，過度的依賴市場，那就不是減少風險，而是制造風險，從石油價格的波動性，真正用油的采油都不能左右石油的價格，而是石油交易商在操縱石油價格；這樣下去，我相信一定是不健康的，市場經濟的重要的角色是沒有人比別人更聰明。因而也沒有人總是能夠把握住市場的節拍，而立于不敗之地，我們無法準確的預測市場的方向，保險應該追求長期穩定的投資收益，獲取長期穩定的投資收益，才可以平滑承保呈穩的波動性，不要把投資建立在猜市場的重要下，而是充分認識自身負債的情況下，看清楚經濟和市場中長期的趨勢，把握經濟的周期和市場的周期，研究掌握不同資產的類別，在經濟周期和市場周期不同階段的風險和收益個性，過分關注市場的短期波動有害市場，在股市上常常要閉著眼睛看才可以看清楚，無論做實業還是做股市投資，不把眼光放長遠，必然迷失眼下，只有長期投資眼光的人，永遠要比希望一賭成名的人更容易成功，我們所努力是尋求優秀的企業或者有可能勝出的資產，而且要長期石油，在堅守當中分享中國經濟在未來發展當中的增長潛力。
堅持價值投資的理念；不能投資炒作，每個人都在講價值投資，但是價值是高估還是低估，我們很難認識，真正有投資眼光的人，應該在價值和價格不匹配的時候就發現投資的機會，什么叫資產的價值？
我們知道不管是怎樣的資產，不管是一棟樓，一個房子，還是張股票，還是一個債券，還是一個保單，股票也是這樣，股票的投資收益就有一個概率，這是不確定性的，就要分析資產的內涵價值到底是多少，資產價格偏離內在價值的情況下，買入或者是賣出，價值投資者需要自己獨立的價值觀，只有在各種市場之前，堅持自己的觀點，在動蕩的市場當中作出符合邏輯的決策，由于價格長期依賴于價值回歸，價格投資者堅守會獲取更高的回報。
相比之下，投機者的買賣行為就決定了價格波動，行為容易受到市場和心理因素的影響，長期投資的結果必然不可預測，價值投資必須要求投資管理必須基于對你所投資的產品深入的了解和分析。其實這對于我們一些基金不是太有效，但是對保險資金一定要堅持資產負債管理，你在做一筆保險業務的時候，就要清楚我的投資收益能夠達到怎樣的水平，你在做投資的時候，也要清楚做資產組合的時候，也要知道我們保險承保這塊能夠接受多大的風險，只有這樣，我們才能夠不是像坐過山車一樣，跟著股票市場或者是跟著經濟市場波動走，隨波逐流。
過去保險業就有一個惡性競爭的習慣，為了達到保費收益，就降低保費收入，這樣的做法，所有的收益就全部靠在資本市場去博才能夠把負債的成本博回來，其實在保險公司里面沒有做風險的二級分散。
針對宏觀經濟判斷，我們認為證券市場就有較好的投資機會，保險資金仍將堅持價值投資的理念和長期投資的理念，尋找具有一定安全的邊際，能夠和保險負債相匹配長期的投資品種，謝謝大家！
主持人：謝謝寇總的演講，他認為對經濟是喜憂參半，從短期來看，它的觀點認為投資者是很難預測短期市場的波動，所以短期內是喜憂參半的感覺，長期來看是非常樂觀的，從堅持的長期投資，價值投資來看，我們可以感覺到他對于長期經濟的增長強烈的信心。
下面有請美國芝加哥氣侯交易所副總裁、北京師范大學客座教授黃杰夫先生演講。
演講題目：金融市場架構與股指期貨機會
黃杰夫：非常高興建信基金和經濟觀察報給我機會，我非常同意剛剛嘉賓所講的“上帝也不能預測市場”。我做金融業做了20年，所以我覺得從投資人的角度來講，短期和長線如何結合呢？怎樣能夠在這種市場博弈當中找到一些機會？主辦方要求我能夠從實際方面切入，所以我今天想講講，因為在座的很多是建信基金的機構經理，客戶經理，可能有些投資人，所以我就想講一下，未來在中國，隨著股指期貨和其他金融創新的出現，在什么地方可以賺錢，機會哪里？從股指期貨先講起。
圖：美國芝加哥氣侯交易所副總裁、北京師范大學客座教授黃杰夫先生
股指期貨大家聽了很多，所以我今天有不會再跟你講滬深300是什么，是怎樣套利的。我想講講一個不同的概念。
我個人的觀點就是，個人不適合參與股指期貨。建信基金是基金管理公司，按照上周五銀監會最新的規定，建信基金也可以參與股指期貨，個人投資者可以買這個公司的基金，通過基金進行股指期貨的介入。股指期貨在中國和印度其他等國家一定是機構之間博弈的金融產品，不是個人的產品，我一定把我的錢交給基金經理，我個人是不做的。
因此，個人投資股指期貨，一定要問你的基金經理或者是理財經理，或者是問一下銀行的客戶經理，你給我出一個方案，這個股指期貨出來，我自己不能投，你要去投。股指期貨推出后，恐怕賺錢的人一定是會產生的，按照國外的一些經驗來講，股指期貨推出后，其他金融期貨推出后，最主要的市場參與者不是建信基金這樣的基金公司，而是所謂對沖基金。我不太清楚國內對沖基金的規模。對沖基金在國外有2萬億美元的市場，主要是機構和有錢人，高價值的個人投資者，把錢交給這些對沖基金經理，在這種特殊的市場里面運作。2萬億是什么概念？經濟危機以前，百年不遇的金融危機以前大概是這個規模，金融危機后，很多對沖基金賠錢了，當然也很多對沖基金賺錢了，這個規模下降了1.6萬億，今年第一季度3月份、4月份又回到金融危機以前的規模。
2萬億美元在中國基本上是空白，高頻交易如何幫助客戶賺錢呢？所謂高頻交易，是通過股指期貨等金融工具幫助客戶賺錢，主要是在期現之間也就是股票的現貨和股票的期貨之間進行高速度的交易。什么叫高速？
美國一家股票場外交易，最新推出一個交易綜合系統，交易成交速度平均是百萬分之16秒，中國交易速度可能是100毫秒。為什么交易速度快是決定很重要的因素？股指期貨推出來了，例如你把錢給我了，我來幫助你運作期現套利，我很可能在交易當中每次出手要很多。你回去要問問基金經理有沒有聽過高頻交易。其實在上海和深圳已經有人開始做高頻交易、算法交易了。其實把這些算法按照程序編輯好以后，以高速百萬分之16秒的速度進行成交，從而決定你這一單是賺了100萬還是賠了100萬，對交易的基礎設施提出了跟股指期貨完全不一樣的概念。我們在深圳證券交易所、上海證券交易所、上海金融期貨交易所，這些交易所是否有這樣的硬件和軟件？包括基金公司和證券公司的基礎設施和監管的能力，是否適應股指期貨出現以后高頻交易的特點。如果沒有的話，在由慢到快的過程當中，如果在座的客戶經理或者你的客戶能夠把握這個機會，中國股指期貨沒有推出的時候沒有關系，推出的時候，就要把握住這個機會。前幾天，我在我博客當中專門稱贊了經濟觀察報，因為我在國內看到了經濟觀察報是第一家高端主流的媒體關注中國高頻交易這件事情，證券公司、私募要把自己的服務器放上海期貨交易所里面去，同行的人就問，有那么的過分，我把我的服務器都端到上海期貨交易所里面，用北方的話就是“至于嗎”？股指期貨出來，你賺錢的機會一定要在第一桶。我剛剛到美國的時候，就有一個“1月效應”，基金經理1月份買股票都會賺錢，1月3日上班，買標準大盤股穩賺，這叫“1月效應”。這是怎么產生呢？“1月效應”就是說12月31日大家都在買股票，因為12月31美國國稅局的規定，今年產生股票收益的損失可以抵扣個人所得稅，所以把今年投資不好的股票賣掉，例如我虧了一萬元，就把這一萬元抵稅，所以我要全部清倉，這時候大盤股、績優股、由于非公司的人員被人為壓低了，所以1月1日趕緊買回來。
我剛剛去美國的時候，大家都這么做，我也這么做，就賺錢了。當前沒有“1月效應”了，因為大家都知道，大家都這么做，所以就不好賺錢了。股指期貨也是一樣的，高頻交易亦是同理。大家一定要關注市場的情況，接下來的一個問題，是怎樣由慢向快來過渡，國外是怎樣做的？有什么經驗？中國將來市場的發展就可以借鑒。
國外有幾件事情大家可以關注一下。去年8月份有一家公司在歐洲很有名，在美國也是非常有名，在中國就沒有聽說過，我剛剛所說的百萬分之16秒，交易所的速度，跟它有關。這家公司叫CHI-X，它在場外交易池方面做得比較好。在中國，買股票可以到不同的證券公司開戶，假如我現在有一千萬元可以買股票，很多證券公司都可以競爭為我開戶；假如我有一千萬的存款，廣州到處都是銀行，可以競爭；買保險也是一樣的，都是競爭的。中國只有一件事情是不可以競爭的，假如說你要買萬科的股票，只能在交易所里面買。去年8月份新加坡證券交易所率先在亞洲跟國外比較好的場外證券交易池合資，為什么要跟它合資呢？因為現在在美國，例如紐約證券交易所，例如說納斯達克證券交易所，例如說在倫敦交易所，每一家交易所上市的股票都是2000-3000只左右。十幾年以前我剛剛去美國的時候，納斯達克一天的交易2-3億已經是天價，現在是20-30億，雖然每天的交易量增加了10倍，納斯達克上升了2-3千只股票，每天的交易量都是在納斯達克交易所之外的股票交易所池。為什么交易池就有這樣的可能性，最主要是服務于機構投資人，就像建信基金一樣，所謂的高頻交易的對沖基金經理，不僅僅只有1單要做，50單可能一起做，所以基礎設施、監管和成交的價格等因素都很重要。要買萬科的股票，一秒鐘成交，而且價格上去了；如果要讓價格不能動，而且要在零點零零幾秒成交，這對于各方面的要求是非常高的。因此，出現了競爭，美歐就有50多家場外交易池，跟交易所進行良性的競爭，以前做2-3億，現在50家一起做的時候，十幾家一起競爭就變成了10倍。
新加坡交易所方面說這是未來發展的趨勢，我們合資一起做，一起把餅做大，這是亞洲第一家主要的交易所，打破壟斷開始建交易所的體系。另外，從今年的4月份，也就是本月，歷史悠久的澳大利亞證券交易所也可以在證券交易所之外買股票，也是有這樣的發展趨勢。
另外，日本包括亞洲其他幾大交易所都在為了新的交易體制產生新盈利機會從而進行市場構建的變化。
我簡單的講講，大家可能知道美國第二BATS 2005年6月份公司注冊，成立不到十年的公司，去年獲得了證券交易所的資格，5年美國就批準這個交易所資格，這個交易所不單單拿到了美國上市公司股票交易場外交易整體交易的10%，而且去年美國證監會就給它一個交易所的資格。交易所的資格是什么意思？將來你的股票要上市，不光光是在二級市場交易，上市后也可以到成立不到五年的交易所上市，充分鼓勵競爭，幫助價格發現，提高交易速度，這種做法在某些人眼里看起來是比較極端，這個數據就不舉了。納斯達克從2008年7月份，在納斯達克交易的份額，從30%一年之后下降到12%；倫敦也是一樣的，有一個銀行做報告預計在2012年，倫敦證券交易所交易的股票占總體交易份額跌到40%以下，發展的態勢也是非常的迅猛。
我有一份圖表，看起來非常的簡單。左邊是納斯達克證券交易所和交易池交易的情況。右邊是紐約證券交易所和交易池的交易情況。瞬間就是盈利和賠錢的區別，如果作為個人投資者，因為保證金和風險都比較高，不方便投資，就一定會關注基金經理，一定要關注理財經理。即便對于基金經理，現在在股指期貨上面，不是套利的概念，但是下次作為基金經理，如果對沖基金在跟你交易，你肯定跟這些基金競爭，這不是套利的概念，因為這批狼來了，所以就會影響到你的交易質量。我聽到建信基金的同事講在IT方面投入非常大，包括后臺，IT方面投入非常大。在華爾街，IT方面投入是什么概念？例如高盛大型的一流的投行，每年在硬件和軟件，外包方面的投入要80、90、100億的美金，中國在IT方面，基礎設施方面的投入有多大，這是什么概念？軍隊競賽的概念，你的理財師，你的基金經理在這方面沒有概念，在軍隊競賽當中是失敗者的。
高頻交易和場外交易池在這些交易方式在國外從1969年就開始出現了，到現在已經發展40年了，在中國可能是剛剛清醒，在國外進行了40年嘗試，我覺得在中國未來，如果我們關注股指期貨，關注交易，關注高頻，關注對沖的話肯定就會了解。
我接觸過一些陽光私募基金經理，看到這一批的人才，我非常高興。股指期貨推出時，我做了兩個預測，一個是剛剛說的交易池的概念，交易構架一定要變，這是不以人的意志為轉移的，它已經來到了亞洲；第二，在所謂海歸里面，就會第一次成批的出現這種人才，在國外有實際交易的人才，以及做投行的人才。我非常尊重做投行的人，做投行在國內就要靠關系，在華爾街就要靠關系。
三大要素：速度要更快、成本更低、性能更高。廣泛上做高頻具體就是股指期貨。
我的一份圖表可以看出，中國的競爭未來在幾個行業會都有。有可能看到交易所會加大IT的投入、提供優良的服務。中國也是會走澳大利亞，新加坡這樣的路徑。適當在有監管風險可控的情況下，在中國產生陽光對沖基金。歐盟是2萬億美金，中國1萬億人民幣、5千億人民幣先試試，這已經是非常龐大的市場。我覺得大家要高度關注。
第二點講到QFII，在中國有170億美元的額度，大家知道以交易為主的QFII 100%是產生高頻交易的平臺，將來如果在中國有這樣的體系，這方面的需要也是可能的。
最后還有五分鐘，我跟大家講講，未來在中國出現的另一個亮點，其實就是二氧化碳的期貨，二氧化碳作為一個理財產品，三年前，也就是2007年，我們董事長（美國金融期貨之父）在美國創造了利率期貨，又創造了碳期貨。在中國，跟一家大銀行談了一下碳交易的事情，沒有兩個月，這個銀行在高端客戶當中提出了碳期貨產品。希望這家銀行的高端客戶都賺到錢。
二氧化碳作為一個產品出現，作為期貨商品出現，很重要是碳有稀缺性，在中國能不能做二氧化碳，不管是一萬億美元的市場也好，還是一千億美元的市場也好，大家就看一個要素，在中國，我們的排放企業排放的二氧化碳。大家如果關注周五國務院會議，溫家寶總理說的一條就可以看到，他說我國去年年底宣布的到2020年單位GDP二氧化碳排放要降低45%指標是硬性和強行、剛性的。如果這個指標是剛性的，鋼鐵、化工、電力企業以后排二氧化碳就不是白排了，二氧化碳就有價值，有價值接下來就搞交易所。4月26日美國參議院要公布氣候變化強制碳交易所，眾議院已經通過，如果參議院法案通過，總統簽字，美國將會出現強制的碳市場，歐盟已經出現了，歐盟的強制碳市場交易，3-5年，或者規模已經超過了大豆期貨，大豆期貨交易了一百年；美國市場出現了，就是300億的市場，大大超過了石油和原油；作為理財工具，如果中國出現了二氧化碳產品，無論是場外交易、場內交易、現貨期貨衍生，基金經理都應高度關注這個領域，這從交易的角度來講也是跟股指期貨一樣，也是一個利潤的增長點，按照國外的經驗來講，規模一定要大于股指期貨。
非常感謝大家！
主持人：非常感謝黃總的精彩演講，黃總跟我談到一些比較新的概念，高頻交易、場外交易池的概念。股指期貨出來了以后，對市場肯定有很大的變化和很大的影響，但是大部分的投資者都記住，個人不要參與，因為風險太高了。對于另外一個碳交易，我自己在歐洲也看過實際的交易的情況，現在處于初步發展和迅速擴張的階段，我很有理由相信，在不遠的3-5年內，中國理財市場上也會出現碳交易的品種。
下面有請美國道富銀行北京代表處首席代表陸肖馬先生演講。
演講主題：國際經濟形勢與人民幣升值
陸肖馬：各位下午好！非常榮幸今天有機會在這里跟大家分享一點看法，非常感謝經濟觀察報和建信基金能夠提供這樣的機會。
我本人不是投資專家，聽到幾位專家講，我自己也學了很多的東西。黃總講到美國交易的速度這些東西，其實我在美國的時候關注過很多，當然最近兩年就沒有再看，發展也是相當的快，但是運用到中國是非常有意思。
圖：美國道富銀行北京代表處首席代表陸肖馬先生
我跟大家分享的主要是在宏觀經濟方面的看法和一些觀察。主要有三點：首先，在全人類的共同努力下，全球性的經濟全面復蘇已經成為一個定局，這不能成為被懷疑的事情，歷史上每次經濟危機過去以后，大家做惡夢睡醒起來看，好像世界是一樣的，每次經濟危機過去都給市場留下了不可轉變的變化，其實我們面臨跟以前不一樣的地方。
其實，信心在不斷的增長，但是不確定的因素還是依然存在的。 在生活當中，有些實際的東西還需要探索。
看世界性的經濟恢復已經成為了一個定局，這是國際貨幣基金組織對2010年和2011年的經濟預測。從IMF的角度來講，這是世界主要經濟體預測的指標，從最高的新興亞洲市場8.7%，到最低的歐元區。我怕這里有一份圖表，是處于很多麻煩當中的歐元區經濟增長的預測。對比2009年的數據，經濟轉變非常明顯，其實就是“V”型的轉變?？梢钥吹絿H貨幣基金組織指數的變化。國際貨幣基金組織到4月份認識到全球經濟要快半個點的樣子。這里面的原因比較多，全世界所有的政府和組織都參與協調經濟上的財政刺激措施，從美聯儲到所有的銀行都這樣做，很短的時間內大家一起行動，產生的效果也是非常的明顯。
另從美國GDP數據來講，美國真正的經濟衰退其實就是一年的時間，有四個季度連續為負數，現在美國強勁增長超過了9個月，雖然我們聽到還是有這個問題、那個問題，這個擔心、那個擔心，真正從根本上講，美國的經濟非常強勁。
另外，最近，尤其是4月份，是大部分上市公司公布一季度狀況的時間。連花旗銀行這個在華爾街曾像過街老鼠一樣的機構在一季度都非常好，花旗銀行的稅后利潤率20%，這個數據相當不錯。美國第一季度新房銷售率增加了27%，這是非常大量的增長。美國是非常成熟的經濟體，當然這里面因素也非常多，因為美國政府對買房就有更多臨時性、協助性的東西，政府會補助一些錢，有些特殊的措施，這個月要過期了，新盤銷售肯定跟這方面有影響，但是不管怎樣，27%也是非常好的數字。
美國消費者非常的重要。我看到了最高的統計是美國消費者占全球GDP的45%，低一點數據是30%，不管哪個數據來講都是非常重要的，對全球經濟來講都是非常重要的數據。
從美國投資者信心的指數上看，我們看到機構投資者的行為。哈佛教授做了很多的處理，反映機構投資者，不是短期和對沖基金的行為，而是對經濟持有長期信心的大的機構，比如退休基金、養老基金這些真正的大型的機構投資者，他們的信心指數。在經濟危機的時候，在2009年，為什么股市有很好的成長性，跟他們的關系非常大。
我這里有一張圖，可以看到四條不同的線，分別是全球、北美、歐洲、亞洲的。歐洲的線在2009年以前比較滯后，北美的信心指數非常高?，F在就有很多不同的說法。其實整個來講的話，趨勢還是非常的明顯。我想提一下關于美國失業率的數據，失業率是很重要的數字。我記得有人講過通貨膨脹失業率是美聯儲真正的目標，他們對股市沒有興趣，其實失業率也是真正衡量經濟恢復非常重要的數據。其實最近美國公布失業率的數字還是非常高，大概就到9點幾，失業率實際上是滯后的，每次經濟恢復，失業率都會滯后所有的指標，其實這是美國經濟非常強很根本的因素，這種體制允許你裁員，每次都會提供勞動生產力，企業就會不管壓榨各方面的東西。
我覺得失業率現在盡管很低了，應該也是會跟上的。
除此之外，我們聽得比較多令人鼓舞的現象，中國經濟需求帶動原材料輸出國，我們的需求帶動了很多GDP的增長，不管我們買什么，價格都會上來，這已經是一個壞的事情，也說明了這是非常的重要。整個亞洲的率先復蘇帶動了日本和美國。我看到一個數字，日本的出口率，實際上現在很多人擔心日本能不能真正維持到復蘇，除了歐盟區出現了改變，日本有很多出口的數據。今年早上也有消息說，G20要求全球要有真正實質性采取行動退出刺激經濟計劃，實際上已經有很多政府，有很多國家的央企采取退出計劃，有些壞消息都是從歐洲過來，其實從德國開始，看到經濟指標都好于很多的預期。
在這個之后，美國經濟是回來了，世界跟以前不一樣了，我們去看跟以前不一樣的地方，我覺得一個比較明顯就是政治和經濟的互相影響要強一些。這次全人類共同行動，歐洲所有的一起行動，到眼下來看，這件事情過去了，大家采取行動，對于刺激計劃是否退出，很難達成一致，所有的政府也不可能回到讓市場決定整個經濟的走向，主要的經濟體，美聯儲就沒有增加利息，美國的通脹指數都沒有上來，但是經濟復蘇的趨勢已經非常的明顯了，美國也是非常的擔心，如果美聯儲加息是否會讓經濟復蘇的趨勢有所改變，會不會讓買房子的人不買，經濟不是一個很成熟的科學，你無法量化每個因素。
是否有明確的說法，從美聯儲的行為來看，對經濟復蘇就沒有完全的信心，還不想完全的放棄市場去決定。其實剛剛提到中國政府有不斷進行控制的措施，在我看來，中國政府也不想讓市場完全決定走向，還是由政府的干涉行為影響市場，其實這跟危機以前，不管大家做什么，其實心里面想最終還是走向市場，恐怕現在的想法就要弱一些，政府對經濟的感受可能會比以前更加不可避免地加強一些，這件事情是好的還是壞的，很難講，這次危機如何造成還在分析，有很大呼聲是監管不利，監管不夠，但是最根本和最主要的原因，是這種辦法是否能夠解決問題，我認為現在還沒有一個明確的說法。
另外一個是匯率的問題。全球都在吵匯率的問題。昨天前天呼吁中國提高匯率，回頭仔細想想看，有人知道匯率應該是多少？如果中國政府真的低估，為什么這些人確定是高估，現實現在完全就是政府討論的問題，現在美國和歐盟都在搞貿易的措施，其實這對經濟都有比較壞的影響，這是沒有辦法的事情。
從美國來講，美國政治和經濟都是互相關聯，相對來講，最近也是在危機狀況下，其實從美國政治體制就看到了有些變化。我不知道有多少人在國內會有體會，在美國看兩個州選舉，我很多朋友在麻州，如果你是共和黨的人，你投標都是浪費時間，其實沒有用的，麻州在參議院做了很多年，他是民主黨相當有影響，最終選舉，候選人也是民主黨的候選人，選舉結果出來以后，全體都非常的吃驚，之后就有一個人競選出來麻州，我競選參議院是反對奧巴馬因醫療保障計劃，美國奧巴馬上臺以后，加上經濟危機，所謂的理想主義色彩非常的濃重，都要提高利率，這些東西好事還是壞事，另在講，麻州在最不可能出現的地方，奧巴馬還有很多的想法，但是這個政治選舉對后面經濟政治的趨向就有一定的影響，其實做了很多修改，也有趨勢的變化，醫療保障計劃對經濟的影響應該才開始，其實就有3-4家公司盈利報告第一季度已經明確下來，因為醫療保障計劃以后可能會影響越來越深遠。其實SEC起訴高盛，其實內容就很不好講，美國是一個制訂規則的地方，只要你是按照規則去做事情的話，那就是沒有風險的，其實證監會起訴高盛的公開文件當中，就有人懷疑證監會是否有足夠的證據?，F在醫保計劃推動通過了，下一步就是金融改革，就是所謂的進一步的監管，對這件事情的影響是非常大，再一個全球性的金融監管的趨勢也在發生變化，包括中國，去杠桿化造成的直接效果是利潤率的下降，其實就是盈利能力的下降，因為不可承擔風險，其實對于投資者來講，因為追求的是利潤，這種影響到底是好還是不好，到底長期還是短期的，還是需要看的。
歐元的命運： 歐元從1999年進入了流通以后，歐元成為了世界上對抗日本的指標貨幣。歐元剛剛推出時，只是理論上存在的時候。我記得就有一次，有一個很資深的人士就說12年之后看歐元，歐元一定會存在的，這次希臘給歐元造成了沖擊，這種絕對不是短期行為。
政府赤字： 我覺得比較明顯的一點其實就是在思考歐洲的高福利的政策，例如希臘政府，民主的體制就造成這樣的影響，是否有持續性？除了政策，還有美國消費者的變化。美國消費對實體經濟的貢獻很大，其實我這有張圖可以看到，美國居民儲蓄率發生變化，美國人現在開始存錢，花錢少了，誰來替代他們成為經濟發展的驅動力就不好講。
人口的結構： 其實很多國家面臨了老齡化的問題。同樣的事情，觀念上就有很大的變化。養老院的行業是出現了，環境和氣侯變化都非常大，冰島的火山灰對世界環境都有影響。
新的探索：新的經濟增長點到底在哪里？這還是在爭論中，新能源是否成為新經濟體？再一個是中國的影響，不參與不再是一個選項，現在中國對世界的應該是，我們不參與，其實就是把自己做好就行了，三十年前我們想參加游戲，現在恐怕你不玩就不行了，對中國來說，這是新的挑戰。中國的經濟到底有怎樣的成份？有怎樣的實際增長？房地產到底對經濟是正的貢獻、負的影響，其實都有很多的分析。
人民幣國際化：人民幣國際化大趨勢不會阻擋，但是什么時間，通過怎樣的步驟，這個過程當中有怎樣的影響，這都是需要考慮的地方。歸根到底，世界經濟的發動機到底在哪里？從二戰以后，美國一直是領先世界，作為世界經濟的發動機，現在是否能夠領導世界，整個這些因素加起來，對宏觀經濟趨勢有些影響。
我大概就講這么多，謝謝大家！
主持人：下面有請建信基金管理公司副總經理王新艷女士做一個演講。演講題目是近期市場形勢和投資策略。
王新艷：大家下午好！剛剛各位嘉賓講了，做投資一定要價值投資，但是我這篇PPT講的是四月的宏觀，為什么今天跟大家交流這么短呢？我覺得這跟市場的環境有關系，我們知道2007年中國的證券市場曾經上過6千點，那時候每個投資者的信心都特別的足，因為整個市場都在講中國黃金市場十年的故事，所以每個人都應該堅持長期的投資，即使現在股價貴了，再過幾年就可以賺錢。但是不幸的是，市場出現了迅速下跌，經過了2008年的金融危機，2009年全球的經濟刺激計劃，股市反映的不是現在的經濟，而是六個月以后的經濟情況怎樣，現在要看六個月以后經濟的時候，很難判斷清楚。
圖：建信基金管理公司副總經理王新艷女士
際市場上有些不確定性，包括要不要退出，房地產市場是否能夠真正的好轉，失業率是否可以下來，國內市場不確定性就更大一些。房地產的調控什么時候再價碼，房地產調控出現怎樣的結果，是否要升息，現在新興產業政策是否實現結構的調整，現在很多不確定性越來越強。我們看到證券市場上短線交易特別明顯，換手率非常高，說明大家就有長線投資的信念，沒有長線投資的信念，換手率高，市場就容易波動，我們也看到其實2009年7月份以來，市場隔一段時間就會出現調整，當天的調整就有2-3%，之后再選擇方向，現在很難對2011年做一個判斷，甚至也很難對2009年下半年做一個判斷，我們現在做投資還是看一季度發生了什么，4月份到目前為止發生了什么，二季度是怎樣判斷的，我們總的策略是怎樣？市場最大的問題就是沒有長線的觀點和判斷。
我們大概過一下海外市場。歐美經濟的復蘇是持續的，這是低水平的復蘇，剛剛嘉賓講到出現了很多好的變化，但是我們注意到，有兩個指標不太好，第一個指標是，美國1-2月份新房的成交不及09年同期，環比連續3個月下滑，復蘇緩慢；第二個指標，銀行的信貸還是沒有持續再放大，就說明銀行杠桿化的過程還沒有進行，美聯儲遲遲不肯加息，也是看到了沒有復蘇的經濟指標，而且這些經濟指標對經濟整個后來的增長還是有意義的。
所以從這個角度來看，什么時候看到美聯儲加息，才確定美國這個時候的經濟是復蘇。我們再看國內的解決。國內經濟一季度的數據已經出來了，還是出現了過熱的跡象，GDP環比增長在潛在增速以上，今年一季度做了CPI的環比，我這有一張圖上面顯示，實際上一季度CPI數據出現了小小向下掉頭的情況，就說明了去年年底通脹預期非常的強。在1月份的時候，1月份CPI是低預期的，2月份是高過預期的，3月份又是低過預期，CPI給出的信號特別不穩，物價上漲是低于預期的，整個投資增速回落，但是房地產市場投資增速上升，地方投資沖動非常強，我們現在最擔心是地方融資平臺，包括地方的投資沖動還是比較強。消費從1-2月份的數據來看，汽車和地產的銷售高于預期，例如地產現在出調控政策了，成交量短期就會面臨下滑。雖然汽車3月份的銷售數據非常好，但汽車的庫存在積累，不僅僅廠商手里的庫存在積累，經銷商手里的庫存也在積累。地產和汽車是宏觀經濟先行的指標，在二季度可能出現了一定的下滑的情況，外貿全球復蘇帶動中國的出口非常好，現在也出現了人民幣升值，如果國外的庫存周期減速了，回顧一季度的經濟數據，我們覺得是符合預期的。
我們看看二季度，所有的領先指標都顯示保持擴張的趨勢，有幾個圖顯示，PMI、企業信心指數、宏觀經濟熱度的預期，居民通脹預期，整個都是在向上的，這就說明了實際上經濟過熱就有一個加速的過程，大家擔心一季度出現宏觀調控，實際上一季度宏觀調控的力度就不是很強，二季度如果經濟還是朝著這種態勢發展的話，我們覺得進一步從緊的預期還是有的。
我們再看看現在政策主要的手段是什么？當前貨幣政策主要是數量為主的手段，價格手段還沒有怎樣使用。例如數量手段，一季度外匯占款流入了7500億，央行公開市場操作和準備金調整回籠7600億，對沖力度超過了08年，這個數字是符合季節性的，一季度就是7.5萬億，開始還是比較緊，起碼一季度就沒有出現收縮，我們看到央行利率是總平的，結構性加息只體現在房地產差別化利率上，有些預期沒有體現在現實當中。
我們自己認為，現在緊縮的節奏是低于預期，如果前面緊縮不夠，后面經濟過熱和CPI上漲的過程當中，就會近一步的從緊。從現在來看，二季度可能加息的預期都不是特別的強，從政府的表態來看，從CPI的數據來看，這種加息的緊迫性也沒那么強。實際上我們看到，政府官員在公開場合對歐元的路徑持謹慎的看法，全世界的焦點集中在對市場調控的看法。
我們判斷這個政策是這幾年以來最嚴厲的政策，但是這個政策對需求產生一段觀望期，我們判斷短期房價就不會馬上跌，因為現在的供應量確實很小，大家對通脹的預期也是非常強，大家都在觀望，成交量可能降下來，但是房價就不會大幅度的下跌，房價就會在這個基礎上停下來，如果這種局勢出現的話，政府還會加碼調控，傳聞的房產稅也會陸續出來，等到下半年房地產供應出來的話，大家觀望一段時間，發現房價就不會再漲了，這時候投機性需求被抑制了，政府又出臺了房產稅的政策，我們擔心那時候房地產就會受到比較大的打擊，本來市場調控的力量慢慢需要一段時間才發揮作用，因為政府等不及那么長的時間，調控就可能會過度，我們現在對房價的判斷，短期就不會大跌，下半年就要看是否出臺新的政策，如果再出臺政策，就會比這個政策更嚴厲，那時候下跌的壓力就會很大。
在目前的調控力度下，房地產增速就會維持20-30%。政府最怕看到房價下跌之后，房地產商不投資，增速就下來了，這時候房價略微下了一點，投資增速就非常高，政府就不害怕了，所以短期也沒有放松的理由，我們就覺得地產政策還是要觀望，不能現在就很樂觀的下一個結論說房地產大周期還沒有結束，政府調一調，或者改變上升大的方向，我覺得現在很難下判斷，目前為止，政府的調節是增量需求和供給，什么時候政府真的要調到存量，那對市場就是致命的打擊，現在二套房貸，按照基準利率0.7%就是打七折，如果按照三十年的房貸，每個月的按揭就要上升30%，這時候大家投資房地產，我覺得在儲蓄當中占得比較高，如果房貸每個月上升30%，那房價肯定就會下來，這就是對房地產調控新政的看法，我們認為短期量縮價不跌，有可能導致更嚴格的調控，導致量縮價也跌，如果真的出現調控過度，量縮價跌之后，明年政府就挺不住，其實有很多不確定性的就是房貸政策。
談到人民幣匯率升值，市場已經反映了3%左右的人民幣升值，如果真正出現了人民幣升值，我覺得對A股市場是一個利好，而不是利空，大家就認為，真正政府調結構，壓通貨膨脹，是看到了市場化的手段，也可以采用市場化的手段，反而讓大家對政府調控的信心更強了。
下面講到政策的判斷，關于宏觀環境和資本市場的看法。
我們覺得關于二季度和經濟增長價格持續上升的看法，我們還是保持的，目前價格體現在房地產價格漲了非常多，PPI還是在上漲的，鋼鐵價格上漲，有色金屬上漲，這些PPI遲早就會傳導到CPI，現在判斷CPI下半年的壓力還是比較大。未來三個月，我們判斷內需會繼續擴張，外需會恢復性的增長，經濟就有過熱的風險，政策基調仍是偏緊的，股市換手率非常高，大家沒有長期投資的判斷，不知道明年和下半年會怎樣，投資的心態不穩，這個時候市場就沒有太大上升行情的基礎。近期需要消化系列地產調控政策，我們覺得等到地產政策和市場反映問題下來了以后，市場還是會重歸平衡式。我們不具備大的行情，現在的經濟數據很好，企業的盈利也是不錯的，整個藍籌股的估值非常低，抑制了指數下行的空間，我們判斷市場還是平衡市。我們發現危機發生后，第一年市場往往就是大幅度的反彈，第二年市場就是非常的平穩，我們判斷A股也是比較的平穩。
這里面我們想談談，現在結構性的風險是非常大的，最典型的我個人是認為現在創業板整體泡沫程度非常大，創業板發行和市場炒作的熱度已經超過了2007年6000點的水平，我們知道在2007年中石油發行價是48元錢，當時一說我們有又誕生了一個市值最大的原油公司，其實有很多上市公司上市市盈率高于預期，創業板隨便一個股票銷售收入1億，一次投資就是10-8億，上市的市值就是3-5億，上百億的創業板股票特別多，我前期到深圳調研了這些創業板的公司，我覺得市場對他們的成長預期太樂觀了，這些股價已經透支了未來3-5年最樂觀的預期，所以我覺得創業板的市場不正常。我們聽到深圳首富誕生了，發行一只股票，上市以后就到800-1000億，區域性品牌的酒市場就要趕上五糧液和茅臺，這就是創業板和中小板的估值就不在一個水平線上，我覺得這是泡沫在發酵的過程當中。什么時候見底不知道，一旦見底以后，下跌就會非常的迅速。前兩天創業板就有一次下跌，我們組合里面就有一只股票，就有10萬股，估值還不算特別的離譜，而其實股票下跌過程當中，10萬股都賣不出去，創業板一旦趨勢形成，跌幅就會比較的慘，因為這個市場完全就沒有流動性，大家都是靠著過于樂觀的預期，我買完了以后，誰能夠在更高的價格來接，下一個新發的股票可以把市盈率弄的更高，我覺得現在未來也許能夠上市，離開創業板市場，我相信一年回過來看就是賣在高位，包括4000點的時候，就有一些私募的大佬說貴了，回過頭來看，市場跌到2000點以下，其實這時候賣的股票，就是避免虧損?，F在創業板的市場，泡沫已經在發酵的末期，雖時就可以爆掉，大盤藍籌股往前看預期不是特別的明確，有些不確定性，但是估值還是有底線，大盤股風險就較小，創業板的風險就比較大。
債券市場出現了一個小牛，本來大家通脹預期非常強，回過頭看一季度債券市場收益率還不錯，債券市場投資的收益率不錯，但是收益率是向下走的，這是反映了大家對中國經濟長期增長減速的預期，我覺得未來短期CPI還是會上升，可能也有加息的預期，債券市場也不會有太大的投資機會。我們所說的債券市場如果收益率曲線是向上的話，債券市場投資的收益率就是向下，這是對債券市場的判斷。
最后總結一下，去年全球都在發行很多的貨幣，所有的風險資產的價格都上漲很多。從今年來看，就要面對一個現實，你手里面的錢，未來的預期收益率將會降低，錢發了這么多，已經漲了這么多，在這個基礎上，要求每一分錢的收益率還要提高，這本來就是非常難的事情。我們大家就要做好資產配置，資產配置對我們來說，無非是房地產投資、股票投資、債券等低風險的投資。我個人是覺得現在房地產投資是有一定的風險，或者房價在這個基礎上再漲多少，或者房產投資的收益率可能會降低，有可能是為負的；債券市場剛剛講了，收益率已經很低了，未來債券市場不會有很大的行情；小股票漲了很多，我建議大家到股票市場，股票市場第一要務是控制風險，投一些低估值的、未來成長又比較明確、可以做到長期持有的股票抵御通貨膨脹。希望大家理性地預期投資收益，今年首要是控制好風險，然后在此基礎上再尋求收益，這是我總的判斷。謝謝大家！
主持人：謝謝王總，我們今天的論壇到此結束。非常感謝各位嘉賓的精彩演講，也感謝各位來賓的參與
