經濟觀察網 記者 康怡 停牌近一年半的*ST華源10月13日發布了董事會決議公告，決定以2.23元/股的價格，向東福實業及其一致行動人發行近10億股A股，以購買其合計持有的評估值23億多元的名城地產70%股權。 

如果此次重組成功，ST華源不僅將從紡織公司搖身變成績優地產公司，同時也將是央企上市公司中首例破產重整的成功實踐者。 

東福入注 華源變身

作為央企和上海轄區上市公司破產重整的首例，*ST華源兼有A股和B股的復雜股權結構，其資產重組牽連著債權銀行、中小股東、上市公司和重組方之間復雜的利益關系，因此自停牌以來也備受關注。停牌近一年半的ST華源終于在10月13日揭示了盼望已久的資產重組方案。 

根據公告，*ST華源采用協商定價確定增發價格為2.23元/股，擬以該價格發行10.39億股A股股份購買東福實業及其一致行動人合計持有的名城地產70%股權（該資產經評估作價23.18億元）。 

名城地產是福州市著名房地產企業，綜合實力排名福州第二。2008年，名城地產位居福州十強銷售榜單亞軍，其中“東方名城”項目為2008年單盤銷售冠軍，其總銷售金額和總銷售面積為單個樓盤的“雙冠王。 

2007年、2008年、2009年上半年，名城地產分別實現凈利潤0.8億元、2.86億元和2.36億元。 

如果名城地產能順利注入*ST華源， ST華源的總股本將由發行前的4.72億股增加到15.12億股。ST華源的業績將出現大幅增長。 

市場分析人士表示，重組方承諾*ST華源2009-2011年每年實現凈利潤分別不低于4.09億元、4.62億元和6.85億元，據此推算，未來三年的平均每股收益將不低于0.34元,已高于地產類上市公司每股收益水平。重組完成后，*ST華源將變身績優地產企業。 

一波三折

*ST華源的重組之路，可謂是一波三折。 

原上海華源股份有限公司是由常州華源化學纖維有限公司、中國華源集團有限公司、上海中國紡織國際科技產業城發展公司等法人單位共同組建的中央企業。經中國證監會批準，1997年7月3日，公司發行的A股在上海證券交易所掛牌交易。 

從2005年起，*ST華源經營出現嚴重虧損，欠銀行債務達數億元。2006年2月，在國務院國資委的主導下，同樣身為央企的中國華潤集團對華源集團實行了戰略性重組。此次重組的原則是“出資人推動，市場化運作”，希望以此化解華源公司資金流動性危機。但事實證明重組后華源集團繼續虧損的局面并沒有得到改善。 

2007年，*ST華源的負債總額已高達30多億元,債務危機導致其生產經營業務幾乎全面停頓。同年5月，華源A股被戴上*號，實行退市風險警示特別處理。 

2008年5月19日，在經歷了3年的連續虧損后，*ST華源被暫停上市。 當時*ST華源所面對的是必須打破目前債務重組僵局才能推動資產重組，并只有通過債務重組收益，才能實現2008年度盈利保牌的目標。因此，實施破產重整就是不得已而為之的痛苦抉擇。在這種背景下，經有關各方的協調和諒解，9月27日，上海市第二中級人民法院裁定受理華源股份破產重整事宜，2008年12月13日，法院裁定批準《上海華源股份有限公司重整計劃》。 

隨后，在管理人的監督下，在多方的支持和努力下，*ST華源嚴格依照《重整計劃》，在法定的時間內完成了資產處置、員工安置、股東權益調整（縮減及讓渡）、債務清償以及遴選重組方的相關工作。在2008年12月31日前，*ST華源已通過破產重整實現了真正意義的“凈殼”。為重組方向其注入優質資產創造了良好的條件。 

根據《上市規則》，公司必須在2009年度實現實質重組，否則公司將被終止上市。公司保牌，迫在眉睫。 

一年多來， *ST華源先后和二十多家公司反復接觸，但一直未能找到合適的重組方。直到2009年2月，事情才出現轉機。東福實業與華源集團就ST華源重組事宜進行初步接洽后，很快表達了參與重組的意愿。 

此后僅一個月，2009年3月31日，東福實業通過司法拍賣，競得公司原第一大股東華源集團持有的公司1.55億股股份,經縮股讓渡后實際取得1511萬股,并于2009年4月2日與ST華源及其管理人簽署了《資產重組框架協議》。2009年4月22日，法院裁定重組方及其關聯人有條件受讓了5888萬股A股、4769萬股B股，成為ST華源的第一大股東。2009年5月8日，*ST華源向上交所提出了恢復上市的申請。 

東福實業閃電入主，使*ST華源避免了在2009年5月被直接退市的命運，在退市的邊緣，緊拉了*ST華源一把。 

2009年4月入主后，東福實業開始緊鑼密鼓地策劃重組方案，歷時半年后10月13日ST華源董事會公告正式公布了重組方案。

協商定價  制度創新

市場分析人士認為，*ST華源破產重整是上海轄區上市公司的第一家，也是全國央企上市公司的首例；既是兼有A/B股上市公司重整的第一例，也是首次采取協商定價機制進行資產重組的。重整方案既采用了縮股，又進行了讓渡。經過破產重整，華源股份成為首例真正意義上的“凈殼”公司引入重組方。之所以可能成為一個成功的實踐者，關鍵是采取了破產重整方式進行重組，依托破產重整方式，進行股東權益調整（縮股、讓股），以股抵債和資產變現清償巨額債務，依法解決了債務重組難題。 

而同時值得關注的是，本次股份發行采用了協商定價的方式，充分采用協商定價原則，大大提升了“殼資源”的重組價值和潛在引力，確保了資產重組成功的機率。 

“本次股份發行價格定在2.23元，是有關各方協商確定的結果”，國金證券擔任本次財務顧問的一位財務顧問主辦說，“這個價格已經充分考慮了中國國情，考慮了ST華源收盤價格，考慮了破產重整中存在的縮股讓渡情況，充分考慮了債權人股東和中小投資者的利益。股份發行完成后，根據測算，華源股份未來三年的平均每股收益將達到0.34元，復牌后的預期股價將高于按照ST華源停牌前一日收盤價格的復權價格。大部分中小股東的利益將得到保證，原債權人的實際清償率也將得到較大幅度的提高”。 

經過十多年的資產重組，中國證券市場上尚未重組的“剩殼”，大都股本較大、負擔較重、重組難度較大。有些公司即使進行了破產重整，凈資產歸零，其龐大的股本規模仍使大多數機構望而怯步。ST華源目前的總股本為4.72億股，按照2.23元的發行價格，其殼資源的價值將達到10.5多億元。 

除了規模特別大的工業企業，一般工業企業很難消化如此高的殼資源價格。從實際情況看，目前借殼上市的，大部分是房地產公司。房地產公司近幾年積累了較大的財富，有可能也有能力消化較高的“殼價格”。即便如此，如果殼資源價格過高，即使是房地產公司也難以消化。 

“本次增發采用協商定價，是對協商定價制度創新的一次有益探索”，國金證券擔任本次財務顧問說，“如果沒有協商定價，重組的難度是非常大的。有些機構或個人在績差公司停牌前惡意拉抬股價，使重組成本變得非常巨大。協商定價的推出，有利于在證券市場樹立起良好的、正確的預期，有利于遏止證券投機炒作，具有積極的示范意義?！?/P>