《投資者報》特約撰稿人：英國《經濟學人》專論

回到2002年，那時的伯南克還只是美聯儲理事，他宣稱“在紙幣體系下，一個堅定的政府可以一直保持較高的支出和因此帶來的積極通貨膨脹”。然而，這并不意味著事情會很容易。

擔心通脹的原因

3月18日，報告顯示美國2月的核心通脹率為0.2%。同一天，美聯儲稱通脹率可能會在不恰當的低水平持續一段時間。但是一些經濟學家和投資者堅持高通脹正在逼近——甚至是惡性的通脹。

他們的擔心有兩個來源。

第一是有動機：全世界都在去杠桿化，正在試圖減少收入中債務的比例。決策者可能會隱秘選擇更高通脹率（增加名義收入），而不會采用削減支出和退掉債務或是不履約這樣痛苦的手段。

第二原因來自美聯儲的公告，美聯儲計劃購買3000億美元的國債，以及另外8500億美元的房屋抵押貸款債務，使總的買入花費達到1.15萬億美元，將通過印刷貨幣來支付。而且不僅僅是美國，全世界央行的資產負債表都在膨脹。

對信奉米爾頓?弗里德曼格言的人來說印鈔是件可怕的事情，因為“通貨膨脹在任何時間任何地點都只是金融現象”。但是貨幣供應在制造通貨膨脹上的作用并沒有貨幣主義暗示的明顯。

央行的選擇

貨幣數量論堅持認為貨幣供應乘以流通率等于名義收入。名義收入反過來又是真實產出和價格。但是貨幣供應能夠直接增加名義收入嗎？名義收入能夠影響流通率和貨幣需求嗎？這個機制仍然存疑。

央行控制著狹義貨幣供應量（稱作基礎貨幣）——是通貨加上銀行的存款準備金。但是基礎貨幣，廣義貨幣和名義收入之間的關系是高度不穩定的。

央行現在幾乎放棄了由貨幣供應來控制通貨膨脹。取而代之的是開始研究總需求和經濟潛在供應間的“產出缺口”。這個缺口取決于勞動力、資本和通脹預期等因素。

當需求超過了供給，通脹上升。當缺口減小時，通脹下降并且極端情況可能帶來通縮。為了制約需求，央行通過調節銀行存款準備金供應來抬高或降低短期利率。政策性利率的改變會影響所有借款者的利率。

然而，金融危機阻塞了這樣的傳導機制。風險回避，對于違約的擔心以及空虛的銀行資本已經導致個人借款利率大大的脫離了政策利率。央行開始擴大對金融機構的貸款，購買私人有價證券以及政府債券。通過諸如商業銀行的準備金，與央行貨幣互換和其他印刷貨幣的方法，央行已經增加他們的負債。

這是貨幣主義嗎？取決于你問的對象。美聯儲稱其政策性“信用放松”是為加強使用不同渠道來放松信用并增加支出——通過政策性利率幾乎為零的手段。即使國債購買也是為了“改善私人信用市場的狀況”。而這些措施導致貨幣供應量擴大卻是其次的。

同樣日本銀行正在購買股票并處理銀行的次級貸款來提升它們的資本和貸款能力；貨幣供應也不是一個考慮因素。另外，英國銀行稱其購買政府和私人債務的行為是“定量寬松”。因為可以擴張投資者手中的貨幣，鼓勵轉換成其他資產，增加財富和投資，英國承認這些有可能并不奏效。而事實上，僅僅是關于購買政府債券的消息就壓低了長期利率，就像美聯儲的公告那樣，只是對于需求的傳統刺激。修辭可能不一樣，但政策大致是相同的。

如果這些空前的貨幣和財政刺激起作用的話，產出缺口會最終消失。那時央行會轉向非傳統政策并且提高利率。但是，央行在面對政策壓力或是明確的決斷時可能會猶豫，而錯誤的決定會導致通貨膨脹而不是通貨緊縮。在那種情況下，通脹會加劇。

乘數效應帶來的惡果

目前來說，通貨緊縮仍然是更大的威脅。如果美聯儲的貨幣政策失敗了，財政政策可以用來增加需求。

美聯儲同樣有其作用：可以購買稅收減免的債券或是政府支出，從而限制對長期利率的影響。這樣的債務貨幣化會引發惡性通貨膨脹的威脅。

但是只有在貨幣化所促進總需求超過總供給時，通貨膨脹才會出現。宏觀經濟顧問Laurence Meyer認為，明年美國的產出缺口會達到GDP的9%。假設在標準的乘數效應下，為了消除這個缺口他認為美聯儲在未來兩年不得不鑄造超過1萬億美元的貨幣來增加額外刺激。

障礙主要來自政策，而不是經濟。財政官員反對負債而中央銀行更加擔心鑄幣會成為政府的工具。這樣的擔心是正常的，但適合在通貨緊縮還在逼近的時候。哥倫比亞大學的前美聯儲理事Fredric Mishkin認為重要的是美聯儲是這些收購的發起人，而不是財政部，只有在這種情況下才能保證價格的穩定。

3月15日伯南克表示，目前經濟所面臨的最大困難是“我們沒有政治意愿，我們沒有承諾去解決問題”，至少在這個時刻美聯儲主席并不缺少勇氣。