國家統計局日前公布的2月CPI、PPI雙雙同比下降，不過，由于經濟開始回暖，加上中國及世界各國的政策合宜，現時的物價下跌只是短暫現象，并不會形成通縮現象。
CPI同比下降，是由于食品價格下降和高基數效應，而源于國際能源和大宗商品價格的輸入型通脹亦大幅放緩。
去年食品價格飚升，是因供給而產生的短暫現象。隨著政府落實提高糧油產量和豬肉供應的措施，糧油豬肉等供應逐漸恢復，價格回落實為必然。2008年6月以來，一些主要農產品的國際價格迅速回調，影響了這些商品的國內價格。
另一方面，中國的PPI及相應的非食品物價，均與國際大宗商品的價格變化高度相關。近月，油價及其他原材料等國際大宗商品價格下跌，2月同比下跌逾四成，其傳導至PPI的通脹壓力將逐漸減弱，繼而影響消費物價通脹。
根據我們的估計，以美元計算，國際大宗商品價格每下跌10%，將導致PPI通脹下降1.2%，而非食品通脹隨之下跌0.22%。外圍需求下降，加上先前高通脹造成的高基數效應，PPI自去年12月起已開始同比下跌（圖1）。
價格改革減通縮壓力
由于源自食品和工業商品的通脹壓力已經消失，我們預計，中國CPI將繼續下滑。
當然，物價下跌形成趨勢，并且持續下去，通縮風險會逐漸上升。不過，嚴格而言，通縮是指整體價格持續下跌。例如亞洲金融風暴后，中國、日本和中國香港等地，物價持續下跌3~7年，當時就是明顯的通縮期。雖然現在國內CPI同比開始下跌，但不應輕言中國經濟步入物價持續下跌的通縮期。
目前，食品價格升勢已結束，考慮到今年國家糧食收購價將提升15%，即小麥、稻谷最低收購價平均每斤分別提高0.11元和0.13元，因此食品價格不會形成持久的下跌趨勢。
而國內改善成品油價格形成機制，正式與國際原油價格間接接軌。由原來純以行政手段規范成品油價格，改為以國際市場原油價格為基礎，加上國內平均加工成本、稅收、流動環節費用和適當利潤，厘定成品油的零售價格。在主要商品實施價格改革，讓市場決定價格，使之更能反映商品成本及市場供求關系。這既能避免零售價格的急升驟降，亦可避免因價格錯置導致的需求萎縮，從而減輕經濟下滑及通縮的風險。
放松銀根，通縮難現
當然，近期國際大宗商品價格回落，是由于全球經濟衰退，需求大幅下滑，加上2008年上半年大宗商品價格飚升的炒作活動消減。因此，現在價格回落，亦令各地的消費及生產成本支出回落至較合理水平。特別在中國經濟基本面較好的情況下，價格回落，可刺激新需求，從而帶動生產恢復。最近的零售銷售數字，剔除價格因素，實質增長其實持續攀升。
我們認為，需求萎縮的情況很可能只是暫時現象。由于中國及世界各國的經濟刺激政策足以刺激整體需求，而各國寬松的貨幣政策也決定了持續的通縮不會在短期內出現。
從理論上講，政府增加財政支出，加大了投資方面的支出，使整體需求上升，產出增加，但也加重了利率上升的壓力。另外，央行降低政策借貸利率，并通過降低存款準備金率增加貨幣供應，紓緩因貨幣供應帶來的加息壓力，這避免了政府因增發債券增加的財政支出，而導致的貨幣供應緊張壓力。因此，產出增加的同時，流動性并未出現緊張。但由于貨幣供應增加，流動性充斥，物價不免要上升。
從貨幣政策而言，央行自2008年9月5次下調貸款基準利率，并削減了存款準備金率200~400個基點（中小金融機構為400個基點）——相當于向市場注入11660億元的流動性。利率及存款準備金率將繼續下調，使銀行增加放貸，從而賺取利潤。
中國內地近3個月的貸款和貨幣供應增長迅速，其中1月新增貸款1.62萬億元，同比增長21.3%，為2003年以來最大的信貸增幅，這顯示出銀行體系已經開始對寬松的貨幣政策作正面回應。同時，2月新增信貸也有望保持在8000億元以上（圖2）。
中國貨幣政策放松的余地還很大，特別是在存款準備金方面。因此，中國應該不會出現通縮。
刺激經濟，增加需求
其實，4萬億元的經濟刺激方案足以彌補因外貿下滑而導致的外部需求萎縮。中國的財政彈性甚高，政府每投資1元，可為整體經濟帶來0.65~0.85元的收益。
我們的計算表明，4萬億元的財政刺激方案，加上最近政府工作報告中提出減稅5000億元，有望于將今明兩年的經濟增長推高5~6個百分點。
更重要的是，自中央政府公布4萬億元刺激方案后，各地方政府也先后公布了各自的投資計劃，充分反映地方政府利用政府開支提振經濟增長的積極性。綜觀以上因素，中國經濟今年保八應不成問題。不過，若然各地投資規模過大，有可能令鋼鐵及水泥等建材行業過熱。
從國外的因素來說，據現有數據推算，現時各國的財政刺激方案總值逾2萬億美元。其中尤需注意的是基建投資。美國會投入近2000億美元作基建投資（約占美國GDP的1.4%），加上中國4萬億元財政刺激方案中，有逾六成的資金投資于運輸網絡、農村基建、四川地震后重建等，平均每年投入的資金為2008年GDP的4.2%左右。未來一兩年，全球大興土木，鋼鐵及水泥等建材及大宗商品的需求勢必增加，由此而帶動的經濟增長，亦相當可觀。
由此而產生的大宗商品及原材料需求上升，勢必令這些商品的價格再次攀升?？梢灶A期，今年底或明年初，可能因供應萎縮，導致需求出現缺口，而使世界經濟出現局部過熱的現象。
綜上所述，大量的貨幣供應與信貸增加，加上大刀闊斧的財政刺激政策，中國經濟可望在第一季度后回穩。所以，通縮應該不會成為困擾中國經濟的問題。
