專題：市場的方向
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進入第四季度，中國經濟下滑加速。

瑞士信貸預測第四季度GDP增長5.8%，國家信息中心預計第四季度GDP增長8%。

11月的數據也顯示，進出口總額同比下降9%，發電量同比下降9.6%，意味著該月GDP增長很可能在5%以下。震蕩的經濟環境促使政府出手“快、重、準、實”，目不暇接地出臺了一系列政策以堅定信心。中央經濟工作會議剛剛針對經濟全局提出了“保增長、擴內需、調結構”，緊接著國務院又出臺了“金融30條”，從資金層面上保證充足的流動性，力求貨幣市場和資本市場的穩定。

“金融30條”開篇明義地提出了“保持銀行體系流動性充足，促進貨幣信貸穩定增長。根據經濟社會發展需要，創造適度寬松的貨幣信貸環境，以高于GDP增長與物價上漲之和，約3至4個百分點的增長幅度作為2009年貨幣供應總量目標，爭取全年廣義貨幣供應量(M2)增長17%左右”。

明年M2將增近8萬億元

截至2008年11月末，M2余額為45.86萬億元；預計2008年末的M2余額約46.1萬億元。按照17%增長，明年M2將達到約53.9萬億元，增加近8萬億元。

大家知道，廣義貨幣供應量= 基礎貨幣×貨幣乘數。央行可以通過調控這兩者來達到明年的貨幣供應總目標。長期以來， 央行實行從緊的貨幣政策，貨幣乘數一路下降，2005年為4.67，2007年為3.97， 最低達到2008年第二季度的3.84。今年三季度以來，貨幣政策略為寬松，貨幣乘數轉向上升為3.87。

四季度以來， 貨幣政策更為積極主動的趨于寬松，尤其是存款準備金率的不斷下調， 我們完全可以預期明年的貨幣乘數將超過2007年的水平， 達到4以上。

這意味著明年相應的基礎貨幣數量低于13.5萬億元，增長不超過1.7萬億元。 而2005年以來每年基礎貨幣數量平均增加1.8萬億元， 其中2007年為2.4萬億元。央行可以通過減少發行央票、財政部增發、外管局換匯等渠道增加基礎貨幣量。

巨額的外貿順差一直是懸在央行頭上的控制流動性的大難題，僅僅是換匯的需求就超出了每年的基礎貨幣增加量。往年都是通過發行央票大量減少換匯釋放的流動性。

明年外貿順差仍將保持高位，而既然現在已經明確明年將減發央票，那么增加基礎貨幣數量達到央行的目標將不會成為難題。

通過努力，央行M2增長17%的目標應該可以實現。而對比2005年以來的數據，我們發現，歷年的M2增長都沒有超過6萬億元。明年通脹的預期將降低，M2卻將增長近8萬億元，應該會給實體經濟和虛擬經濟帶來足夠的流動性。

那么充足的流動性會對明年的資本市場帶來什么影響呢？

股市好壞關鍵看信心

作為資金助推的中國股市，其變動與流動性有一定的關系，隨著貨幣供應量的增加，流動性增強，為股市上漲提供了可能。但《投資者報》研究發現，股指漲跌幅和M2的增長幅度相關系數僅為0.37，表明兩者關聯度并不大。

流動性增加最終能否推高股市，關鍵還要看人們投資信心狀況帶來的儲蓄偏好以及股市所處的周期。

歷史經驗表明，當股市處于下跌通道，市場信心不足時，雖然貨幣供應量增加，但由于儲蓄定期化趨勢的出現，股市也難以活躍；而資本市場逐漸進入活躍區間時，市場信心增加，隨著貨幣供應量增加以及儲蓄活期化趨勢出現，股市將會進入一個更為活躍的階段。

股指與活期儲蓄正相關

但是，活期存款卻與股指有著正相關關系。其原因并不難理解，儲蓄狀況和資本市場是兩個相輔相成的因素。當資本市場較為活躍時，就居民而言，將手中的貨幣投資股市或者存為活期以備取用，因此，活期化一般會和資本市場伴生。             

當資本市場慘淡時期，權衡風險和收益，居民會更傾向于將手中貨幣以定期存款形式存放銀行，以獲得穩定的收益，于是較易出現儲蓄回流和定期化趨勢，從而使得市場流動性偏緊，使得低迷的股市愈加萎縮。也就是說，股指和定期存款的變動為負相關，而與活期存款呈正相關關系。

回顧歷史數據，同樣印證了這一判斷。

《投資者報》考察了2006年以來的活期存款占居民存款總額的比重（以下簡稱活期存款占比）和滬深300指數月環比漲跌幅（以下簡稱股指漲跌幅）的變動情況，發現活期存款占比與股指漲跌幅相關系數絕對值為0.64，其增長下滑狀況和股指走勢呈正相關關系。

2006年第二季度，貨幣總量增加，且逐漸出現了活期存款增多，余額占比上升的特點，一定程度上改變了2005年以來的定期化趨勢。其中，活期儲蓄存款同比多增1502億元，定期儲蓄存款同比少增333億元，而同期的資本市場也即將進入上升通道，股指環比上漲24.74%。

2006年第三季度，貨幣供應量繼續增長，狹義貨幣供應量（M1）創下年度新高，其主要原因是企業活期存款和流通中現金增多。

考察企業和居民的存款傾向，繼續表現為傾向于活期存款，其中，人民幣活期儲蓄存款同比多增1632億元，定期儲蓄存款同比少增1329億元。企業活期存款同比多增4717億元，定期存款同比少增1683億元。貨幣的流動性增強，使得經濟的活躍程度提高，同期的股指仍有4.73%的環比漲幅。

隨著貨幣供應量的增加，存款活期化趨勢的增強，股指加速上升通道也漸成。自2006年第三季度至2007年第四季度，股指環比持續上漲，其中在2007年第一季度實現52.91%的最高漲幅。

自2008年一季度，股指漲幅環比下降8.78%，自此，股指一路下滑?？疾焱诘拇婵顮顩r，活期化趨勢減弱，定期化趨勢增強。

2008年一季度，貨幣供應量增速在繼2007年末高位回落后，再次回落1.0個百分點。居民存款方面，受資本市場持續波動、定活期存款利率差距加大以及企業和個人理財意識增強等因素綜合影響，定期存款增長較快。

其中居民定期存款同比多增6446 億元，企業定期存款同比多增4911 億元。從這一階段起，活期化趨勢結束，進入定期化時代。