慘淡的A股股市和已被封死的IPO市場，讓PE/VC們叫苦不迭。不到一年時間，那些曾經被寄望于大賺幾倍、十幾倍的項目，如今處境尷尬。
“在金融危機的陰影下，全球流動性不足，黑石、KKR等已經開始收縮戰線。而由于機制不暢，VC/PE在中國進行大規模并購退出的可能性很小。目前IPO情況又如此疲軟，這個行業正陷入一個較大的調整消化期?！毕群罅魧W于英國劍橋大學和美國哥倫比亞大學、且對投資問題頗有研究的經濟學家向松祚告訴《投資者報》記者。
憑誰都能賺錢的好日子已經到頭了，PE/VC行業面臨洗牌格局。
深度被套
“我們去年11月做了一個Pre-IPO項目，以12倍的PE（市盈率）進去，沒想到今年6月份剛上市就‘破發’了，現在估值還不到7倍，老板正為這事頭疼呢！”常年從事港股投資的張經理告訴《投資者報》記者。
事實上，在IPO市場不景氣、新股幾乎停發的情況下，像他們這樣被“套牢”的同行還有不少。
數據統計顯示，今年以來在A股IPO的77家公司中，有40多家公司股價已經跌破發行價，接近上市新股量的6成。
10月22日，紅杉資本中國基金等投資的人和商業（01387.HK）在香港聯交所掛牌，當日的交易價格報于1.1元，比招股價1.13元低2.7%，這一價格已低于紅杉資本入股時的價格。
早在去年上市的分眾傳媒、航美傳媒等中國傳媒概念股，今年以來的價格更是下跌近80%，令幾家PE投資人遭受不小損失。而在今年7月30日登陸紐交所、由蘭馨亞洲/晨興聯合投資的正保教育，首日便跌破了發行價。
但這還不能算作最壞的情況，正如紅杉資本中國基金創始合伙人沈南鵬所說：“在當前資本市場發生根本性變化的情況下，能上市先上市才是上策?！?/FONT>
IPO之路被堵
眾多的PE/VC近期根本無法上市退出，只能將IPO計劃無限期推遲。
“我們的海外上市計劃肯定要暫時擱置了?！惫埠暇W董事長郭羽無奈地告訴《投資者報》記者，共合網原本在今年獲得3000多萬美元的風險投資后，打算明年登陸納斯達克的計劃被迫置后。
曾聲稱今年要上市的北京華旗資訊科技有限公司（“愛國者”品牌）總裁馮軍也表示，因為國內外股市環境都非常不好，公司已經暫時擱置了IPO計劃。
地產公司更是齊聲“啞火”。一度高調的恒大地產已經撤回了在香港IPO的計劃，龍湖地產的IPO時間表也一改再改，目前仍無“定期”。
對此，美國佛羅里達大學金融學教授杰?里特爾深表擔憂，“企業的IPO工作推進越深，推遲或取消IPO帶來的痛苦就越大，這不僅是因為IPO本身的費用，而且還因為即將完成IPO定價的公司都會假定這一交易將帶來充足現金，并依此來制定未來的商業計劃。投資者恐怕難以看到這些公司會在未來再次嘗試進行IPO?！?/FONT>
而加拿大西安大略大學進行的一項研究顯示，在完全取消IPO的公司中，只有很少一部分會重新進行IPO。在研究了美國1985~2000年登記進行的IPO之后，他們發現，取消的交易中只有9%日后恢復進行。
加拿大西安大略大學金融學教授、該研究的合作者之一史蒂芬?福斯特稱，“企業通常都說只是暫時取消IPO，如果市況好轉，公司就打算重新上市。事實上，它們日后幾乎沒有完成IPO的希望?！?/FONT>
今年三季度的IPO市場令PE/VC很“受傷”。
據清科研究中心數據顯示，A股三季度的IPO融資額同比下降86.1%，上市數量下降62.2%，而四季度首月滬深兩市企業IPO上市為零。受累于此，第三季度VC/PE支持的中國企業境內外上市數量減少了19家，融資額下降了94.8%（見圖1）。
為維護境內資本市場穩定，中國證監會正著力控制新股供給量，目前有近300家公司“排隊”待審。而已經過會的招商證券、光大證券、中國建筑等30多只新股則“過而不發”，在資本市場門外翹首等待，上市腳步明顯放緩。
從A股IPO回報率來看，第三季度VC/PE背景企業IPO平均投資回報率僅1.97倍，環比下降37.0%，同比更大幅下挫73.4%。而VC/PE背景中國企業境外資本市場IPO平均投資回報率僅為0.77倍，環比下降45.8%，同比下降達到91.7%。
更為嚴重的是，IPO的困境是全球性的。9月份，全球共只有21宗IPO，總募資額2.325億美元，這與去年同期的63宗、116億美元相去甚遠。
美國IPO市場已完全封凍，自8月以來整整兩個月無一只新股上市，這也創下了自1980年跟蹤統計以來，美國IPO最長“真空期”的紀錄，而在今年IPO的共27家上市公司中，僅剩3家還站在發行價之上。如此一來，中國PE/VC走海外上市之路也被徹底堵死。
募資漸成空
對PE/VC來說，它們很少會用自己的資金去投資，LP（有限合伙人）的錢才是其源頭，然而，今天LP更愿意“捂”緊錢袋子。
據清科研究中心統計，今年三季度，中外VC新募20只可投資于中國內地的基金，共募集資金4.92億美元，與上季度相比新募基金數量減少了一半，募資額下降了83.7%；與上年同期相比，新募基金數量增加了7只，但融資額減少了62.8%（見圖2）。
PE的情況比較特殊。本季度共有13只可投資于中國內地的PE完成募集，資金額達到187.53億美元，環比增長56.0%，同比增長94.0%（見圖3）。剔除厚樸和弘毅四期兩只超大基金（分別為25億美元和13.98億美元），以及第三批產業基金（總額約600億元）之后，PE的募集規模僅為62.85億美元。
綜上所述，PE/VC第三季度共募集資金（不計第三批產業基金）106.75億美元，環比下降29.23%（但同比增長31.99%）。
值得一提的是，在新募集的可投資于中國內地的基金中，外資新募基金的數量和規模均有明顯下降。作為中國PE/VC曾經的重要募資對象，美國LP已不再“慷慨”。這表明LP和基金管理人對市場信心不足，據最新研究報告顯示，第三季度舊金山灣區風險投資者信心指數從上一季度的3.07點下跌至2.89點(最高值為5點)顯然，與二季度相比，他們變得更謹慎了。
誰將率先倒下？
“目前就像是走入了一個死胡同，前面的路（IPO）被堵死了，后面又無援兵（募資困難）。受到前后夾擊的中國PE/VC可謂內外交困，它們一部分會死掉，而另一部分則會變得更加強大?！币讋P資本CEO王冉告訴《投資者報》記者。
現實很殘酷：IPO的市場低谷可能持續3~5年，而國內的基金封閉期限通常不超過5年，它們能夠熬過這個“寒冬”迎來復蘇嗎？更令人擔憂的是，當LP信心不足，PE/VC無法募資到足夠資金，它們靠什么去投資？
“不少PE/VC會被解散，一些湊熱鬧的人也會收手。最后能夠剩下的，只有那些投資無恙、資金充裕的基金，他們將會變得更加強大！”深圳君盛投資有限公司總經理廖梓君告訴《投資者報》。
在廖梓君看來，熊市對PE/VC并非全是壞事，“那些業績優異的基金仍然能募集到不少資金，可以發現更多投資機會，從而在市場上有更大的話語權；而業績不佳的基金，由于投資的項目無法退出，加上募資無望，只能陷入流動性枯竭的境地?！?/FONT>
在20世紀80年代的美國，由于前期規模增長太快，風險投資的專業人才相對不足，對風險企業的選擇也趨于草率，導致風險投資的收益率明顯下降，加上1987年股市暴跌，整個行業受到第一次寒流的襲擊，1991年，融資額度比1990年大幅下跌約26%，而新成立基金也從1990年的100家下降到58家。
有研究結果顯示，在PE/VC行業，表現好和表現中等的基金之間差距巨大，表現最好的1/4和表現最差的1/4業績相差23個百分點。而活躍在中國的各色外資基金、本土基金也將在這場角逐中一分高下。
廖梓君認為，以下三類PE/VC將會首批倒下：
一是熱衷于做Pre-IPO的基金。嚴格意義上講，它們的行為不能算作投資，而應該屬于“投機”。如今IPO市場停滯，它們也就無事可做了。
二是新入行的跟風基金。這類基金沒有經驗或不夠理性，可能在市場的最高點（比如2006-2007年），以較高的成本進入，結果深度“被套”。
三是只重商業模式的基金。由于投資理念的偏差，一部分PE/VC是“技術為王”型，一部分是“只重商業模式”（以部分Web2.0網站為例）。但在宏觀經濟下滑、消費市場不斷變化的情況下，PE/VC指望原有的商業模式也許并不可靠，反倒是擁有核心技術的企業能夠“幸免于難”。
