無論從中國證券市場本身、還是從監管層面來看，近三年都具有特殊價值——作為歷史痼疾的股權分置問題得到制度性解決，市場得到了大力發展，市值成倍增長、大型藍籌公司紛紛“海歸”、證券公司和基金等市場機構主體得到空前壯大。

怎樣評價已過去的三年？A股市場會如何發展？監管應怎樣繼續完善？就此，筆者談談自身看法。

股改四大成果

股權分置改革是值得肯定的，也注定將成為中國證券市場歷史上具里程碑意義的改革。

這場改革從大方向來講是非常正確的，其前奏曲是2004年2月1日頒布的《國務院關于大力改革和發展資本市場的九條意見》（簡稱“國九條”），“國九條”在中國證券市場歷史上第一次提出，要從國家戰略的高度，從全局的高度來認識資本市場。正因為有了黨中央、國務院的高度重視，采取了統一組織、分散決策、類別表決的市場化方法，我們才有可能在短短兩年時間實現了全流通改制，從而使中國股市與世界接軌。

股改成果可歸納為四大方面：

一是市場規模擴大。股改前中國股市市值跌至不到3萬億元、很多股票跌破凈資產，市凈率最低達到了1.6倍。股改使中國股市重現生機，隨著關系國計民生的大型國企上市，市值也一度達到了34萬億，股市對國民經濟的反映和影響力大大增強。對國企改制和社會監督，以及金融穩定發揮了重要作用。

二是上市公司質量提高。股改之后，大股東的股權意識和財富觀念發生轉變，發展企業的動力更強，投資者和社會輿論的監督更有利，上市公司更加透明。股改以后，由于大量優質的資產注入，上市公司的業績從2006年到2007年都出現了大幅的增長，推動形成了波瀾壯闊的牛市。

三是市場估值逐漸被世界認可。股改前，有70%的股票不能流通。當時，出現了兩個價格，一個是二級市場上的價格、一個是“一對一”協議轉讓的價格，這兩個價格之間可以差好幾倍，這樣就沒有真正的定價機制。有一個例子很能說明問題，當時有一家國內家電企業考慮通過換股做海外收購，但對方不認可該公司的A股價格，如果按凈資產估值，中方也不滿意，結果購并失敗。

四是股改引發的一輪大牛市對中國居民的“財富意識”、“金融意識”有很大觸動，對中國資產證券化進程有很大推動作用。

不應用一時漲跌評判

去年股市大漲時人們對股改贊不絕口，今年這么一跌，批評之聲不絕于耳。有人說當時股送少了，也有說鎖定期短了。其實送多送少、鎖定多久是兩類股東通過類別表決，互相討價還價的結果，并不是證監會的統一規定。我們現在來責備當時市場的選擇是沒有意義的。有些人把大小非說成股市下跌的主要原因也是不客觀的。

首先，參與股改的非流通股不過4000多億股，除中石化，其他影響上證綜指的大權重股中石油、工、中、建行、人壽、平安都是全流通上市的，不存在所謂大小非。

其次，從實際賣出的情況看，小非賣出比例高，但對指數影響有限；大非賣出很少?？v觀世界股市，大股東上市后，靠把股票全部賣給二級市場致富的案例還沒有，即時想賣也得找更大的購并者接盤。在證監會作了種種規定后，大小非套現的難度亦大大增加

2005年股改伊始上證綜指跌到998點，有人說股改失敗，我說不能以股指一時的漲跌論成敗。股改解決的是全流通的問題，這個問題解決了，就成功了。全流通的市場也會有漲跌。決定漲跌的因素太多太復雜，不能用今天的跌去否定當初的改革。

同時，市場波動過大的重要原因，還有國內機構投資者不夠成熟、組織形式和制度安排不合理。近兩年的基金發展速度太快。其結果，一是使得募集了大量資金的基金大力買入大盤藍籌股、在去年不斷推高股指和市盈率水平；二是經歷了完整牛、熊輪回，有深厚投資實務資歷的基金經理數量短缺，很多都是從研究員崗位轉去做基金經理。

關鍵是增加投資需求

如今，A股市場數度跌破2000點，最低下探1802點，這是否意味著應該悲觀？不是！三年前啟動的股改解決了存在的歷史痼疾，管理層也在市場發展過程中更加成熟，可以斷言，現在股市再次進入底部區域。

從近期的一系列救市措施來看，監管層逐漸找到了解決暴跌的方向，即增加需求。前段時間采取了不少限制大小非二級市場套現的措施，新股發行也大大放緩，這是必要的，但僅此并不能挽回頹勢。股市不同于房市之處，在于后者存在絕對需求，前者作為投資品，只有形成賺錢效應才會有需求——過去A股日成交額4000多億，還能繼續上漲；是需求超過了供給；如今日成交額300、400億元還要下跌，不是供給太多，而是需求嚴重不足。

匯金公司和國企大股東增持、上市公司回購、印花稅單邊征收，這些都是增加需求的辦法。解決問題的方向是對的。但這還不夠，還要通過制度安排，使二級市場的參與者，也加大他們的投入，與政府救市資金形成合力，才能使市場走出恐慌性殺跌的惡性循環，回到理性投資的軌道。

筆者看來，融資融券即已宣布，應盡快推出。還有股指期貨等，在此低位推出既有利于市場的穩定，也有利于權重藍籌板塊帶動市場轉暖。能夠促進市場交易活躍的T＋0交易機制，也應當迅速推出——現在已實現賣出的“T＋0”、下一步要做的是買入也實現“T＋0”。T+0可以活躍股市，使成交量放大，從而吸引場外資金。

事實上，市場運行的一大特征是“循環”、信心最重要，如果當上證指數逼近3000點時就出臺救市政策、肯定早就反彈了，哪怕因美國次貸危機深化再次逼近3000點，也只是“二次探底”、使底部區域更穩固。股市若形成良性循環，則會向上走；反之若政策不當形成惡性循環，則連創新低。

盡管中國經濟、證券市場都遇到了前所未見的難題，但決定中國經濟長期增長的基本因素并沒有根本改變。如中國城市化過程還在進行中，中國的產業升級剛剛開始，人民幣升值進程并沒有結束，中國內需市場的開拓還有很大空間。我國金融系統穩定，政府財力充足，有條件維持經濟的高速成長。

一句話，不能因為目前股市跌了，就對全流通進行懷疑，也不能因為遇到暫時的困難就看不到中國經濟的潛力?？傊覍χ袊洕凸墒械奈磥沓錆M信心。

（作者為上海睿信投資管理公司董事長）