股權分置改革工作啟動后，股市先是經歷了一波大牛市，上證指數從2005年的998點，一路攀升至2007年10月的6124點。隨后股指連續回落，僅9個月時間總市值就蒸發約18萬億元，縮水超過五成，股改目前成為眾矢之的。其實，股市的漲跌自有原因，股改并非主要癥結所在。

牛熊轉換另有原因

牛市行情的產生是由于投資者對未來經濟及上市公司業績充滿信心，同時貨幣供應比較充裕。而熊市行情的來臨，則是因為市場對公司盈利的信心不足及貨幣緊縮造成流動性不充分。

股改啟動后，原非流通股股東和流通股股東利益趨于一致。在宏觀經濟向好、新會計準則重估利潤及交叉持股帶來巨額投資收益等多種因素的疊加下，上市公司業績在集中爆發，牛市中的估值泡沫逐漸形成。

其間，巨額貿易順差令外匯儲備激增，央行維持寬松的貨幣政策，為市場提供了大量低成本的熱錢。2006年12月，廣義貨幣供應量(M2)余額為34.6萬億元，同比增長16.73%；狹義貨幣供應量(M1)余額為12.6萬億元，同比增長17.48%，市場貨幣流通量(M0)余額為2.7萬億元，同比增長12.65%。在此基礎上，2007年貨幣供應量再次大幅增加，M2、M1及M0余額分別同比增長16.73%、21.02%及12.05%。大量的資金流向證券市場，從而助推了股市。

股市今年以來的大跌，則是宏觀經濟轉向、國際金融危機、估值泡沫、市場情緒恐慌以及資金收緊等因素共同推動的結果，而非股改之過。

進入2008年， “保增長”和“抑通脹”成為了國家宏觀調控的首要任務。美國次貸危機引發全球經濟增速放緩，加上人民幣升值，中國的出口和投資大受影響，國內經濟增速與去年同期相比大幅下滑。

同時，上半年CPI、PPI增速不斷加快，雖近期CPI增速有所回落，但仍處于高位。央行為了控制通脹，頻頻采用加息、上調存款準備金率等手段收緊銀根。2008年6月央行上調存款準備金率至17.5%這一歷史高點，對A股產生較大沖擊。而在經濟增速放慢、成本上漲的雙重夾擊下，企業盈利空間縮小，上市公司業績下降。

隨著次貸危機的深化及國內經濟前景的不樂觀，市場信心迅速瓦解。沒有錢，也沒有信心，股市迅速從高位回落。

此外，在此前的牛市中，股市非理性的上漲產生了過高的股指泡沫。2007年10月，A股平均市盈率高達71倍，這給暴跌埋下了隱患。經過一輪下跌，2008年9月，A股平均市盈率已降至18.68倍，在擠干了泡沫的同時，也擠垮了股指。

大小非減持占比不足0.2%

大小非問題令市場的憂慮情緒更加濃重。大小非問題特別是小非問題，是中國特有的上市規則造成的。中國要求公司在上市前一段時間必須由有限責任公司轉變為股份公司，強行要求增加股東數量，導致很多套利目的的“小非”在上市前進入股東名冊，上市后拋售動力強烈。同時，過高的二級市場估值也是大小非套現意愿強烈的原因。

即使如此，截至10月10日，2008年大小非減持解禁股的市值僅為328.5億元。根據WIND數據統計，前9個月A股總成交額為21.5萬億元，大小非減持總成交額占比不足0.2%，對市場的影響并不太大。在國際資本市場上，大股東限售期基本在半年。

大小非減持給國內市場帶來的其實是心理恐慌，即使大小非沒有減持，股市也會在上述因素的影響下下跌，大小非減持只是令下跌幅度略有加大。若股市處于上漲通道，大小非解禁及減持的影響將很小。2007年便是一個很好的例子。當時除了大小非解禁，新股發行、配股、增發等募集的資金額近8000億元，同比增長184.5%。但在這種情況下，股指仍然沖上了6000點，這就是信心的問題。

如此看來，股改并不是股市大起大落的決定性因素，充其量只是其中的一個推手。相反，股改使股市的發展有了根本的進步，加快了中國股市和國際經驗接軌的水平，使股市有了更好的質量，而這一輪漲跌，又使中國的投資者群體更加成熟。證監會如果能進一步完善對上市公司的監管力度，促進市場的透明，中國的股市，將會成為中國經濟發展的有力支持。