資本市場存在個人的風險及回報，也存在社會的風險及回報。股市泡沫破裂以后，如果個人投資者手上還有股票，那他們的財產就會遭受損失，這是個人層面的風險。但是他們的損失可能換來嶄新的行業。比如美國的高科技泡沫帶來了網絡和IT產業，導致了生產率的大幅度躍進和生活水平的極大提高；美國次貸問題至少使中低收入的人能住上好的房子。這是社會層面的回報。

社會的風險和回報是我們應該認真考慮的。目前中國股市牛氣沖天，老百姓積極入市。筆者的親屬都在炒股，而且興致盎然，收獲頗豐。既然老百姓這么愿意去投資、去資本市場承擔風險，那么這些上市公司拿到投資者的錢后去做了什么？也就是說，我們社會是通過一個機制把錢集合起來，又去創造了什么，給后代留下了什么？中國現有上市公司是否是中國最好的公司，它們本身的結構有沒有發生變化，他們的經營是否越來越有效率，他們是否能在泡沫破滅之后給后代留下些什么？這些是需要仔細考慮的問題。畢竟，投資者在將錢交給上市公司之后是無法收回資金的

雖然美國資本市場有泡沫，但長期來看投資者還是賺錢的。香港恒生指數通過回歸可以發現其發展趨勢，可見長期來看投資者也是可以賺錢的。這表明，社會的風險與回報和個人的風險與回報從長遠來看是一致的。但從東京股指來看這二者就不一致。東京股指從上世紀八十年代后期至今的個人投資回報幾乎為零，社會回報也很難講。日本過去十幾年時間的蕭條和它資本市場的效率低下很有關系。資本價格是效率低的最突出反映。資本價格歸根結底是實際利率。實際利率為零或者為負值就意味著資本借貸是不要錢的，這對于整個社會效率的影響很大的。

最近兩年時間上證指數直線上漲，實在不知道用什么函數來擬合，看起來相當可怕。上面幾個指數都沒有這樣的走勢。不過除了上證指數，其它幾個指數的起始時間都是1970年，而上證指數的起始時間是1995年。如果把上證指數的圖縮小一點，和其它圖的時間跨度在比例上保持一致，那么上證指數看起來也不那么可怕。這個泡沫從現在看來好像很大，但中國資本市場才剛剛起步，發展空間還很廣闊。一個這么大的經濟以這么快的速度發展，中國資本市場完全有可能成為世界上最重要、最大、最有效率的市場，這是一個世紀才有一次的機會。如果上海股票市場能和紐約、香港看齊的話，那么現在的泡沫問題就不重要了

我認為中國制定政策時最重要的出發點應該是就業問題。按照農業部數據，民工平均工資是每月120美元。農民的貨幣收入應該比這個水平更低，否則民工就不會出來打工。因此，中國還有四億八千萬的勞動力每月收入不高于120美元。這意味著中國還有很多勞動力沒有充分就業，或者說就業效率不是很高。這也就是通常所說的“剩余勞動力”?！笆Ｓ鄤趧恿Α边@個詞容易造成誤解，實際上這些人并不是閑散人員，而是他們的就業是不充分的。同時我們也知道，中國出口遠遠大于進口，有巨額經常項目剩余，這意味著存在資本剩余。資本剩余和勞動力剩余的同時出現是不符合古典經濟學的。在古典經濟學的生產函數中，只要投入勞動和資本就會有產出。這其實是過于簡化的描述。實際上，勞動力和資本的結合需要中介，最重要的中介就是金融業。

資本市場的功能是把資本放在最有效率的項目上，從而雇傭勞動力，解決就業問題。政策制定者不應該擔心股指是向上走還是向下走，而更應該關注資本市場的社會風險和回報，看資本市場能不能把剩余勞動力和剩余資本結合起來創造就業、能不能把最好的投資項目篩選出來并淘汰不好的項目。在實際生活中，我們可以感到，中國很多地方需要大量的投資，有很好的項目在等著投資，比如交通、環境、能源、教育、醫療等。但是同時，很多沒有效率的投資大量存在，多到讓我們感覺過熱了。這樣，沒有效率的投資把好項目擠出去了。中國金融體系的管制太多，好的項目上不去，不好的項目管不住，社會風險巨大。這個問題應該盡早解決，否則當股指升到太高時，解決這個問題時個人回報和風險所造成的不穩定因素會制約對于社會風險和回報的處理

資本市場最重要的任務是處理風險，把好的項目挑選出來，讓資本和勞動力結合。但是處理風險是非常難的，任何社會都不可能有完美的方法來處理風險。我們現在既然要讓個人、企業去處理風險，就不應該允許單方向風險的存在。單方向風險的例子包括：人民幣只會升不會降，股指只會上不會下，房價只會漲不會落。在這種情況下，人們是無法處理風險的。正因為風險是單向的，所以現在很多普通百姓在對企業和股票投資并沒有深入了解的情況下就能投資炒股賺錢。這是不正常的。我們需要出現的情況是，投資者在炒股炒匯時應該不知道股指或匯率將會向上還是向下。如果投資者對未來沒有把握，這就對了，就要求投資者去動腦筋。

單方向風險在中國的存在緣于制度性因素。限于篇幅，這里不一一針對各項制度說明風險為什么是單方向的，只舉人民幣這個例子。大家都認為人民幣將來會升值，現在通貨膨脹也很低，所以都選擇持有人民幣，不持有美元。如果中國有通貨膨脹，老百姓就會考慮持有美元。這不是要建議中國采取通貨膨脹，而是要強調，一定要讓老百姓看到持有人民幣不僅有升值的可能還有潛在的風險。這樣他們才會對于持有什么樣的貨幣進行分析和判斷。普通老百姓就會借助于專業人士，由最優秀的人去分析風險并且進行風險重組，把所有聰明才智利用起來，這樣整個社會處理風險的能力就加強了

文章來源：07年12月4日     搜狐博客 http://xiaogeng.blog.sohu.com