中投證券：貨幣政策調整市場震蕩難免

作者：陳大慶

發布日期：2007-05-21

中投證券陳大慶

內容要點：

央行上周末宣布，在上調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點的同時，分別上調金融機構一年期存款和貸款基準利率0.27個百分點和0.18個百分點，其他各檔次存貸款基準利率也相應調整。我們認為，央行此次加息目的還是抑制流動性過剩，防止經濟由偏快走向過熱，并非直接針對股市。

央行之前的幾次加息，均是將存貸款利率同步提高，而此次加息則是減小了存貸利差，其目的在于提高銀行的信貸成本，控制銀行的貸款沖動，從而起到降低貨幣供應量增速的作用。

考慮到央行同時放寬了人民幣匯率浮動范圍至千分之五，可以說央行已經為加息后人民幣匯率加速上行提供了條件。人民幣升值加速對于出口導向的企業有一定的不利影響，但另一方面也增強了以人民幣標價的資產如上市公司股權等對境外資金的吸引力。

本次加息還伴隨著提高存款準備金率，這是近10年首次出現的現象，一定程度上顯示出央行控制流動性過剩的決心，短期來說對投資者心理將會產生較大影響。此外，近期開戶數有所下降，市場成交量亦有所萎縮。預計在眾多消息的影響下，市場將會出現較大幅度的震蕩，但總體上升趨勢不會發生改變。

前期我們建議關注估值合理且擁有堅實的基本面的股票，以防范可能出現的市場回調所帶來的系統性風險。行業方面建議關注景氣向好行業中的龍頭企業，包括造船、石油加工、海運、鋼鐵、電力等，并可繼續關注B股存在的套利機會。本周科技股板塊可能存在較好的投資機會，而藍籌股以及具有重組方案較為明確的公司仍然是我們的關注重點。

加息并非直接針對股市

央行上周末宣布，在上調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點的同時，分別上調金融機構一年期存款和貸款基準利率0.27個百分點和0.18個百分點，其他各檔次存貸款基準利率也相應調整。央行在同一天宣布加息及上調存款準備金率的情況為近10年來首次。央行表示，本次小幅上調金融機構人民幣準備金率和存貸款基準利率，旨在加強銀行體系流動性管理，引導貨幣信貸和投資合理增長，保持物價水平的基本穩定。

我們認為，央行此次加息目的還是抑制流動性過剩，防止經濟由偏快走向過熱，并非直接針對股市。

上周公布了一系列宏觀數據，其中較為值得關注的如，4月份居民消費價格(CPI)總水平同比上漲3.0%；工業品出廠價格(PPI)同比上漲2.9%，原材料、燃料、動力購進價格上漲3.7%；4月份我國社會消費品零售總額同比增長15.5%，創下了2004年5月以來最高月度增長記錄。

盡管CPI增速較上月3.3%有所回落，但仍處于3%的警戒線上。而PPI也同步上漲，國家發改委并預計，今年第二季度生產資料價格將繼續呈現溫和上漲的態勢，生產資料出廠價格將上漲2.7%左右，生產資料銷售價格將上漲4.0%左右。由于目前上下游產品價格傳導的條件逐漸形成，生產資料價格上漲對居民消費價格的影響將加大。

潛在的通貨膨脹壓力是央行此次提高利率的一個重要原因。而從其形成的原因看，貨幣供應量的持續放大又是通貨膨脹的一個直接因素。4月末,廣義貨幣供應量(M2)余額為36.7萬億元,同比增長17.1%，比上月低0.1個百分點。狹義貨幣供應量(M1)余額為12.8萬億元,同比增長20.0%，比上月高0.2個百分點。

從05年以來，M1增速始終處于上升通道，近期更是加速上行。貨幣供應量的快速增長一方面來源于高額外貿順差，更主要的則是來自于商業銀行的信用擴張。

數據顯示，1到4月，金融機構人民幣貸款增加1.8萬億元，同比多增2737億元，已超過全年信貸控制目標的72%。央行之前的幾次加息的措施，均是將存貸款利率同步提高，而此次加息則是減小了存貸利差，其目的在于提高銀行的信貸成本，控制銀行的貸款沖動，從而起到降低貨幣供應量增速的作用。

此外，今年前4個月，全國城鎮固定資產投資22594億元，同比增長25.5%，增幅比去年同期回落4.1個百分點，但比前3個月微升0.2個百分點。提高利率與存款準備金率也有助于鞏固固定資產投資調控的成果，避免可能出現的投資增速反彈。

盡管經過多次加息，但我國的利率水平仍然偏低，從調控當局的目的來看也只是希望借小幅加息保持經濟平穩有序增長。我們認為小幅加息也有利于調整國內產業結構。具備自主創新能力，產品具有較高定價權的企業對于資金成本的小幅提高有較強的適應能力。而產品技術含量較低，主要依靠壓縮勞動力成本的企業則面臨著企業資金成本與勞動力成本同步提升的雙重壓力，如不能轉型則將會被逐步淘汰。因此從長期來看有利于我國經濟保持持續增長的活力。本次利率上調后，仍然與通脹率基本持平，居民的金融資產如果單純以銀行存款形式存在，仍然面臨著縮水的風險，投資股市分享國內優質企業盈利是保持資產增值的重要手段。目前居民儲蓄向股市分流的趨勢剛剛開始，本次加息不會從根本上動搖通脹對居民金融資產入市的驅動力。

預計指數將會產生震蕩

本次加息還伴隨著提高存款準備金率，這是近10年首次出現的現象，一定程度上顯示出央行控制流動性過剩的決心，短期來說對投資者心理將會產生較大影響。此外，對本周的市場趨勢，我們認為除了加息消息之外，還存在著以下一些較為重要的影響因素：

首先是開戶人數有所下降?！拔逡弧遍L假以來，新增A股開戶數以日均30萬以上的速度增加。上周一14日，滬深兩市投資者新增開戶總數為499848戶，其中新開A股賬戶34.7萬戶，B股賬戶4.48萬戶。到了16日，滬深兩市投資者新增A股賬戶為24萬戶，與“五一”前后日均新增30萬A股賬戶相比減少不少。近期指數漲幅與開戶數相關性較高，開戶數回落預計也將會反映到指數回落上來。

其次，上周兩市成交量有所萎縮，一定程度上反映了市場參與者對當前點位下大盤走向的憂慮，短期上行動力有所不足。

第三，本次加息縮小了存貸款利差，對銀行的經營將產生一定的影響。目前銀行股占A股流通市值比例8.44%，總市值比例的26.03%，銀行股的波動將會對主要指數產生較大影響。

預計在眾多消息的影響下，市場將會大幅震蕩以消化短期不利因素，但總體上升趨勢不會改變。

重點關注科技股

前期我們建議關注估值合理且擁有堅實的基本面的股票，以防范可能出現的市場回調所帶來的系統性風險。行業方面建議關注景氣向好行業中的龍頭企業，包括造船、石油加工、海運、鋼鐵、電力等。并可繼續關注B股存在的套利機會。本周科技股板塊可能存在較好的投資機會，而藍籌股以及具有重組方案較為明確的公司仍然是我們的關注重點。

發改委上周公布的《高技術產業發展“十一五”規劃》出臺，明確了“十一五”期間要重點發展、組織實施的八大產業和九大專項工程，提出了到2010年高技術產業增加值占GDP的比重提高到10%左右的目標。當前中國正處于重化工業化中后期，與發達國家直接競爭的領域愈來愈向高端化發展，對技術上自主創新的要求愈來愈迫切?？梢灶A見，今后還將會有更多的扶持政策出臺，有真實高科技項目或產品的上市公司如綜藝股份等有望從中獲益。以信息技術業為代表的科技股當前整體市盈率處于所有行業的中游水平，成長性溢價還未得到充分體現，值得投資者關注。

藍籌股值得繼續關注。目前，市場整體市盈率已經上升到45倍，而以滬深300成分股為代表的藍籌板塊靜態市盈率40.5倍，07年動態市盈率31.07倍，均低于市場整體水平。而國際成熟市場上，藍籌股普遍享有較高的估值水平，相比較而言，A股市場仍有較多藍籌股處于估值洼地。

此外，一些具有明確重組意向或是在股改方案中承諾注入優質資產的公司也具備較高的投資價值。如*ST廣廈，不良資產已被全部剝離，低效資產也被盡快置換，大量項目進入收獲期，公司有望成為全國房地產藍籌。

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