深發展：打造高風控能力的零售銀行（1）

朱琰 國信證券

市值偏低鎖定安全底限，增值空間較大

截至2007年3月29日，深發展市值371億元，僅相當于招商銀行的14.68%，民生銀行的29.45%，浦發的32.87%。截至2006年底，公司總資產2614億元，相當于招行06年3季度的29.90%，民生的37.31%，浦發的37.92%。公司2006年撥備前利潤34.2億元，相當于招行06年預計的28.93%，民生的45.92%，浦發的34.25%。我們看到，公司資產規模和盈利和其他上市股份制銀行之間的差距均小于市值的差距。這是基于股改沒有完成，始終沒有進行再融資的基礎上的數據，公司股改后會擴大資本金，提高每股凈資產，市值會有較大提升空間。

新橋投資和GE打造高風控能力的零售銀行，業務轉型成果斐然

新橋作為在金融領域經驗豐富的國際性財務投資者，曾于1999-2004年成功投資于韓一銀行，使韓一銀行的個人業務、中小企業融資業務高速增長，資產質量也獲得了極大改善，新橋同樣著意將深發展打造成高風控的零售銀行，引進長于消費金融的GE作為戰略投資者正是出于這一目的。2005年和2006年，深發展個人貸款同比分別增長33.96%和87.07%，遠高于整體貸款增速。2006年底，個人貸款占比達到21.36%，在五家上市股份制銀行中是最高的。零售貸款資產質量持續改善，不良率由2006年初的2.23%降至年末的1.24%，其中2005和2006年發放的零售貸款的不良率僅為0.07%。

不良貸款實現雙降，撥備覆蓋率上升，在資本金不足的現狀下少提撥備是為了確保貸款規模增長

2005年以來，公司不良貸款余額一直穩定在145億左右的水平。2006年全年清收不良資產20.89億元，其中超過80%以現金方式收回；2006年末，不良貸款余額145.65億元，比年初減少700萬元。不良貸款率下降明顯，五級分類口徑下的不良貸款率已由2004年的11.41%降至2006的7.99%。公司撥備計提力度降低，2006年比2005年少計提了4.03億元的貸款損失準備，同時核銷了6.2億元的呆賬，2005年和2006年，公司撥備前利潤同比增長為2.93%和42.47%，但稅前利潤同比增長了30.01%和233.59%。由于公司不良貸款余額沒有明顯增加，撥備覆蓋率仍由2005年的42.77%升至2006年的47.63%。

股改和注資補充資本金，將成為公司基本面拐點和股價催化劑

由于銀行行業面的增長和利好因素確定，公司在管理和機制上已經成熟和穩定，我們認為，公司補充資本金后的業績和撥備持續高增長具有相當的確定性，股改和注資補充資本金將成為公司基本面拐點和股價催化劑。雖然深發展06年業績高增長在一定程度上依賴于少提撥備，但這是在資本金嚴重不足的情況下，和將風險控制在一定范圍內的前提下，實現規模持續增長的現實選擇。假設深發展在07年08年撥備覆蓋率分別提高到60%和80%，我們預計對應每股收益分別為1.05和1.47元左右。我們認為，可以給予深發展23-25倍的PE，對應目標價24.15-26.25元，目前07年動態PE為19倍，維持“謹慎推薦”的評級。

市值偏低鎖定安全底線，增值空間較大

截至2007年3月29日，深發展市值371億元，僅相當于招商銀行的14.68%，民生銀行的29.45%，浦發的32.87%。截至2006年底，公司總資產2614億元，相當于招行06年3季度的29.90%，民生的37.31%，浦發的37.92%。公司2006年撥備前利潤34.2億元，相當于招行06年預計的28.93%，民生的45.92%，浦發的34.25%。我們看到，公司資產規模和盈利和其他上市股份制銀行之間的差距均小于市值的差距。雖然目前深發展在資產規模上和其他幾家股份制銀行相比仍有較大差距，但這是基于股改沒有完成，始終沒有進行再融資的基礎上的，公司股改后一定會通過增發等方式擴大資本金，提高每股凈資產，同時更有利于規模擴張，提高盈利水平，市值同時也會有較大提升空間。

新橋投資和GE打造高風控能力的零售銀行

新橋改造韓一銀行的成功經驗

新橋投資是專業的戰略投資者，其總部位于美國德克薩斯州的福特堡(FortWorth)及加利福尼亞州的舊金山市，在亞洲的分支機構分布于香港、上海、東京、漢城、新加坡及孟買等地。新橋投資的最終控制人管理和控制著一組投資基金，新橋投資是其最終控制人設立的專門投資于亞洲的第三代基金。新橋投資的管理層在投資和管理銀行上有豐富的經驗和業績，尤其注重銀行的風險管理、資產質量和信貸文化的培養。新橋投資的管理層管理的其他基金曾經投資過的金融機構主要包括美國儲蓄銀行(America Savings Bank)、韓國第一銀行(KoreaFirst Bank)及美國國家再保險公司(National Reinsurance)，并取得了良好的業績。韓國第一銀行在被收購后的五年時間內，已從一家瀕臨倒閉的銀行成為了韓國資產質量最好的銀行之一。不過事實上，韓國政府作出承諾，將買回之后兩年違約的全部韓一銀行的貸款，并對之后兩年轉變為不良貸款的貸款提供撥備，另外，政府還分流了4700名員工。

1999年9月，新橋投資以4.15億美元購買了韓一銀行(KFB，Korea FirstBank)51%的股權。1999年，韓一銀行在資產規模上是韓國第八大銀行，但增長迅速。當時的韓一，個人按揭住房貸款已成為其業務的基石，僅1999年2月份，就完成了2600單，面值共超過1億美元的按揭貸款業務。新橋接手時，韓一銀行的資本充足率已高達11.44%。

個人業務是新橋發展重點，韓一資產質量持續好轉

新橋接手韓一后，集中精力將貸款集中化標準化管理，業務的專業化和客戶細分，2000年底，在339個分支機構中，有10個專注于大的公司客戶，有66個專門為中小企業提供服務。無論是從公司業務還是零售業務上看，韓一都在迅速轉變為以客戶為中心、以利潤為目標的真正的商業銀行。2001年初開始，公司開始陸續推出一系列新產品。

新橋拓寬了韓一的戰略重點，將服務對象從專注于公司延伸到更為廣闊的領域，包括私人客戶、中小企業和大型企業，尤其是加強個人業務和中小企業融資業務，這兩項業務的高增長是新橋對韓一銀行改造的最大特點。2000年9月，公司為零售貸款引入了信用評估系統，將信用許可流程化，簡單化，標準化，極大地提高了服務效率和質量，使得零售貸款余額在2000年同比增長160.70%。

我們看到，從2000年到2004年，韓一的個人貸款一直保持高增長，年復合增長率高達36.26%，中小企業貸款在2002年以后也開始步入高增長階段，2000-2004年的年復合增長率也高達26.70%。從占比來看，個人貸款占比由1999年的16.77%升至2004年的62.26%，中小企業貸款占比基本穩定在25%左右。與此形成鮮明對比的是，大企業貸款由1999年6.3萬億韓元降至2004年的3.2萬億韓元，占比則由49.49%降至10.30%。

中間業務基本沒有增長，手續費傭金等收入在1999年即有3263億韓元，到了2004年反而降至2633億韓元。

不良貸款率持續下降。由2000年的7.42%降到2004年的1.50%，是韓國資產質量最好的銀行之一。

但是韓一的盈利能力并沒有提升趨勢，而且從2001到2003年平均ROA和ROE都在不斷下降。盡管總資產規模在穩步提升，但凈利潤除了在收購次年即2000年扭虧，實現盈利3064億韓元，之后的2001年到2004年盈利一直不佳，而且在2003年出現134.7億韓元的虧損。2001年盈利的下降受當年整體經濟環境弱化和信用環境惡化影響較大，但主要原因是對韓一業務管理改造和整合成本。2002-2003年利潤的下降主要是由于貸款損失準備計提力度的加大。

2000-2002年韓國信用卡發行量高速增長，消費者瘋狂透支，導致從2002年下半年開始到2003年韓國信用卡行業遭遇了很高的不良率，這種過度非理性增長勢頭直到2000年政府實施監管才開始放緩，韓一為此計提了大量損失準備，2002年和2003年貸款損失準備同比分別增長61.94%和142.92%。由于韓一嚴格的信貸審批制度，造成的損失已經低于行業平均了。盈利能力無法提升的另外一個原因是公司風險控制和管理相當嚴格，在保持低風險的同時也降低了整體的盈利能力。所以我們認為，行業整體環境惡化是抑制韓一在這期間提升盈利能力的重要原因之一。

2005年，渣打銀行以3.25億美元的價格受讓韓一100%的股權。在新橋擁有和實施管理以后，此時的韓一無論是在網上銀行、技術平臺等硬件上，還是客戶服務，風險管理等軟件上在韓國都是一流的；同時成為了韓國銀行業中有最低的不良貸款率，最干凈的資產負債表和最佳資本充足率的銀行；從利潤表來看，盈利能力依然不佳。但總體來說，基本面的改善是很明顯的。

GE加盟推動零售業務更快更好發展

2005年9月28日深圳發展銀行股份有限公司與通用電氣金融財務(中國)

有限公司簽訂了《戰略合作協議》。根據該協議規定，雙方進行合作，以進一步發展深圳發展銀行的消費金融業務。通用電氣將向銀行提供零售業務方面在(a)風險；(b)運營；(c)市場營銷；(d)系統；(e)戰略和(f)融資方面的咨詢服務，在消費融資業務方面向銀行提供通用電氣的全球性專業技術，包括在產品開發、系統和營銷、融資技巧、風險管理、運營和員工培訓等方面的專業知識。本協議的期限為五年，本協議在雙方同意的條件下可以續延。目前GE的團隊是以顧問身份參與深發展的工作，而一旦通過股改，GE將完成對深發展的1億美元投資。

將深發展打造為零售銀行是新橋的一個重要目標，這是新橋著意引進GE的一個重要原因。GE的進入既能帶來資本，也可以帶來經營上，尤其是消費金融業務領域先進的知識經驗以及IT系統的支持。事實上，GE和新橋此前在其他國家和地區有著很深的合作關系。因此，雖然入股協議受制于股改遲遲無法實施，但在業務層面，深發展與GE Money的各項合作都已經在進行之中。

2006年10月，深發展、沃爾瑪和GE攜手推出了具有戰略意義的聯名信用卡，“沃爾瑪暢享卡”。由GE Money搭橋，深發展與全球最大的零售商沃爾瑪合作推出雙幣種聯名信用卡——沃爾瑪暢享卡，并由GE Money為該卡提供支持系統，而沃爾瑪正是GE Money全球零售卡項目的合作伙伴。與普通信用卡不同，沃爾瑪暢享卡是一張刷卡能返現金的信用卡。該卡首創超值刷卡回饋功能，是一張VISA與銀聯的雙標卡。它除了具有先消費后還款、循環信用、全球通行、美元賬單人民幣還款等一般信用卡功能之外，持卡人無論在全球任何地方消費，都可享受1%的超值回饋，回饋金額可以在全國任何一家沃爾瑪及山姆會員店換取任何等值商品。該信用卡將是第一種由外資零售商在中國發行的此類信用卡。深發展副行長劉寶瑞曾表示，根據測算，沃爾瑪暢享卡的盈虧平衡點是200萬張左右，該業務有望2年實現盈利。而且該卡在達到一定規模后，規模效應明顯。

在此之前，深發展曾于2003年發行首張信用卡，發卡量目前達到70萬張，不良率僅為1.5%，低于國外同業4%-6%的平均水平，卡均消費量居國內同業前列。

GE先進的金融咨詢服務以及沃爾瑪積累的巨大客戶資源，是這張聯名卡盡早盈利的保證。GE Money在全球51個國家開展了金融業務，并在8個國家與沃爾瑪合作，其核心競爭力包括產品的創新、風險控制、信息技術和IT平臺建設等。

目前深發展與GE Money正在進行多個項目的合作，包括房貸集中化項目、財富管理等。同時GE Money也參與到深發展銀行管理系統的整合之中。深發展的內控與稽核系統在GE Money的幫助下已經提高到業內最高水平，尤以內控系統最為有效，得到了監管部門的充分肯定。

業務轉型成果斐然，資本金補充后增長潛能充分釋放

“One Bank”計劃

2004年12月底，剛上任的韋杰夫即提出了“One Bank”計劃和垂直控制體系。按照其解釋，“One Bank”計劃指深發展要做一家統一的銀行，總行和各分支機構要處于統一的管理平臺上，遵循一致、標準的控制體系。經最后認定的“One Bank”計劃包括八大序列，即一致的服務界面、共同的操作平臺、統一的控制體系、標準的工作流程、明晰的市場定位、一體的人本環境、一貫的經營理念、凝聚的企業文化?；ㄆ煦y行就是“One Bank”戰略的成功實踐者。2005年3月初，在行長韋杰夫的主導下，深發展進行了總行高管分工調整，向各地分行派出風險管理執行官和財務執行官，以及對8家分行行長進行換崗。調整是在透明公開公正的原則下進行的，得到了員工到普遍認同。但是2006年2月韋杰夫辭職后“One Bank”計劃能否繼續有力地執行下去尚不可知。

面向中小企業的貿易融資成為公司業務轉型重點和當年對韓一的改造一樣，新橋入住伊始即做出了明確的業務發展戰略。新橋入主深發展后立即將貿易融資作為公司業務轉型的重點，確立“面向中小企業，面向貿易融資”作為公司業務的轉型戰略。貿易融資可以滿足中小企業從生產到經營以及銷售過程中所有的資金需求，銀行通過控制企業的資金流和物流，降低投資風險。這種做法降低了融資門檻，非常適合中小企業。貿易融資業務于2005年12月份推出，深發展是國內首家推出這項業務的銀行。為實施公司銀行業務向貿易融資轉型的戰略，深發展對原有的組織架構進行了相應的調整。將總行的原公司銀行部劃分為(企業)公共關系管理部、貿易融資部、公司產品開發部三個部門，各分行相應成立貿易融資部，專門負責貿易融資業務的運作。

2006年公司重點

推出國內保理、出口應收賬款池等業務，推動了貿易融資業務的快速增長，截至2006年6月末，貿易融資業務授信額度較年初增幅達到25%，核心客戶數較上年增長19%，不良貸款比例從去年末的0.53%降低到0.47%。截至2006年底，貿易融資業務中的應收帳款保理業務余額達到11.74億元，同比增長106.33%。

個人業務高速增長，中間業務收入增速低于優質股份制商業銀行

截至2006年底，深發展個人貸款余額389億元，同比增長87.07%，遠高于整體貸款增速；2005年，個人貸款同比增長33.96%，而同期貸款總額同比僅增23.70%。2006年底，個人貸款占比達到21.36%，同比大幅提高了8.01個百分點，這一占比在五家上市股份制銀行中是最高的。零售貸款資產質量持續改善，不良率由年初的2.23%下降至1.24%，其中2005和2006年發放的零售貸款的不良率僅為0.07%。2006年推出的創新的住房按揭和理財產品都收到了市場的良好反應?，F有的貸款組合更有利于公司未來盈利能力的提升。

2005年公司實現各項中間業務凈收入5.58億元，比上年增長1.81億元，增幅47.79%。2006年手續費和傭金凈收入同比增長28.21%，低于同期浦發和民生銀行的增速。

經營效率提升尤為明顯，成本收入比在2005年下降到47.64%，2006年又降至45.56%，這一水平已經介于同期的民生和浦發之間。

貸款集中度下降，2005年末，單一最大客戶貸款比例為20.67%，最大十家客戶貸款比例為122.22%，均遠遠高于監管指標，也遠遠高于其他股份制上市銀行。到2006年年底，單一最大客戶貸款比例已顯著下降到了9.17%。

由上述分析可以看到，新橋對深發展改造的思維脈絡與當年對韓一的手法極為相似，最突出的特點是重點發展個人業務和中小企業貸款，改善資產質量，但是韓一的盈利狀況沒有根本改善，深發展未來的盈利能力能否得到根本上的改善我們拭目以待。

不良貸款率持續下降，在資本金不足的現狀下少提撥備是為了確保貸款規模增長

高回收率和低新增不良貸款率，促使不良貸款率穩步下降