中金公司：關注08 年的業績轉折點

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發布日期：2007-04-13

要點:
華夏銀行2006 年每股收益0.35 元，每股現金紅利0.11元。撥備前利潤增長41.6%，稅前利潤增長21.2%，凈利潤增長13.9%。凈利潤增長遜于同業，主要是由于公司提高準備金覆蓋率增強財務實力和有效稅率提高。

2006 年業績亮點包括：（1）凈息差擴大22 個基點，受益于兩次升息、貸款結構調整和活期存款占比提高。（2）中間業務收入大幅增長53.4%，在營業收入中占比提高到3%。（3）資產質量提高，不良貸款實現雙降，關注類貸款和逾期貸款比例也有所下降,但公司為增強財務實力，準備金覆蓋率提高了個14.9 百分點，達到84.2%。

07 年和08 年凈利潤分別增長33%和45%，主要受益于凈息差的平穩（維持在2.42%左右）、非利息收入的快速增長（06-08 復合增長率為28%）、信用風險成本的下降（從06 年的99 個bp 下降到08 年89bp）和稅制改革（08 年有效稅率為25%）。2006 年底資本充足率為8.28%，補充核心資本迫在眉睫。在董事會6 月份換屆的背景下，我們預計A 股增發要到07 年下半年才能啟動。

維持中性投資評級，但關注A 股增發進程和08 年可能的業績轉折點。華夏銀行利用宏觀經濟快速發展的有利時機，不斷夯實財務實力，不良貸款準備金覆蓋率將從2003 年的57.1%提高到2007 年的101%。同時，在過去三年中改善了經營管理水平，加強了風險管理和內控建設，與德意志銀行的業務合作也將逐步深入。隨著財務實力的增強和管理改進措施逐漸發揮作用，我們認為華夏銀行在補充核心資本后，2008 年有可能進入業績的轉折點。目前，華夏銀行07 年和08 年市
凈率分別為3.18 倍和2.72 倍，相比浦發、民生、興業的平均值有大約7-8%的折扣，并未明顯低估，因此維持“中性”投資評級。華夏銀行能否在德意志銀行的促進下，改變國有企業文化，提高產品創新能力，提高核心競爭力，是其估值水平能否繼續提升的關鍵。
內容：
華夏銀行2006 年撥備前利潤增長41.6%，稅前利潤增長21.2%，凈利潤達到14.57 億元，同比增長13.9%（表6）。凈利潤增長遜于同業，主要是由于公司提高準備金覆蓋率增強財務實力和有效稅率提高。凈息差擴大，推動凈利息收入增長32%。受制于資本充足率的影響，貸款同比增速只有11.3%，但凈息差從2005 年的2.22%擴大到了2006 年的2.42%，從而推動凈利息收入大幅增長32%。凈息差的擴大，主要受益于：（1）兩次升息擴大了基準存貸利差；（2）貸款結構調整。低收益率的票據貼現占比相比年初和中期分別下降了7.8 個和13.3 個百分點（表1）。（3）存款結構調整?；钇诖婵钫急认啾饶瓿跎仙思s4.2 個百分點。

中間業務增長迅速。手續費凈收入同比增長了64.3%，在營業收入中的占比提高到了3%。銀行卡、短期融資券承銷
等業務是主要的增長點。營業費用增長平穩，成本收入比下降。盡管員工費用大幅增長了37.9%，但通過有效的成本控制，管理費用、折舊攤銷增幅較小，使得營業費用同比增長了23.4%，成本收
入比（不含營業稅）相比去年同期下降了3 個百分點（表2）。不過，我們預計銀行業務轉型會使未來兩年成本收入
比面臨上升壓力。資產質量提高，但為增強財務實力，準備金計提大幅增長。2006 年不良貸款凈形成率為0.42%，與2005 年基本持平。在核銷10 億元不良貸款后，不良貸款實現了雙降，不良貸款比率從中期的2.82%下降到06 年底的2.73%。同時，關注類貸款也實現了雙降，貸款的行業結構有所優化（表4），風險相對較高的商業、外貿貸款占比下降，個人貸款占比上升了2.6 個百分點。但由于華夏銀行準備金覆蓋率歷史上不高，為了夯實財務狀況，2006 年準備金計提大幅增長78.6%，使準備金覆蓋率從69.3%提高到84.2%，信用風險
成本也高達99 個基點。有效稅率上升。2006 年有效稅率為39.2%，上升了3.5 個百分點，這主要是由于不可抵稅的員工工資增長較快。

07 年和08 年凈利潤分別增長33%和45%。利潤的快速增長（表7），主要受益于凈息差的平穩（維持在2.42%左右）、
非利息收入的快速增長（06-08 復合增長率為28%）、信用風險成本的下降（從06 年的99 個bp 下降到08 年89bp）
和稅制改革（08 年有效稅率為25%）。A 股增發07 年下半年才能啟動。華夏銀行2006 年底資本充足率為8.28%，已經接近最低監管要求，補充核心資本迫在眉睫。但華夏銀行本屆董事會將于6 月底屆滿，我們估計在新一屆董事會產生前，A 股增發難以啟動，這可能延緩07 年上半年的信貸增長。
維持中性投資評級，但關注A 股增發進程和08 年可能的業績轉折點。華夏銀行利用宏觀經濟快速發展的有利時機，不斷夯實財務實力，不良貸款準備金覆蓋率將從2003 年的57.1%提高到2007 年的101%。同時，在過去三年中改善了經營管理水平，加強了風險管理和內控建設，與德意志銀行的業務合作也將逐步深入。隨著財務實力的增強和管理改進措施逐漸發揮作用，我們認為華夏銀行在補充核心資本后，2008 年有可能進入業績的轉折點。目前，華夏銀行07 年和08 年市凈率分別為3.18 倍和2.72 倍，相比浦發、民生、興業的平均值有大約7-8%的折扣（表5），并未明顯低估，因此維持“性”投資評級。華夏銀行能否在德意志銀行的促進下，改變國有企業文化，提高產品創新能力，提高核心競爭力，是其估值水平能否繼續提升的關鍵。

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